作者：文雨，編輯：小市妹

人形機(jī)器人注定是未來很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)不可忽視的一個(gè)超級(jí)賽道，如果要從中選出最有把握賺錢的企業(yè)，綠的諧波必須算一個(gè)。1月8日-14日，這家公司在5個(gè)交易日內(nèi)狂漲近50%，爆發(fā)力之強(qiáng)令人嘆為觀止。

把目光投向歷史的縱深，過去幾年綠的諧波的市盈率長(zhǎng)期橫在100倍甚至200倍以上，可見公司并非是概念炒作的一時(shí)興起，而是有扎實(shí)的潛在價(jià)值在做支撐。

【空間大】

綠的諧波所在的減速器行業(yè)正面臨兩大利好，一是工業(yè)機(jī)器人回暖，二是人形機(jī)器人起量。

數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量經(jīng)歷2023年短暫下滑后迅速止跌企穩(wěn)，從2024年4、5月份開始轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，6月-10月工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量分別同比增長(zhǎng)12.4%、19.7%、20.0%、22.8%、33.4%，增速環(huán)比持續(xù)上升。根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院的統(tǒng)計(jì)，2024年1-11月工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量達(dá)到48.79萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)11.1%，產(chǎn)量已超越過往任何一年，為歷史新高。

減速器的種類包括諧波減速器、行星減速器和RV減速器三種，其中行星減速器適用于負(fù)載較大的場(chǎng)景，比如重型機(jī)械、起重機(jī)這些領(lǐng)域，RV減速器主要用于工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)，諧波減速器因?yàn)轶w積小、重量輕、精度高，主要適用于人形機(jī)器人。綠的諧波主要聚焦諧波減速器（營(yíng)收占比高達(dá)80%以上），因此公司的主要想象力是人形機(jī)器人的量產(chǎn)。

2024年，全球人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式進(jìn)步，特斯拉、1-X、Figure、智元、傅里葉等國(guó)內(nèi)外知名整機(jī)廠均已完成小批量生產(chǎn)，大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化的臨界點(diǎn)就在眼前。

東北證券前不久給出了一個(gè)發(fā)展指引，2025年全球有望實(shí)現(xiàn)萬臺(tái)級(jí)別的生產(chǎn)，并在2026年實(shí)現(xiàn)10萬臺(tái)、2027年實(shí)現(xiàn)50萬臺(tái)的生產(chǎn)，假設(shè)2030年全球機(jī)器人能達(dá)到100萬臺(tái)的產(chǎn)量規(guī)模，諧波減速器新增需求將提升到140億。

現(xiàn)在來看，這個(gè)數(shù)據(jù)顯然還是保守了。

美國(guó)當(dāng)?shù)貢r(shí)間1月8日，馬斯克在最新的連線采訪中表示，如果一切進(jìn)展順利，特斯拉2026年的目標(biāo)是生產(chǎn)5萬到10萬個(gè)人形機(jī)器人，然后在2027年再增加10倍至50萬臺(tái)。

按照這個(gè)節(jié)奏，僅特斯拉一家企業(yè)就很可能在三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)100萬臺(tái)的出貨。

人形機(jī)器人的全身執(zhí)行器主要由旋轉(zhuǎn)關(guān)節(jié)、直線關(guān)節(jié)和靈巧手三個(gè)環(huán)節(jié)組成，而減速器是旋轉(zhuǎn)關(guān)節(jié)的絕對(duì)核心。國(guó)信證券此前對(duì)特斯拉Optimus的成本結(jié)構(gòu)做過測(cè)算，在規(guī)�；�量產(chǎn)后，減速器在單臺(tái)Optimus的成本中約占15%-20%的比重。

只要人形機(jī)器人放量，諧波減速器能確定從中切一塊大蛋糕。

還有一個(gè)趨勢(shì)值得注意，就是行業(yè)的縱向整合也將為相關(guān)企業(yè)帶來新增量。

國(guó)際領(lǐng)先的減速器公司目前正在推進(jìn)機(jī)電一體化，具體做法是將諧波減速器與電機(jī)、編碼器、制動(dòng)器、傳感器組合，通過輸出整體運(yùn)動(dòng)控制方案來提高產(chǎn)品附加值，進(jìn)而把更多利潤(rùn)留在自己的報(bào)表上。

【格局好】

減速器前途好，但并不是什么人都能進(jìn)來?yè)埔还P，這是一個(gè)壁壘很高的行業(yè)，材料、工藝、生產(chǎn)、組裝等各個(gè)環(huán)節(jié)均有門檻。

以設(shè)備為例，高精度特性使得減速器對(duì)磨齒機(jī)、擦齒機(jī)、滾齒機(jī)和磨床等設(shè)備的要求非常高，很多核心零部件的加工設(shè)備都需要從歐美進(jìn)口，到貨時(shí)間最短也要一年以上。

再比如工藝，熱處理決定齒輪的硬度和耐磨性，只有高水平的滲碳和淬火技術(shù)才能保證在硬度、抗拉強(qiáng)度和韌性之間找到最佳平衡點(diǎn)。包括加工精度，必須達(dá)到微米級(jí)，不僅需要頂尖設(shè)備做支撐，對(duì)人員的操作水平和經(jīng)驗(yàn)也是極大考驗(yàn)。就連看似簡(jiǎn)單的成組和批量生產(chǎn)環(huán)節(jié)，也需要時(shí)刻保持高精度。

所有這些，都不是短時(shí)間內(nèi)能彎道超車的。綠的諧波的研發(fā)費(fèi)用率過去長(zhǎng)期保持在12%-14%，才換來了今天的地位。

也正因如此，減速器特別是諧波減速器領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)格局非常友好。

全球市場(chǎng)，日系品牌哈默納科獨(dú)占諧波減速器市場(chǎng)80%的份額，綠的諧波差不多有10%的市占率。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，哈默納科的市場(chǎng)份額約為30-40%，綠的諧波為25%左右，排在后面的是日本新寶股份和中國(guó)的來福諧波，市場(chǎng)份額均只有個(gè)位數(shù)。綠的諧波是該領(lǐng)域內(nèi)最大、也是最有希望和外資一戰(zhàn)的本土企業(yè)，更是全球僅有的一家實(shí)現(xiàn)精密諧波減速器全零部件自主供應(yīng)的制造商。

產(chǎn)業(yè)集中度高意味著競(jìng)爭(zhēng)烈度低，利潤(rùn)空間大。

2021年，綠的諧波的凈利潤(rùn)率達(dá)到可怕的42.87%，最近幾年市場(chǎng)需求下降疊加產(chǎn)能爬坡導(dǎo)致折舊提升，公司利潤(rùn)率出現(xiàn)顯著下滑，但即便如此至今仍保持20%以上，在當(dāng)下的制造業(yè)領(lǐng)域絕對(duì)是頂級(jí)水平。

放眼未來，隨著行業(yè)整體增量擴(kuò)容和存量市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)替代，綠的諧波將進(jìn)入跳躍式發(fā)展階段，規(guī)模化生產(chǎn)帶來的降本效應(yīng)勢(shì)必會(huì)推動(dòng)公司的利潤(rùn)率重新抬頭。

【優(yōu)勢(shì)足】

兩個(gè)因素決定了中國(guó)減速器公司必然長(zhǎng)坡厚雪、大有可為。

首先，成本優(yōu)勢(shì)。

同一類產(chǎn)品，哈默納科的售價(jià)為3000-4000元左右，綠的諧波的售價(jià)大約只有2000元。而對(duì)比兩家公司的產(chǎn)品性能，除了最小齒隙和減速比等個(gè)別指標(biāo)稍微還有一定差距外，其他數(shù)據(jù)基本已經(jīng)拉平了。

其次，供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)。

根據(jù)MIR睿工業(yè)數(shù)據(jù)，2024年前三季度，國(guó)產(chǎn)工業(yè)機(jī)器人廠商同比增速達(dá)21.1%，明顯高于整體市場(chǎng)增速，帶動(dòng)國(guó)產(chǎn)廠商的市場(chǎng)份額提升至51.6%，相比2023年同期增長(zhǎng)了4.5個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)產(chǎn)廠商在工業(yè)機(jī)器人市場(chǎng)中的地位和影響進(jìn)一步增強(qiáng)。

人形機(jī)器人更是如此，目前中美是全球最大的兩個(gè)發(fā)展高地，其中制造大部分要放在中國(guó)，作為配套企業(yè)，像綠的諧波這種本土公司有近水樓臺(tái)先得月的先天優(yōu)勢(shì)，可以快速集合力量響應(yīng)客戶需求，打入供應(yīng)鏈。

2020年上市后，綠的諧波拿出部分IPO募集資金投入到年產(chǎn)50萬臺(tái)精密諧波減速器項(xiàng)目。2022年10月，公司發(fā)布定增預(yù)案，擬投入20億新增諧波減速器100萬臺(tái)、機(jī)電一體化執(zhí)行器20萬套的年產(chǎn)能。

根據(jù)最新的消息，綠的諧波最終募集了14.13億元，雖然不達(dá)預(yù)期，但按七折計(jì)算也能再增加諧波減速器70萬臺(tái)、機(jī)電一體化執(zhí)行器14萬套的產(chǎn)能。

2023年，綠的諧波諧波減速器年生產(chǎn)量20.6萬臺(tái)，機(jī)電一體化產(chǎn)品生產(chǎn)量8117套，以此為基數(shù)，公司遠(yuǎn)期產(chǎn)能至少5倍于當(dāng)下。

通盤看下來，兼具確定性和想象力的綠的諧波幾乎無懈可擊，但必須注意一點(diǎn)，在業(yè)績(jī)沒有有效消化估值之前，300多倍動(dòng)態(tài)市盈率顯然不是一個(gè)安全的位置。

當(dāng)然，如果接下來的發(fā)展嚴(yán)重超預(yù)期，也不排除公司還會(huì)接著奏樂接著舞。

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       原文標(biāo)題 : 綠的諧波為什么值300多倍？