時(shí)間才是最好的試金石。

曾經(jīng)的“AI四小龍”如今卻面臨著不同命運(yùn)，2021年12月30日，商湯科技登陸港交所，歷經(jīng)波折終成“第一股”。

4個(gè)月后發(fā)布上市后首份財(cái)報(bào)，2021年稅后凈利潤(rùn)虧損171．7億元，同比增長(zhǎng)41．3％；并且2018年、2019年、2020年，商湯分別凈虧34．33億元、49．68億元、121．58億元�？梢哉f(shuō)是掙錢(qián)速度遠(yuǎn)趕不上花錢(qián)速度，導(dǎo)致虧損持續(xù)擴(kuò)大。

而另外的“三小龍”還在等著上市的臨門(mén)一腳。

2022年3月31日，曠視科技在提交注冊(cè)半年后，因財(cái)務(wù)資料過(guò)期而中止注冊(cè)，至今仍未恢復(fù)。對(duì)證監(jiān)會(huì)下發(fā)的注冊(cè)階段第二輪問(wèn)詢(xún)，曠視科技也沒(méi)有回復(fù)。

而曠視科技在2020年9月啟動(dòng)科創(chuàng)板市輔導(dǎo)之時(shí)，云從科技與依圖科技也分別在同年8月、9月進(jìn)行同步操作。2020年11月，上交所受理了依圖科技的科創(chuàng)板上市申請(qǐng)，并按照規(guī)定進(jìn)行了審核。云從科技的科創(chuàng)板上市申請(qǐng)也在同年12月初被受理。

2021年3月11日，依圖科技主動(dòng)要求中止IPO審核，原因是發(fā)行人和保薦機(jī)構(gòu)需要較長(zhǎng)時(shí)間落實(shí)規(guī)則和監(jiān)管的核查等要求。3月31日，因財(cái)務(wù)資料過(guò)期，云從科技的上市申請(qǐng)也被中止審核。

一年以后迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)。

2022年4月6日，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)同意云從科技的科創(chuàng)板注冊(cè)申請(qǐng)，這意味著云從登錄科創(chuàng)板只差臨門(mén)一腳。

曾經(jīng)的AI風(fēng)口已然沉寂，曾揚(yáng)言“all in AI”的百度也進(jìn)展緩慢，云從的高額營(yíng)收之下也難掩虧損。

重看人工智能賽道，早已過(guò)了早期的創(chuàng)投熱潮，進(jìn)入“擠泡沫”階段。商業(yè)化落地、盈利成為核心指標(biāo)，不能帶來(lái)真正商業(yè)價(jià)值的企業(yè)必將被淘汰出局。即使上市成功，也可能出現(xiàn)一二級(jí)市場(chǎng)估值倒掛的現(xiàn)象。

據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年，云從科技營(yíng)收分別為8．07億、7．55億和10．76億元，2021年?duì)I收增長(zhǎng)為42．6％，在同期歸母凈利潤(rùn)分別為－6．40億、－8．13億和－6．32億元。流血上市背后暗含怎樣邏輯？后AI時(shí)代應(yīng)該講出什么新故事？

1．四小龍之一，云從的狂奔往事

云從科技創(chuàng)辦于2015年，創(chuàng)始人為中科院“百人計(jì)劃”引進(jìn)的專(zhuān)家周曦，創(chuàng)辦7年間，云從就收獲來(lái)自多家包括中國(guó)國(guó)新、廣州產(chǎn)業(yè)投資基金等國(guó)有基金的參股，素有“AI國(guó)家隊(duì)”之稱(chēng)。

云從的國(guó)家隊(duì)成分，使得在當(dāng)今數(shù)據(jù)歸屬敏感時(shí)期，比起曠視和依圖的VIE架構(gòu)，云從留有較大的“安全感”，這也是云從即將成為首個(gè)在A股上市的“AI四小龍“之一的重要原因。

云從創(chuàng)辦早期主要布局智慧金融領(lǐng)域，與四大行成立聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室，摸索銀行智能化運(yùn)用場(chǎng)景，這也成為云從的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)。

截至當(dāng)前，云從科技向400多個(gè)金融機(jī)構(gòu)提供產(chǎn)品和技術(shù)服務(wù)，四大行是其大客戶(hù)。

AI自出生之始就帶有燒錢(qián)屬性，虧損已然成為常態(tài)。

據(jù)投資機(jī)構(gòu)推測(cè)，AI賽道的盈利節(jié)點(diǎn)或在2025年到來(lái)。據(jù)招股書(shū)顯示，2019年至2021年，云從科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為8．07億、7．55億和10．76億元，與之相比，商湯科技在同期營(yíng)收分別為30．27億元、34．46億元和47．00億元，云從的體量尚不足后者三分之一。

在營(yíng)收之后，云從更是呈常年虧損之勢(shì)。據(jù)招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，云從科技2019年至2021年，其歸母凈利潤(rùn)分別為－6．40億、－8．13億和－6．32億元，三年來(lái)其虧損總額已然高達(dá)20．84億元。

而在本次科創(chuàng)板IPO之時(shí)，云從擬募資37．5億，那么，作為科技領(lǐng)域的“獨(dú)角獸”，云從的“錢(qián)”都去了哪里？

2．虧損之下，是尷尬的ROI

虧損原因，我們可以從云從的招股書(shū)中得以窺見(jiàn)。

其一則是高額股權(quán)激勵(lì)，僅在2019年，云從的股權(quán)激勵(lì)支付費(fèi)用就高達(dá)12．75億元。

其二則是較高的銷(xiāo)售費(fèi)用。

據(jù)天眼查數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年，云從科技銷(xiāo)售費(fèi)用占比從26．6％增長(zhǎng)36．3％，這一方面意味著云從在不斷拓展用戶(hù)，另一方面也體現(xiàn)在不斷升高的獲客成本。

其三也是最重要的研發(fā)支出。

2018年至2020年，云從研發(fā)費(fèi)用分別為1．5億、4．25億、5．8億，投入占營(yíng)收比例分別為30．6％、56．3％和76．6％，高額的研發(fā)投入占據(jù)了同期營(yíng)收的絕對(duì)大頭。一方面在新興賽道，企業(yè)需要高薪挖掘人才，另一方面則是較緩慢的技術(shù)進(jìn)展，都是AI企業(yè)所要面臨的現(xiàn)狀。

另外，云從始終需要將“產(chǎn)品”賣(mài)出去，銷(xiāo)售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用只能是“相互配合”，進(jìn)一步降低了云從的ROI（投入產(chǎn)出比）。

也就是說(shuō)，如果不能快速通過(guò)技術(shù)研發(fā)積攢技術(shù)壁壘，形成可持續(xù)營(yíng)收，將資金富集，將會(huì)陷入研發(fā)和銷(xiāo)售費(fèi)用上漲的惡性循環(huán)。

近三年中，商湯科技總營(yíng)收分別為30．27億元、34．46億元和47億元，同期云從科技營(yíng)收僅提升2．9億．在2020年疫情之下，商湯科技依舊實(shí)現(xiàn)14％增長(zhǎng)，云從同比下跌3．8％。

不論是營(yíng)收上還是增長(zhǎng)規(guī)模上，云從也僅有理論上的“AI四小龍”上市先行者的意義。

3．差異化或成最大指標(biāo)

2020年12月3日，云從科技就曾向科創(chuàng)板申請(qǐng)上市，但在2021年7月末才通過(guò)上市申請(qǐng)狀態(tài)，其IPO申請(qǐng)注冊(cè)申請(qǐng)通過(guò)更是歷經(jīng)16個(gè)月，其中緣由或與業(yè)務(wù)分布有關(guān)。

據(jù)天眼查數(shù)據(jù)顯示，云從營(yíng)收主要來(lái)自人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)、人工智能方案兩項(xiàng)。

2018年至2020年，云從科技人工智能解決方案業(yè)務(wù)收入分別為4．52億元、5．97億元、5．15億元，營(yíng)收占比分別為93．3％、74．0％與68．2％；同期人機(jī)協(xié)同操作業(yè)務(wù)收入分別為0．31億元、1．83億元、2．37億元，占同期總營(yíng)收的比例分別為6．4％、22．7％與31．4％。

更為細(xì)分的業(yè)務(wù)中，云從科技基于人臉識(shí)別、語(yǔ)音識(shí)別技術(shù)，提供智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商業(yè)四個(gè)解決方案。

其中，智慧治理解決方案在2018年至2020年占總營(yíng)收的75．3％、58．1％、57．5％，這也為云從科技主要營(yíng)收來(lái)源，業(yè)務(wù)單一較為明顯。

在毛利率上，云從科技自研系統(tǒng)毛利率較高。

在2018年－2020年，該項(xiàng)毛利率為75．6％、89．3％和75．9％，而在人工智能解決方案營(yíng)收中，常因與多方協(xié)同完成，利潤(rùn)被第三方分走，從而拉低該項(xiàng)毛利率。

據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年，該項(xiàng)毛利率分別為17．8％、23．4％和28．2％。綜合下來(lái)，2019－2021年，云從科技主營(yíng)毛利率分別為38．89％、43．21％和36．76％，整體處于下滑趨勢(shì)。

對(duì)云從來(lái)說(shuō)，一方面，來(lái)自外部的敵人也比想象中可怕。2020年，“AI四小龍“之中的，商湯科技毛利率為70．6％，曠視科技為33．11％，云從科技為43．46％。依圖科技2019年的毛利率為63．89％。

在營(yíng)收上，援引2018年至2020年數(shù)據(jù)，商湯科技營(yíng)收分別為18．53億元、30．27億元、34．46億元，曠視科技營(yíng)收分別為8．54億元、12．6億元，13．91億元，云從科技分別為4．84億元、8．07億元、7．55億元。

依圖科技2018年和2019年的營(yíng)收分別為3．04億元、7．17億元。不難看出，曾經(jīng)“AI四小龍”更像是“一超三強(qiáng)”或“一大三小”。

另一方面，來(lái)自業(yè)務(wù)層面的壓力始終存在。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，to G和to B業(yè)務(wù)仍舊是“AI四小龍”支撐營(yíng)收的核心主力。

但在細(xì)分賽道中，AI四小龍并不是絕對(duì)的霸主，并且面向B端的業(yè)務(wù)更注重長(zhǎng)期合作和質(zhì)量，市場(chǎng)份額較難快速擴(kuò)張。

作為軟件或解決方案提供商，云從還需要成熟硬件廠商們?nèi)绾？低�視、大華、明基等的掣肘，硬件廠商們也在該領(lǐng)域加大了研發(fā)，從而逐漸形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

在硬件大廠之外，百度、阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)巨頭也在布局AI賽道，更是與自身業(yè)務(wù)相結(jié)合，將AI帶入平臺(tái)化時(shí)代，例如百度的阿波羅計(jì)劃。

據(jù)數(shù)據(jù)顯示，百度、華為等巨頭主打的綜合性AI開(kāi)放平臺(tái)，在國(guó)內(nèi)已經(jīng)占據(jù)超80％的市場(chǎng)份額。

而“AI四小龍”則在細(xì)分領(lǐng)域爭(zhēng)奪剩下的兩成份額，云從則更為細(xì)分，瞄準(zhǔn)了智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商業(yè)四個(gè)領(lǐng)域，以人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)和人工智能解決方案構(gòu)成主要業(yè)務(wù)，賽道天花板將進(jìn)一步拉低。

在業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇的當(dāng)下，加厚技術(shù)壁壘，提高業(yè)務(wù)差異化或許才是最為緊要的事實(shí)。

在固守本身業(yè)務(wù)時(shí)，云從們不論是拓展新賽道還是研發(fā)新技術(shù)，都需要面臨業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)和資金壓力。

此次沖擊IPO擬募資高達(dá)37．5億的云從，其意圖不言而喻。

在AI領(lǐng)域普遍虧損的當(dāng)下，籠絡(luò)資金加速快跑，云從或有希望成為真正的“AI四小龍A股第一股”。

云從的未來(lái)，才剛剛開(kāi)始。

參考資料：

數(shù)據(jù)來(lái)源：天眼查、云從招股書(shū)

圖片來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)

參考文章：

中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)：競(jìng)速I(mǎi)PO “AI四小龍”實(shí)力大比拼

BT財(cái)經(jīng)：云從科技還能卷多久

       原文標(biāo)題 : AI賽道開(kāi)始“擠泡沫”，留給云從科技的時(shí)間不多了