自1月13日，DeepSeek在國(guó)內(nèi)復(fù)刻了美股的“ChatGPT”時(shí)刻，引領(lǐng)國(guó)內(nèi)AI資產(chǎn)的重估后，阿里巴巴自低點(diǎn)已上漲約50%，毫無爭(zhēng)議的是此輪熱潮中市場(chǎng)最關(guān)注，最看好的標(biāo)的（之一）。作為決定后續(xù)阿里能否進(jìn)一步上漲的支撐，此次業(yè)績(jī)可謂驚喜，起到了支撐先前大漲的作用，具體來看：

一、CMR和利潤(rùn)雙beat，淘天正式重回增長(zhǎng)？

雖然宏觀社零數(shù)據(jù)顯示，整體線上實(shí)物零售的增速環(huán)比從6.2%下降到了3.5%，但阿里和京東先前發(fā)布的4Q業(yè)績(jī)指引則普遍比3Q有所改善，市場(chǎng)對(duì)淘天集團(tuán)CMR增速預(yù)期相比3Q的2.5%改善到5%~6%。而實(shí)際本季度的國(guó)內(nèi)零售客戶管理收入（CMR）同比增長(zhǎng)了9%，比一致預(yù)期的修復(fù)程度更強(qiáng)。

CMR增長(zhǎng)超預(yù)期強(qiáng)勁，歸功于9月初加收的0.6%服務(wù)費(fèi)和全站推廣告工具的推廣對(duì)淘天變現(xiàn)率的利好，在本季度全面釋放。從25財(cái)年至今連續(xù)3個(gè)季度的CMR增長(zhǎng)提速，基本確認(rèn)了淘天的take rate止跌回升的趨勢(shì)。

淘天本季的利潤(rùn)表現(xiàn)也還不錯(cuò)。本季adj.EBITA為611億，同比正增長(zhǎng)2%，明顯好于賣方預(yù)期中值同比下降約-2%。但我們也注意到，JPM在業(yè)績(jī)前預(yù)期淘天本季利潤(rùn)會(huì)同比正增長(zhǎng)6%，我們相信相當(dāng)一部分資金應(yīng)當(dāng)了解到該消息，因此相比于買方的預(yù)期，實(shí)際2%的增長(zhǎng)可能是符合預(yù)期的。結(jié)合本季度遠(yuǎn)超預(yù)期的營(yíng)銷支出，應(yīng)當(dāng)仍是對(duì)盈利產(chǎn)生了一定的拖累。

二、阿里云正式邁向雙位數(shù)增長(zhǎng)，未來的星辰大海

作為AI浪潮下的主要受益資產(chǎn)，阿里云的重估是此輪上漲的主要原因。本季度阿里云的增長(zhǎng)有望回暖到10%以上，實(shí)現(xiàn)回歸雙位數(shù)增長(zhǎng)的承諾。關(guān)鍵是后續(xù)能否在AI帶動(dòng)下，增速進(jìn)一步明顯拉升。

實(shí)際上，阿里云業(yè)務(wù)本季實(shí)現(xiàn)收入317億，同比增速13%，明顯好于市場(chǎng)一致預(yù)期的9.7%。雖然買方的實(shí)際預(yù)期在近期的上漲中可能已經(jīng)提高到10%以上，但3pct的beat幅度，海豚投研認(rèn)為對(duì)買方而言應(yīng)當(dāng)也是一個(gè)比較滿意的數(shù)據(jù)。

利潤(rùn)角度，本季度阿里云調(diào)整后EBITA利潤(rùn)達(dá)到31.4億，高出預(yù)期的28.3億。Adj.EBITA利潤(rùn)率環(huán)比再度走高0.9pct。作為此次阿里重估的核心（重要性高出甚至淘天業(yè)務(wù)），阿里云營(yíng)收和利潤(rùn)的雙beat無疑會(huì)促使市場(chǎng)進(jìn)一步向樂觀情緒演進(jìn)。

三、國(guó)際電商增長(zhǎng)&虧損雙雙擴(kuò)大，無懼地緣風(fēng)險(xiǎn)?

本季國(guó)際電商收入同比增長(zhǎng)32.4%。并沒像市場(chǎng)預(yù)期的有所降速，反而是環(huán)比加速增長(zhǎng)的，好于預(yù)期26.8%的增速。其中國(guó)際零售業(yè)務(wù)的增速和上季大體一致，但國(guó)際批發(fā)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)則環(huán)比由9.4%提升到了18%，帶動(dòng)了整體，這可能與川普利加關(guān)稅預(yù)期下，提前出貨有關(guān)。

對(duì)應(yīng)著增長(zhǎng)再提速，本季度國(guó)際板塊的虧損也擴(kuò)大到了50億，高于去年同期和市場(chǎng)預(yù)期的30+億虧損，虧損率也同比擴(kuò)大了約2pct。據(jù)公司解釋，在4Q消費(fèi)旺季公司在歐洲等地區(qū)增加了投入和獲客力度，導(dǎo)致了增長(zhǎng)和虧損同時(shí)擴(kuò)大的現(xiàn)象。

四、菜鳥

菜鳥的收入增速出人意料的滑落到0.8%的負(fù)增長(zhǎng)，在市場(chǎng)預(yù)期之外。結(jié)合先前的新聞報(bào)導(dǎo)，菜鳥將原有部分與平臺(tái)型業(yè)務(wù)重新劃分給了淘天和國(guó)際電商集團(tuán)，應(yīng)當(dāng)是導(dǎo)致此次收入負(fù)增長(zhǎng)的主要原因。因此先前國(guó)際電商集團(tuán)（淘天受到的影響應(yīng)當(dāng)有限）的增長(zhǎng)提速應(yīng)當(dāng)也有此次業(yè)務(wù)重新劃分的影響。

五、本地服務(wù)虧損擴(kuò)大，競(jìng)爭(zhēng)力度再升

阿里本地服務(wù)本季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)則稍遜于預(yù)期，收入增長(zhǎng)12.1%，環(huán)比略有降速，不及市場(chǎng)預(yù)期的13.5%，同時(shí)虧損也環(huán)比明顯擴(kuò)大到6億，高于預(yù)期5.2億的虧損。兩項(xiàng)指標(biāo)結(jié)合來看，似乎是出現(xiàn)了競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境惡化的跡象。結(jié)合近期京東也高調(diào)宣布入局餐飲外賣和網(wǎng)約車業(yè)務(wù)，后續(xù)可能競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境會(huì)進(jìn)一步加劇。

六、泛娛樂和“N”公司們繼續(xù)預(yù)期減虧，出售資產(chǎn)的影響下季度才會(huì)體現(xiàn)到報(bào)表上

大文娛和其他“N”公司，本季的收入和市場(chǎng)預(yù)期大體一致，但是虧損幅度都再度放大。大文娛本季虧損3.1億，高于上季的1.8億。而“N”公司們整體則虧損31.6億，相比上季度虧損幅度近乎翻倍，在核心淘天、阿里云業(yè)績(jī)趨勢(shì)有所好轉(zhuǎn)的同時(shí)，相對(duì)邊緣資產(chǎn)的投入“膽量”似乎也應(yīng)聲而漲。

七、費(fèi)用猛投導(dǎo)致利潤(rùn)不算很亮眼

雖然重點(diǎn)業(yè)務(wù)板塊的增長(zhǎng)都有顯著的改善，但本季利潤(rùn)并不算大超預(yù)期。阿里巴巴集團(tuán)整體adj.EBITA為549億，僅是稍高于市場(chǎng)預(yù)期的536億。除了淘天和阿里云的利潤(rùn)率呈改善趨勢(shì)，其他多數(shù)板塊或由于投入力度的增長(zhǎng)， 本季的虧損幅度大多是擴(kuò)大的，從而拖累了利潤(rùn)表現(xiàn)。

費(fèi)用上，剔股權(quán)激勵(lì)的口徑下，本季營(yíng)銷支出高達(dá)427億，相比去年同期增長(zhǎng)近90億，也遠(yuǎn)高出市場(chǎng)預(yù)期的372億。可見阿里整體在獲客、補(bǔ)貼上的支出力度確實(shí)有明顯的提升，正是利潤(rùn)不算很亮眼的主要原因之一。

八、AI伴生資本支出大漲

伴隨著AI敘事帶來的估值上升，市場(chǎng)對(duì)AI所需要的Capex投入規(guī)模的重視程度也明顯增長(zhǎng)。據(jù)現(xiàn)金流量表，本季度阿里在固定資產(chǎn)上的投入超過310億，大幅高于市場(chǎng)原本140億出頭的預(yù)期。且結(jié)合管理層的聲明，后續(xù)年化支出大概率會(huì)超1000億規(guī)模。

海豚投研觀點(diǎn)：

整體來看，阿里巴巴本次業(yè)績(jī)整體可以說是相當(dāng)出色的。兩大核心業(yè)務(wù)—淘天集團(tuán)的CMR超過依舊拉高的市場(chǎng)預(yù)期，達(dá)到9%，adj.EBITA也是三個(gè)季度以來的首次同比止跌回升，驗(yàn)證了take rate止跌回升，核心電商業(yè)務(wù)有望至少止跌企穩(wěn)，利潤(rùn)不再下滑的敘事。

而另一核心業(yè)務(wù)—阿里云在收入和利潤(rùn)端雙雙環(huán)比改善，且好于市場(chǎng)預(yù)期的表現(xiàn)，在業(yè)績(jī)端初步驗(yàn)證了市場(chǎng)對(duì)于阿里云后續(xù)美好展望的樂觀情緒。促使市場(chǎng)進(jìn)一步暢想AI時(shí)代下阿里云可觀的營(yíng)收和利潤(rùn)提升空間。

至于其他業(yè)務(wù)板塊，雖普遍呈現(xiàn)出虧損擴(kuò)大的跡象。但一方面市場(chǎng)目前的關(guān)注重點(diǎn)并不在這些業(yè)務(wù)之上，估值中也沒有多數(shù)反應(yīng)。另一方面，在上述兩大核心板塊的增長(zhǎng)和創(chuàng)收能力都邊際 向好之際，其他“小弟”業(yè)務(wù)的發(fā)展策略和投入預(yù)期變的相對(duì)更加樂觀，顯然也是符合常理，并非需要過分指責(zé)的問題。

回看阿里上個(gè)財(cái)報(bào)季到現(xiàn)在的股價(jià)波動(dòng)：從上次財(cái)報(bào)發(fā)布（11月15）時(shí)單股不到90美元，一路回落到1月中旬的80美元，1月20日Deep Seek R1發(fā)布后，阿里的重估開始真正啟動(dòng)，并一路飆升，在業(yè)績(jī)前幾日幾近碰到130美元的價(jià)格——2021年才有的股價(jià)水位。而在這短短一個(gè)月內(nèi)發(fā)生的價(jià)值重估中，賣方對(duì)集團(tuán)的盈利預(yù)期基本是零調(diào)整的，重估的重點(diǎn)基本集中在對(duì)阿里云價(jià)值的重新定義。

阿里云在阿里漫長(zhǎng)的殺估值中，從收入增速?gòu)?0-50%快速回落向不增長(zhǎng)、分拆上市到又不分拆，幾乎也經(jīng)歷了估值幾乎清零的時(shí)刻。DeepSeek時(shí)刻之前，阿里對(duì)阿里云的收入指引是修復(fù)到雙位數(shù)增長(zhǎng)，賣方普遍給到10-15%之間的增速預(yù)期。

目前阿里在125美元上下（勉強(qiáng)3000億美金市值），按照海豚君的估算，對(duì)應(yīng)阿里云2026財(cái)年的PS估值也就是5倍上下，而淘天業(yè)務(wù)利潤(rùn)不增長(zhǎng)的保守下，對(duì)應(yīng)大約8倍2025 PE。

所以接下來阿里是否能夠突破120美元的束縛，進(jìn)一步邁向160-180（3700-4000億美金）的核心，顯然是看后續(xù)這兩大業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)進(jìn)展預(yù)期：

1）關(guān)鍵的阿里云上：按海豚君所了解到的信息，企業(yè)部署DeepSeek的速度幾乎算得上是爭(zhēng)分奪秒，而部署過程中遇到的問題幾乎普通用戶目前使用一個(gè)DeepSeek手機(jī)應(yīng)用一樣——算力基礎(chǔ)能否撐得起用戶需求。

而問題的解決，要么是自建私有算力，要么是租用云算力。阿里云作為目前市場(chǎng)上市占率36%的云服務(wù)提供商，大概率會(huì)是算力的首選服務(wù)商。因此，此次電話會(huì)上，阿里如何重新指引市場(chǎng)關(guān)于阿里云增速預(yù)期，以及解釋AI云的盈利指引，會(huì)變得異常重要。

以阿里云目前在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的地位，如按照海外SaaS較低估值區(qū)間7倍左右的話，單純靠拉阿里云估值，阿里大約還有10-15%的空間。但如果公司上修阿里云增速指引，比如說放到海外云同行30%-40%上下的區(qū)間，那么阿里云還會(huì)有進(jìn)一步的業(yè)績(jī)+估值的雙擊。按照10X PS來算的話，阿里云重估對(duì)應(yīng)阿里的機(jī)會(huì)還有30%的向上空間。

2）電商業(yè)務(wù)：這塊資產(chǎn)還是兩大問題——a.經(jīng)濟(jì)周期不濟(jì)；b. 行業(yè)地位滑落；但能稍微對(duì)抗這兩大因素的是在它的自身周期當(dāng)中，由于去年9月開始，淘寶通過以支付通道費(fèi)為核心的0.6%技術(shù)服務(wù)費(fèi)，同時(shí)營(yíng)銷新工具--全站推滲透率走升，電商變現(xiàn)率提升有希望把淘天業(yè)務(wù)從利潤(rùn)萎縮泥潭中慢慢拉出來。

而新淘天CEO上任后，是否會(huì)掀起阿里新的投入周期，海豚君結(jié)合媒體報(bào)道來看，傾向于認(rèn)為還是穩(wěn)健型，從重點(diǎn)回歸天貓所代表的優(yōu)質(zhì)商家、通過阿里媽媽采買全域廣告資源的生態(tài)位打法，以及重點(diǎn)從日活用戶到活躍買家，看起來整體上還是偏向于看投入產(chǎn)出比，以及變現(xiàn)效率的。

目前的淘天看起來至少不會(huì)拖累集團(tuán)整體的估值，更多說估值是從8倍小幅修復(fù)到10~12倍，還是繼續(xù)8倍徘徊的問題。

3）股東回報(bào)：在目前的價(jià)位上，海豚君估算下來，分紅加回購(gòu)的股東回報(bào)應(yīng)該是在5%上下，基本算是一個(gè)退可守的價(jià)位。

而把這三個(gè)重要矛盾理順之后，可以大概得出一個(gè)結(jié)論：雖然短期股價(jià)大幅拉升60%之后，會(huì)有很多的獲利了結(jié)盤，但此次強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)，會(huì)促使市場(chǎng)對(duì)阿里云繼續(xù)向上重估。但按照目前海豚君的估值，股價(jià)要突破200美元的區(qū)間，就很難單靠簡(jiǎn)單拔估值實(shí)現(xiàn)，而是要回歸到“累活”上——電商業(yè)務(wù)基本面改善&云業(yè)務(wù)增速實(shí)際地顯著拉升。

以下是業(yè)績(jī)?cè)敿?xì)分析

一、阿里財(cái)報(bào)新口徑

阿里集團(tuán)在2023年6月開始，大幅調(diào)整財(cái)報(bào)披露的口徑，以下是目前最新財(cái)報(bào)口徑，以便大家理解后續(xù)的分析：

1）淘天集團(tuán)：淘寶、天貓、天貓超市+進(jìn)口直營(yíng)；國(guó)內(nèi)批發(fā)；

2）國(guó)際集團(tuán)：跨境零售速賣通、跨境批發(fā)國(guó)際站、海外本地零售Lazada、Trendyol等；

3）本地生活：餓了么和高德

4）菜鳥集團(tuán)：與原來一樣，但現(xiàn)在收入計(jì)法把阿里集團(tuán)內(nèi)其他業(yè)務(wù)當(dāng)做客戶，它們產(chǎn)生的收入計(jì)入到了菜鳥公司收入中；

5）智能云集團(tuán)：阿里云，釘釘23年9月季度被剝離到了其他業(yè)務(wù)分類中；

6）泛娛樂集團(tuán)：優(yōu)酷和阿里影業(yè)；

7）其余所有：高鑫（傳言可能被出售）、盒馬、阿里健康、銀泰（這三個(gè)屬含線下業(yè)態(tài)的自營(yíng)新零售，原來在國(guó)內(nèi)商務(wù)業(yè)務(wù)中）；靈犀互動(dòng)、UC、夸克（原泛娛樂業(yè)務(wù)中），飛豬（原本地生活業(yè)務(wù)中）、釘釘（原在云業(yè)務(wù)中）。

二、CMR和利潤(rùn)雙beat，淘天正式重回增長(zhǎng)？

雖然24年四季度的宏觀社零數(shù)據(jù)顯示，整體線上實(shí)物零售的增速環(huán)比從6.2%下降到了3.5%，指向電商大盤的整體增長(zhǎng)是邊際走弱的。不過阿里和京東先前發(fā)布的4Q業(yè)績(jī)指引則普遍比3Q有所改善，市場(chǎng)對(duì)淘天集團(tuán)CMR增速預(yù)期相比3Q的2.5%改善到5%~6%。實(shí)際本季度的國(guó)內(nèi)零售客戶管理收入（CMR）同比增長(zhǎng)了9%，比一致預(yù)期的修復(fù)程度更強(qiáng)。

雖然公司依舊沒有披露GMV或訂單增長(zhǎng)情況，但結(jié)合公司先前的定性描述和市場(chǎng)預(yù)期，我們認(rèn)為本季GMV增速應(yīng)當(dāng)大致和市場(chǎng)大盤一致。

因此，CMR增長(zhǎng)超預(yù)期強(qiáng)勁，主要?dú)w功于9月初加收的0.6%服務(wù)費(fèi)和全站推廣告工具的推廣對(duì)淘天變現(xiàn)率的利好，在本季度全面釋放。從25財(cái)年至今連續(xù)3個(gè)季度的CMR增長(zhǎng)提速，確認(rèn)了淘天的take rate止跌回升的趨勢(shì)。展望后幾個(gè)季度，由于上述兩項(xiàng)利好效果的進(jìn)一步釋放，不排除淘天的take rate有進(jìn)一步走高的空間，但提升的速度可能會(huì)放緩。

除了CMR增長(zhǎng)的明顯好轉(zhuǎn)，淘天本季的利潤(rùn)表現(xiàn)也還不錯(cuò)。本季adj.EBITA為611億，同比正增長(zhǎng)2%。相比之下賣方預(yù)期中值同比下降約-2%，明顯更好。但我們也注意到，JPM在業(yè)績(jī)前曾預(yù)期淘天本季利潤(rùn)會(huì)同比正增長(zhǎng)6%，我們相信相當(dāng)一部分資金應(yīng)當(dāng)了解到該消息，因此相比于買方的預(yù)期，實(shí)際2%的增長(zhǎng)可能是符合預(yù)期的。結(jié)合本季度遠(yuǎn)超預(yù)期的營(yíng)銷支出，應(yīng)當(dāng)仍是對(duì)盈利產(chǎn)生了一定的拖累。

三、自營(yíng)零售繼續(xù)精簡(jiǎn)提純

淘天集團(tuán)中的自營(yíng)零售業(yè)務(wù)，本季收入同比繼續(xù)同比下滑了9.2%，降幅相比上季擴(kuò)大，不及市場(chǎng)預(yù)期。邏輯上國(guó)補(bǔ)的利好效應(yīng)在4Q大促季節(jié)對(duì)淘天自營(yíng)零售更顯著的貢獻(xiàn)，但實(shí)際增速反而進(jìn)一步下滑。據(jù)公司的解釋，主要是主動(dòng)收縮、剝離了一些業(yè)務(wù)的影響。

最元老的1688.com批發(fā)業(yè)務(wù)，作為淘天“性價(jià)比”打法的一個(gè)主要落腳點(diǎn)，在轉(zhuǎn)型2C模式以及作為跨境電商供貨源的帶動(dòng)下，本季度收入同比增長(zhǎng)23.9%，增長(zhǎng)繼續(xù)提速。

整體來看，由于CMR的超預(yù)期強(qiáng)勁表現(xiàn)，淘天集團(tuán)整體本季度的營(yíng)收同比增長(zhǎng)5.4%，明顯好于市場(chǎng)預(yù)期的2.1%。可謂淘天集團(tuán)正式增長(zhǎng)再提速的一個(gè)強(qiáng)烈信號(hào)。

四、阿里云正式邁向雙位數(shù)增長(zhǎng)，未來的星辰大海

自1.13日至今，在“DeepSeek時(shí)刻”引領(lǐng)起的中國(guó)AI資產(chǎn)重估下，阿里巴巴自低點(diǎn)已上漲近50%。而此次重估，市場(chǎng)主要的關(guān)注和期待點(diǎn)就在于對(duì)阿里云業(yè)務(wù)的重估和未來業(yè)績(jī)的想象空間。本季度阿里云業(yè)務(wù)本季實(shí)現(xiàn)收入317億，同比增速13%，比上季的7.1%繼續(xù)改善，明顯好于市場(chǎng)一致預(yù)期的9.7%。雖然買方的實(shí)際預(yù)期在近期的上漲中可能已經(jīng)提高到10%以上，但3pct的beat幅度，海豚投研認(rèn)為對(duì)買方而言應(yīng)當(dāng)也是一個(gè)比較滿意的數(shù)據(jù)。據(jù)公司披露，AI相關(guān)需求創(chuàng)造的收入已經(jīng)連續(xù)6個(gè)季度保持3位數(shù)%的增長(zhǎng)，此次好于預(yù)期的云增速，顯然會(huì)增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)后續(xù)云增長(zhǎng)提速的預(yù)期。

利潤(rùn)角度，本季度阿里云調(diào)整后EBITA利潤(rùn)達(dá)到31.4億，高出預(yù)期的28.3億。Adj.EBITA利潤(rùn)率環(huán)比再度走高0.9pct，據(jù)公司解釋，利潤(rùn)率的提速仍是出于產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)的改善，以及對(duì)低質(zhì)業(yè)務(wù)的主動(dòng)收縮。

作為此次阿里重估的核心（重要性高出淘天業(yè)務(wù)），阿里云營(yíng)收和利潤(rùn)的雙beat無疑會(huì)促使市場(chǎng)進(jìn)一步向樂觀情緒演進(jìn)。

五、國(guó)際電商增長(zhǎng)&虧損雙雙擴(kuò)大，無懼地緣風(fēng)險(xiǎn)

本季國(guó)際電商收入同比增長(zhǎng)32.4%。并沒像市場(chǎng)預(yù)期的有所降速，反而是環(huán)比加速增長(zhǎng)的，好于預(yù)期26.8%的增速。其中國(guó)際零售業(yè)務(wù)的增速和上季大體一致，但國(guó)際批發(fā)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)則環(huán)比由9.4%提升到了18%，帶動(dòng)了整體，這可能與川普利加關(guān)稅預(yù)期下，提前出貨有關(guān)。

不過對(duì)應(yīng)著增長(zhǎng)再提速，本季度國(guó)際板塊的虧損也擴(kuò)大到了50億，高于去年同期和市場(chǎng)預(yù)期的30+億虧損，虧損率也同比擴(kuò)大了約2pct。

據(jù)公司解釋，在4Q消費(fèi)旺季公司在歐洲等地區(qū)增加了投入和獲客力度，因此促成了增長(zhǎng)和虧損同時(shí)擴(kuò)大的現(xiàn)象。

六、業(yè)務(wù)調(diào)整影響下菜鳥收入負(fù)增長(zhǎng)

本季度菜鳥的收入增速出人意料的滑落到0.8%的負(fù)增長(zhǎng)，在市場(chǎng)預(yù)期之外。如此顯著且預(yù)料外的增長(zhǎng)波動(dòng)，顯然有特殊事件影響，結(jié)合先前的新聞報(bào)導(dǎo)，菜鳥將原有部分與平臺(tái)型業(yè)務(wù)重新劃分給了淘天和國(guó)際電商集團(tuán)，應(yīng)當(dāng)是導(dǎo)致此次收入負(fù)增長(zhǎng)的主要原因。因此先前國(guó)際電商集團(tuán)（淘天受到的影響應(yīng)當(dāng)有些）的增長(zhǎng)提升應(yīng)當(dāng)也有此次業(yè)務(wù)重新劃分的影響。

由于跨境物流所需的高額capex投入，以及將高利潤(rùn)率的平臺(tái)型業(yè)務(wù)剝離，本季度菜鳥的adj.EBITA為2.4億，明顯低于市場(chǎng)預(yù)期的3.7億和去年同期水平。

七、本地服務(wù)虧損擴(kuò)大，競(jìng)爭(zhēng)力度再升

阿里本地服務(wù)本季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)則稍遜于預(yù)期，收入增長(zhǎng)12.1%，環(huán)比略有降速，不及市場(chǎng)預(yù)期的13.5%，同時(shí)虧損也環(huán)比明顯擴(kuò)大到6億，高于預(yù)期5.2億的虧損。兩項(xiàng)指標(biāo)結(jié)合來看，似乎是出現(xiàn)了競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境惡化的跡象。

結(jié)合近期京東也高調(diào)宣布入局餐飲外賣和網(wǎng)約車業(yè)務(wù)，展望后續(xù)可能競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境會(huì)進(jìn)一步加劇。

八、文娛和“N”公司們扭虧再擴(kuò)大 ，又再度投入了？

其他相對(duì)邊緣的大文娛和其他“N”公司，本季的收入和市場(chǎng)預(yù)期都大體一致，但一個(gè)共性是虧損幅度都再度放大。大文娛本季虧損3.1億，高于上季的1.8億和市場(chǎng)預(yù)期。而“N”公司們整體則虧損31.6億，相比上季度虧損幅度近乎翻倍，也遠(yuǎn)高于預(yù)期的17.4億虧損。在核心淘天、阿里云業(yè)績(jī)趨勢(shì)有所好轉(zhuǎn)的同時(shí)，相對(duì)邊緣資產(chǎn)的投入“膽量”似乎也應(yīng)聲而漲。

九、受淘天、阿里云外多數(shù)業(yè)務(wù)虧損再擴(kuò)大拖累，集團(tuán)整體利潤(rùn)小超預(yù)期

整體上，由于淘天、阿里云和國(guó)際電商板塊三大重點(diǎn)的收入增速普遍環(huán)比提前且超預(yù)期，其他各板塊除菜鳥應(yīng)業(yè)務(wù)調(diào)整明顯miss外大體符合預(yù)期，阿里集團(tuán)整體本季收入增長(zhǎng)約5.4%，環(huán)比明顯加速且顯著高于預(yù)期的2.1%。

利潤(rùn)上，阿里巴巴集團(tuán)adj.EBITA為549億，僅是稍高于市場(chǎng)預(yù)期的536億。雖然重點(diǎn)業(yè)務(wù)板塊的增長(zhǎng)都有顯著的改善，但最主要的淘天集團(tuán)或應(yīng)營(yíng)銷投入增加，利潤(rùn)并不算大超預(yù)期。而其他板塊中，除阿里云的利潤(rùn)率呈改善趨勢(shì)，其他多數(shù)也或由于投入力度的增長(zhǎng)， 本季的虧損幅度大多反而是擴(kuò)大的。因此拖累了利潤(rùn)表現(xiàn)并不算很超預(yù)期。

十、營(yíng)銷支出大超預(yù)期，阿里再打增長(zhǎng)戰(zhàn)？

成本和費(fèi)用角度，本季度阿里剔股權(quán)激勵(lì)后的毛利率，相比去年同期提升了整1.7pct。在主動(dòng)剝離低效資產(chǎn)，和淘天、阿里云業(yè)務(wù)利潤(rùn)率改善的帶動(dòng)下，集團(tuán)毛利率提升趨勢(shì)依舊。

費(fèi)用上，剔股權(quán)激勵(lì)的口徑下，本季營(yíng)銷支出高達(dá)427億，相比去年同期增長(zhǎng)近90億，也遠(yuǎn)高出市場(chǎng)預(yù)期的372億。如此大幅度超預(yù)期增長(zhǎng)的營(yíng)銷費(fèi)用支出，可見阿里整體在獲客、補(bǔ)貼上的支出力度確實(shí)有明顯的提升，是本季利潤(rùn)表現(xiàn)沒有增長(zhǎng)端那么亮眼的主要原有之一。

在AI等相關(guān)功能的投入下，研發(fā)費(fèi)用同比也增長(zhǎng)了22%，但在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)。管理費(fèi)用則負(fù)增長(zhǎng)近2%，實(shí)際支出少于市場(chǎng)預(yù)期。結(jié)合員工數(shù)量繼續(xù)下滑的披露，可見阿里在內(nèi)部控費(fèi)的力度依舊是較高的。

- END -

// 轉(zhuǎn)載開白

本文為海豚投研原創(chuàng)文章，如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)獲得開白授權(quán)。

// 免責(zé)聲明及一般披露提示

本報(bào)告僅作一般綜合數(shù)據(jù)之用，旨在海豚投研及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)之用戶作一般閱覽及數(shù)據(jù)參考，並未考慮接獲本報(bào)告之任何人士之特定投資目標(biāo)、投資產(chǎn)品偏好、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、財(cái)務(wù)狀況及特別需求投資者若基於此報(bào)告做出投資前，必須諮詢獨(dú)立專業(yè)顧問的意見。任何因使用或參考本報(bào)告提及內(nèi)容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。海豚投研毋須承擔(dān)因使用本報(bào)告所載數(shù)據(jù)而可能直接或間接引致之任何責(zé)任或損失。本報(bào)告所載信息及數(shù)據(jù)基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚投研力求但不保證相關(guān)信息及數(shù)據(jù)的可靠性、準(zhǔn)確性和完整性。

本報(bào)告中所提及之信息或所表達(dá)之觀點(diǎn)，在任何司法管轄權(quán)下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請(qǐng)，也不構(gòu)成對(duì)有關(guān)證券或相關(guān)金融工具的建議、詢價(jià)及推薦等。本報(bào)告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關(guān)資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權(quán)區(qū)或?qū)е潞ｋ嗤堆屑埃�或其附屬公司或�?lián)屬公司須遵守該司法權(quán)區(qū)之任何註冊(cè)或申領(lǐng)牌照規(guī)定的有關(guān)司法權(quán)區(qū)的公民或居民。

本報(bào)告僅反映相關(guān)創(chuàng)作人員個(gè)人的觀點(diǎn)、見解及分析方法，並不代表海豚投研及/或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)的立場(chǎng)。

本報(bào)告由海豚投研製作，版權(quán)僅為海豚投研所有。任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人未經(jīng)海豚投研事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉(zhuǎn)發(fā)等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉(zhuǎn)交予其他非授權(quán)人士，海豚投研將保留一切相關(guān)權(quán)利。

       原文標(biāo)題 : AI救場(chǎng)，阿里死而復(fù)生？