《港灣商業(yè)觀察》陸永俊

擁有網(wǎng)紅產(chǎn)品的企業(yè)中相對(duì)常見的一個(gè)錯(cuò)覺就是把短期需求旺盛理解為常態(tài)，神奇之物一旦袪魅后，是否仍舊炙手可熱才是關(guān)鍵。

最近謀求上市的巨子生物對(duì)于“可復(fù)美”的依賴在期內(nèi)不斷加深，不過其研發(fā)投入常年不足2％，更值得思考的是為何71億在手的巨子生物會(huì)選擇謀求上市募資。

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研發(fā)投入不足2％，“可復(fù)美”依賴加深

近期，Giant Biogene Holding Co．Ltd（簡稱：巨子生物）向港交所遞表，高盛、中金公司擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

成立于2000年的巨子生物，是一家以基因工程技術(shù)、生物醫(yī)學(xué)材料與組織工程為主導(dǎo)的高新技術(shù)企業(yè)。巨子生物旗下主要品牌有可復(fù)美、可麗金、可預(yù)、可痕、可復(fù)平、利妍、欣苷（SKIGIN） 以及參苷。巨子生物的國內(nèi)運(yùn)營主體為西安巨子生物基因技術(shù)股份有限公司。

在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，期內(nèi)巨子生物的表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。招股書顯示，2019年至2021年巨子生物分別錄得營收9．57億、11．9億、15．52億，同期凈利潤分別錄得5．75億、8．26億、8．28億，經(jīng)調(diào)整凈利潤分別5．75億、6．72億、8．37億，近三年合計(jì)盈利20．84億。

不過，巨子生物的業(yè)績對(duì)于旗下“可復(fù)美”及“可麗金”的依賴極大，且趨勢(shì)不斷加大。2019年至2021年，這兩個(gè)品牌下的專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品銷售分別占總收入的80．6％、82．4％和91．7％。其中，可復(fù)美2021年已經(jīng)貢獻(xiàn)巨子生物超過50％的營收。

專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品收益整體高企的另一邊卻是功能性食品及其他業(yè)績的逐步下降。確切的說，除了可復(fù)美之外的其他專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品及功能性食品的業(yè)績?cè)?021年都出現(xiàn)了下滑。其中功能性食品及其他于2021年錄得4943．4萬，同比大幅下滑58．05％，對(duì)于巨子生物業(yè)績的貢獻(xiàn)率也從2020年的9．9％降至2021年的3．2％。

一定程度上，為了擺脫單品依賴，巨子生物不斷做出了努力，例如巨子生物先后推出了可預(yù)、可痕、可復(fù)平、利妍、欣苷（SKIGIN）及參苷6大品牌。然而目前來看，這些品牌的成長及市場(chǎng)接受度似乎都不及預(yù)期。

而且，雖然研發(fā)投入不斷增加，但如若與收入相比，那么巨子生物的研發(fā)投入就顯得相當(dāng)保守。2019－2021年近三年的研發(fā)投入顯示，巨子生物的研發(fā)開支分別為1140萬、1338萬和2495萬，分別占同期總收入的1．2％、1．1％及1．6％。對(duì)于一家以基因工程技術(shù)、生物醫(yī)學(xué)材料與組織工程為主導(dǎo)的高新技術(shù)企業(yè)來說，每年不到2％的研發(fā)投入是否會(huì)導(dǎo)致后續(xù)產(chǎn)品研發(fā)力不足值得持續(xù)關(guān)注。

值得一提的是，相比起研發(fā)費(fèi)用的常年吝嗇與不足。巨子生物狂砸營銷的氣勢(shì)一直很強(qiáng)。2019－2021年，公司銷售及經(jīng)銷開支分別為9379萬、1．58億、3．46億，占營收的比例分別為9．8％、13．31％、22．3％。

招股書顯示，巨子生物銷售及經(jīng)銷開支主要投向了線上營銷，包括平臺(tái)營銷費(fèi)、平臺(tái)服務(wù)費(fèi)及與新媒體意見領(lǐng)袖合作的相關(guān)費(fèi)用等，僅2021年，線上營銷開支就達(dá)到了3．06億元。

              （圖片來源：網(wǎng)絡(luò)檢索）

此外，巨子生物令人羨慕的高毛利率也存在不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)。招股書顯示，2019年至2021年，巨子生物的整體凈利率分別為60．1％、69．4％和53．3％。巨子生物亦在招股書中坦言，無法在不產(chǎn)生大量開支的情況下緩解因競(jìng)爭等問題帶來的產(chǎn)品單價(jià)下降造成的盈利影響。如此，巨子生物能否維持相對(duì)高且穩(wěn)定的毛利率恐怕也是另一個(gè)看點(diǎn)。

巨子生物對(duì)于經(jīng)銷商的依賴也非常大。經(jīng)銷商銷售收入分別為7．64億、8．6億元、8．63億元，分別占總收入的79．9％、72．2％和55．6％。前五大客戶收入分別占總收入的58．9％、55．5％和38．7％。前五發(fā)客戶收入占比逐年下降的另一面是合作經(jīng)銷商的倍增。

期內(nèi)，巨子生物合作的經(jīng)銷商分別錄得有299家、374家和406家。一旦有對(duì)于經(jīng)銷商行為的約束條例，一旦出現(xiàn)渠道囤貨、自相蠶食的內(nèi)部競(jìng)爭情況，巨子生物是否能夠采取必要的防范措施呢？對(duì)于上述問題，巨子生物向《港灣商業(yè)觀察》表示，“以公司招股書披露信息為準(zhǔn)�！�

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產(chǎn)能擴(kuò)充425倍，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)激增

對(duì)于大部分公司而言，上市就是為了募資。然而，巨子生物并不缺錢。招股書顯示，截至2021年12月31日，巨子生物持有的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物超71億元人民幣。對(duì)于此次IPO，巨子生物表示，擬募資5至10億美元。

換句話來說，手握現(xiàn)金71億元的巨子生物，希望此番上市募資金額在34－68億元人民幣。

對(duì)此，香頌資本執(zhí)行董事沈萌對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，“企業(yè)上市一般來說有兩個(gè)功能，一個(gè)是融資，另一個(gè)是變現(xiàn)。如果企業(yè)不缺錢，企業(yè)可以把原來現(xiàn)賬面現(xiàn)金分紅后再融資以補(bǔ)充流動(dòng)性，另一種企業(yè)雖然不缺錢，但上市后股票會(huì)值錢，企業(yè)的部分股東可能會(huì)選擇退出。這些都可能推動(dòng)企業(yè)上市。”

招股書顯示，巨子生物的募資用途有五。其一，用于招聘強(qiáng)化研發(fā)團(tuán)隊(duì)及拓展研發(fā)設(shè)施，其二，擴(kuò)展產(chǎn)品組合及生物活性成分有關(guān)的生產(chǎn)能力，其三，增強(qiáng)銷售渠道與經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，其四，提高運(yùn)用及信息系統(tǒng)，其五，用以補(bǔ)充運(yùn)營資金及一般公司用途。

拓展生產(chǎn)能力是非常合理且必要的融資目的，然而拓展什么、拓展多少卻十分值得關(guān)注。以稀有人參皂苷為例，目前巨子生物稀有人參皂苷的產(chǎn)能均為630千克，正在西安建設(shè)產(chǎn)能為267800千克的新生產(chǎn)設(shè)施。換句話說，巨子生物打算在2021年產(chǎn)能的基礎(chǔ)上將稀有人參皂苷擴(kuò)產(chǎn)約425．07倍。

                （圖片來源：招股書）

然而弗若斯特沙利文資料顯示，預(yù)計(jì)2022年至2027年，中國基于稀有人參皂苷技術(shù)的功能性食品市場(chǎng)將以16．1％的復(fù)合增長率從7．39億元增長至15．61億元。

                    （圖片來源：招股書）

作為2021年中國第二大基于稀有人生皂苷技術(shù)的功能性食品公司，巨子生物在市場(chǎng)復(fù)合增長率不足20％的情況下，產(chǎn)能拓展400多倍。不出意外，在2024年之后，巨子生物超強(qiáng)的供應(yīng)能力有可能成為影響市場(chǎng)供需關(guān)系的一大因素。超前部署往往可以體現(xiàn)出企業(yè)家的遠(yuǎn)見，然而過度過量的超前部署會(huì)否最終成為企業(yè)前行的負(fù)擔(dān)？

對(duì)此，沈萌認(rèn)為，“對(duì)于所處行業(yè)的未來發(fā)展進(jìn)行較為積極樂觀的描述本身并不罕見。因?yàn)轭A(yù)期無法兌現(xiàn)本身并不代表謊言。雖然對(duì)于未來進(jìn)行預(yù)測(cè)是企業(yè)的自由，但是市場(chǎng)本身也有選擇相信與否的自由。不排除過于樂觀的預(yù)測(cè)在市場(chǎng)中可能造成一定非預(yù)期的調(diào)整�！�

“任何未來計(jì)劃都可能實(shí)現(xiàn)，但問題是如果未來的計(jì)劃可能造成整體市場(chǎng)出現(xiàn)供大于求的情況，就有可能造成企業(yè)未來收益預(yù)期的降低。并進(jìn)而影響二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)�！鄙蛎妊a(bǔ)充道。

值得注意的是，雖然巨子生物期內(nèi)產(chǎn)能利用率不斷加大，但是期內(nèi)巨子生物的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)卻出現(xiàn)了快速增加。招股書顯示，巨子生物2019年至2020年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為106天、115天和142天。如果未來相關(guān)市場(chǎng)的發(fā)展出現(xiàn)非預(yù)期的情況，屆時(shí)巨子生物又將采取何種措施避免存貨減值的風(fēng)險(xiǎn)？對(duì)此，值得市場(chǎng)關(guān)注。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 巨子生物另類“賬本”：研發(fā)不足2%與營銷狂花22%，產(chǎn)能擴(kuò)充425倍風(fēng)險(xiǎn)幾何？