11月初，多家媒體公布了10月新勢(shì)力車企交付量排名。

其中，最引人注目的莫過(guò)于“蔚小理”三者的名次變動(dòng)。小鵬、蔚來(lái)、理想三者中，小鵬再度位列國(guó)內(nèi)新勢(shì)力車企排名第一，理想位居第二，蔚來(lái)則排在第三。

11月23日晚間，小鵬發(fā)布了2021年三季度財(cái)報(bào)，期內(nèi)，營(yíng)收、毛利等主要數(shù)據(jù)均保持了較好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。次日港股開盤，小鵬漲幅達(dá)到10．07％；11月25日，小鵬延續(xù)上漲的走勢(shì)，一度漲幅接近4％。

事實(shí)上，小鵬作為“蔚小理”中首個(gè)回港二次上市的造車新勢(shì)力，也一直受到投資者的青睞。截止11月24日港股收盤，小鵬年內(nèi)累漲達(dá)到27．76％。

只是今年缺芯對(duì)汽車行業(yè)的影響已為業(yè)內(nèi)所熟知，在缺芯成為汽車圈常態(tài)的背景下，小鵬是如何面對(duì)供應(yīng)鏈煩惱的？面對(duì)新能源車企向汽車智能化的蜂擁而入，小鵬又能否下好其一直標(biāo)榜的全棧自研這盤棋？

營(yíng)收超預(yù)期下的研發(fā)“必答題”

2021年，是國(guó)內(nèi)新能源市場(chǎng)全面開花的一年。前9個(gè)月，新能源汽車賣了近216萬(wàn)輛。這個(gè)數(shù)字已經(jīng)超過(guò)了去年全年的銷量。

小鵬財(cái)報(bào)的數(shù)據(jù)也印證了這一行業(yè)走勢(shì)。

Q3，小鵬實(shí)現(xiàn)營(yíng)收57．2億元，同比增長(zhǎng)187．4％，超過(guò)彭博預(yù)期的52．06億元，就算跟二季度營(yíng)收相比，環(huán)比也上漲了超五成。三季度，在小鵬的市場(chǎng)營(yíng)收中，汽車銷售收入達(dá)54．60億元，同比增長(zhǎng)187．7％，以95％占比成為了絕對(duì)的營(yíng)收主力。

營(yíng)收超預(yù)期的背后，源于交付量的提升。Q3，小鵬汽車交付量達(dá)到25666輛，創(chuàng)下季度新高，同比上升199．2％。小鵬總裁顧宏地表示：”我們的交付量再創(chuàng)新高，推動(dòng)了三季度收入同比大幅增長(zhǎng)�！�

不過(guò)，就整體市場(chǎng)情況來(lái)看，小鵬的營(yíng)收還有很大努力的空間。老對(duì)手蔚來(lái)，Q3總營(yíng)收達(dá)98．05億元，同比增長(zhǎng)116．6％，高于小鵬同期營(yíng)收。受制于生產(chǎn)線停線升級(jí)以及受供應(yīng)鏈波動(dòng)的影響，蔚來(lái)Q3交付量也僅是略低于小鵬，達(dá)到24439臺(tái)。

從費(fèi)用和支出來(lái)看，營(yíng)銷與研發(fā)依然是小鵬重點(diǎn)投入的主要領(lǐng)域，通過(guò)不斷擴(kuò)張銷售網(wǎng)絡(luò)、推出新車型，以及持續(xù)不斷地加大研發(fā)，小鵬的運(yùn)營(yíng)成本依然較高。Q3，費(fèi)用支出達(dá)28億元，相比去年同期增長(zhǎng)超過(guò)70％。

其中，研發(fā)支出 12．64 億元，同比去年同期翻倍，環(huán)比二季度約增50％，研發(fā)費(fèi)用率22％。研發(fā)費(fèi)用的季度變化與車型研發(fā)、技術(shù)研發(fā)周期相關(guān)，例如新車型 P5、智能駕駛系統(tǒng) XPILOT 的迭代等，這與小鵬在產(chǎn)品智能化戰(zhàn)略選擇上不無(wú)關(guān)系。相比之下，蔚來(lái)同期的整體費(fèi)用支出為27．18億元，研發(fā)支出11．93億元，環(huán)比增長(zhǎng)維持在35％。

但這其實(shí)也算是一個(gè)行業(yè)性問題，“蔚小理”三者都有明確表示將加大對(duì)研發(fā)、銷售的投入。蔚來(lái)此前曾表示，計(jì)劃2021年支出50億元的研發(fā)費(fèi)用，到今年年底，所有研發(fā)人員的規(guī)模將是今年初的兩倍左右。

不過(guò)，在三季度交付量超上限的背景下，營(yíng)收超預(yù)期也抵消了上游供應(yīng)鏈價(jià)格上漲帶來(lái)的影響，進(jìn)而推動(dòng)小鵬的利潤(rùn)率提升。三季度，小鵬整體毛利率達(dá)14．4％，環(huán)比二季度的11．9％，提升2．5個(gè)百分點(diǎn)，超彭博一致預(yù)期 13．4％。其中，汽車銷售毛利率連續(xù)三個(gè)季度維持在兩位數(shù)之上，實(shí)現(xiàn)13．6％。但與老對(duì)手蔚來(lái)已經(jīng)公布的20．3％相比，小鵬的毛利率顯然還有很大努力的空間。

值得注意的是，受制于芯片短缺以及原材料價(jià)格上漲帶來(lái)的影響，小鵬生產(chǎn)成本支出短期內(nèi)或難以下調(diào)，仍不能忽視對(duì)利潤(rùn)釋放形成壓制。三季度，小鵬營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為－18億元，低于彭博一致預(yù)期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)－14．91億元。不過(guò)，從特斯拉之前的發(fā)展路徑來(lái)看，小鵬的這種虧損或是屬于短期虧損不會(huì)影響長(zhǎng)期價(jià)值。

交付超上限的“順應(yīng)性邏輯”

透過(guò)財(cái)報(bào)我們看到，相較于二季度，小鵬在交付量上有了明顯的增長(zhǎng)，環(huán)比增長(zhǎng)達(dá)47．5％，超過(guò)小鵬自己預(yù)計(jì)的交付上限。

小鵬CEO何小鵬表示：“第三季度我們的增長(zhǎng)再創(chuàng)紀(jì)錄，是中國(guó)造車新勢(shì)力中汽車交付量最高的。這一出色的表現(xiàn)證明市場(chǎng)認(rèn)可我們?nèi)珬Ｗ灾餮邪l(fā)軟硬件所帶來(lái)的差異化價(jià)值”。

當(dāng)下，用戶對(duì)智能化功能的接受程度增高，帶動(dòng)智能化滲透率有所提升提高，在選購(gòu)汽車時(shí)，是否具備智能化成為越來(lái)越多人考慮的條件之一，甚至愿意為它付費(fèi)。

小鵬的核心賣點(diǎn)是產(chǎn)品智能化，通過(guò)智能化為銷量和品牌賦能，目前，小鵬自動(dòng)駕駛輔助系統(tǒng)已經(jīng)進(jìn)入XPILOT 3．5時(shí)代，并且在Q1開始貢獻(xiàn)收入。Q3，搭載XPILOT 3．0的小鵬P7銷售比重達(dá)到77％，高于第二季度的66％，創(chuàng)歷史新高�？梢哉f(shuō)，小鵬P7成為了其三季度創(chuàng)交付量新高的主要推動(dòng)力。

能夠預(yù)測(cè)，隨著小鵬P5在10月底的下線，搭載XPILOT 3．5的小鵬P5，將會(huì)成為小鵬產(chǎn)品線中的銷售主力，而明年下線的小鵬G9也同樣會(huì)成為小鵬的一大看點(diǎn)，四季度和2022年交付量再上臺(tái)階或許并不難。

但這背后還要源于小鵬在生產(chǎn)供應(yīng)鏈以及銷售網(wǎng)絡(luò)方面的布局。

生產(chǎn)供應(yīng)鏈方面，小鵬有自己的產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)。目前，小鵬已具備超30萬(wàn)輛的年產(chǎn)能力，小鵬G3i、P5、P7三款汽車均在廣東肇慶工廠生產(chǎn)，今年8月份開始，廣東肇慶工廠執(zhí)行兩班倒的生產(chǎn)方式，提升產(chǎn)能釋放，預(yù)計(jì)四季度將達(dá)到單月交付1．5萬(wàn)臺(tái)新車的產(chǎn)能峰值。今年7月，小鵬也在武漢開建工廠，加緊產(chǎn)能布局。

銷售網(wǎng)絡(luò)方面，小鵬也在不斷擴(kuò)張并提升自己汽車交付的覆蓋范圍。截至9月底，小鵬銷售門店包括271家，覆蓋95個(gè)城市；品牌超級(jí)充電站擴(kuò)展至439座，覆蓋121個(gè)城市。今年前三季度累計(jì)增加111家，其中三季度增加71家，擴(kuò)張速度較快，新增加的加盟模式，也將結(jié)合直營(yíng)和經(jīng)銷模式，助推小鵬的銷售網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張，而小鵬的計(jì)劃是在2021年增加銷售門店至300家。

可以預(yù)測(cè)的是，在小鵬自身生產(chǎn)供應(yīng)鏈以及銷售網(wǎng)絡(luò)不斷擴(kuò)大的基礎(chǔ)上，這種交付量的穩(wěn)定上漲對(duì)小鵬來(lái)講并不是難事，而這或也將推動(dòng)其未來(lái)整體營(yíng)收的繼續(xù)增長(zhǎng)。

軟硬兼施＋產(chǎn)品線擴(kuò)張，小鵬還有多少想象空間？

新勢(shì)力造車行業(yè)，一個(gè)明顯的趨勢(shì)是，蔚來(lái)、理想都在通過(guò)擴(kuò)張產(chǎn)品線不斷提升自己的競(jìng)爭(zhēng)力，特斯拉也在通過(guò)下線低價(jià)車型進(jìn)行降維打擊，而其他造車新勢(shì)力也相繼量產(chǎn)多款車型及發(fā)力汽車智能化，試圖分一杯羹。

2019年，特斯拉在解決掉量產(chǎn)交付問題后，將重心轉(zhuǎn)向自動(dòng)駕駛，在AutoPilot、PSD智能化能力兩個(gè)方面同時(shí)發(fā)力。在這一趨勢(shì)下，不排除未來(lái)還會(huì)有車企或大廠布局汽車智能化及產(chǎn)品線擴(kuò)張。這不禁讓市場(chǎng)發(fā)出疑問，當(dāng)差異化不再明顯，小鵬未來(lái)如何塑造自己的競(jìng)爭(zhēng)力？

不可否認(rèn)的是，一眾造車新勢(shì)力中，小鵬最大的差異化依然在于產(chǎn)品智能化，核心戰(zhàn)略是通過(guò)產(chǎn)品智能化為銷量和品牌賦能，從而逐漸形成自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力。特別是在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域，目前，小鵬已經(jīng)發(fā)布了XPILOT 3．5，未來(lái)還將通過(guò)Robotaxi在量產(chǎn)車型上的試用，進(jìn)一步提升小鵬自動(dòng)駕駛輔助系統(tǒng)的應(yīng)用能力。

小鵬CEO何小鵬表示：“我們做Robotaxi時(shí)的核心思想是測(cè)試在城市中長(zhǎng)時(shí)間使用的軟件、硬件、數(shù)據(jù)的閉環(huán)能力。通過(guò)對(duì)這種閉環(huán)能力的測(cè)試，旨在提高未來(lái)XPILOT 4．0甚至未來(lái)5．0的能力，這是我們最核心的目標(biāo)�！�

自動(dòng)駕駛輔助系統(tǒng)的進(jìn)化和功能更新，除了賦能小鵬市場(chǎng)銷量和品牌力的間接作用之外，還具備為小鵬創(chuàng)造軟件收入的直接作用。從今年Q1開始小鵬軟件實(shí)現(xiàn)營(yíng)收，隨著磷酸鐵鋰版本的推出，將進(jìn)一步降低XPILOT 系統(tǒng)的使用門檻，未來(lái)小鵬軟件變現(xiàn)的邏輯或?qū)⒊掷m(xù)進(jìn)行。

而在產(chǎn)品線上，小鵬發(fā)布的小鵬P7實(shí)現(xiàn)了15－25萬(wàn)的跨越，小鵬P5的下線也填補(bǔ)了小鵬20萬(wàn)市場(chǎng)的空白。前不久亮相的小鵬G9則是高端市場(chǎng)的開拓，最新的電子電氣架構(gòu)、4．0 版本智能駕駛系統(tǒng)、國(guó)內(nèi)首款800V高壓SiC平臺(tái)量產(chǎn)車、滿足國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)的開發(fā)設(shè)計(jì)等，這些或許會(huì)成為小鵬G9的一大看點(diǎn)。小鵬G9不僅面向國(guó)內(nèi)消費(fèi)者，同時(shí)還將面向國(guó)際市場(chǎng)，這為小鵬的國(guó)際化擴(kuò)張戰(zhàn)略，提供了一定的擴(kuò)張路徑。

隨著在核心產(chǎn)品智能化上的持續(xù)投入、以及自身產(chǎn)品線的不斷擴(kuò)張，未來(lái)小鵬或?qū)⑿纬扇珬Ｗ匝熊浖�及產(chǎn)品多元化的差異化競(jìng)爭(zhēng)力。

不過(guò)，當(dāng)前不少新老車企也都在向汽車智能化及中高端市場(chǎng)發(fā)力，傳統(tǒng)車企中比亞迪、吉利等老牌車企憑借供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)暗暗發(fā)力。吉利旗下高端純電品牌，極氪10月交付量達(dá)到199輛，而比亞迪也在通過(guò)上限比亞迪漢、唐兩款車型進(jìn)軍中高端市場(chǎng)。

后來(lái)漸上的哪吒、零跑等新勢(shì)力車企也在通過(guò)資本及技術(shù)的運(yùn)作布局，目前，哪吒發(fā)布U Pro、V Pro、V、S四款車型，10月汽車交付量達(dá)到8107輛，穩(wěn)居造車新勢(shì)力第一陣營(yíng)。

但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，小鵬向中高端市場(chǎng)的拓展以及全棧自研軟硬件，或?qū)⒊蔀槠湮磥?lái)在市場(chǎng)創(chuàng)造更大價(jià)值的利器。

因?yàn)榫湍壳暗氖袌?chǎng)而言，中高端市場(chǎng)是當(dāng)前最有利的競(jìng)爭(zhēng)點(diǎn)之一，“蔚小理”、特斯拉等造車勢(shì)力的主要收入來(lái)源就源于中高端市場(chǎng)，毛利率的提升也主要受益于這些中高端車型的銷量提升，中高端市場(chǎng)的重要性日漸提升。

而小鵬已經(jīng)在中高端市場(chǎng)形成產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，小鵬P7大賣一定程度上表明了小鵬在中高端市場(chǎng)的成功，前不久亮相的小鵬G9或?qū)⑦M(jìn)一步鞏固小鵬在中高端市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)。

另外，自動(dòng)駕駛則是汽車智能化下的一個(gè)趨勢(shì)，尤其是特斯拉在自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的快速布局已經(jīng)得到一定的積極反饋，也成為了其突破萬(wàn)億市值的核心之一，這也是當(dāng)前許多車企及自動(dòng)駕駛企業(yè)發(fā)力汽車智能化的關(guān)鍵所在。

在新能源汽車市場(chǎng)當(dāng)前的趨勢(shì)下，小鵬已經(jīng)具備了與其他造車新勢(shì)力在汽車智能化及中高端市場(chǎng)同臺(tái)競(jìng)技的競(jìng)爭(zhēng)力，而隨著自動(dòng)駕駛的重要性日益凸顯，作為深耕產(chǎn)品智能化、自動(dòng)駕駛的小鵬，也將進(jìn)一步推動(dòng)未來(lái)價(jià)值的提升。

最后，小鵬也是立下了四季度的flag，預(yù)估了四季度的交付量、營(yíng)收等基本數(shù)據(jù)，這意味著Q4小鵬的預(yù)期交付量將達(dá)到36000輛。也就是說(shuō)，在當(dāng)前形勢(shì)下，小鵬有可能在四季度依然保持交付量第一的位置。

對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，三季度的舞臺(tái)已經(jīng)落幕，四季度才是與眾多新勢(shì)力競(jìng)技的新角斗場(chǎng)，至于小鵬如何兌現(xiàn)目標(biāo)，這也讓我們一起拭目以待。

文｜港股研究社