本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

作為資本市場親歷者，投資者2023年感受到了極大的寒意。盡管行情極端到極致，但我們依然應該對未來充滿信心，尤其是醫(yī)藥投資人，更應如此。

醫(yī)藥產業(yè)，本就是通過一次次資本周期迭代堆積起來的行業(yè)。今天我們所看到的任何一家MNC（跨國醫(yī)藥集團），無一不是踩著失敗者走上歷史新高。

站在這一特殊的歷史節(jié)點，醫(yī)藥投資人應該做的不是自怨自艾，而是平復心情，以更加理性的目光去看待當下的行情。繁榮帶來財富，蕭條誕生機會。

甲辰龍年的第一個交易日，讓我們用理性的目光，去全面復盤一下醫(yī)藥產業(yè)春節(jié)假期發(fā)生的投資大事件。

01 “自由之花”綻放

一直以來，國內創(chuàng)新藥定價問題都是醫(yī)藥投資人關注的焦點。

2月5日，國家醫(yī)保局下發(fā)《關于建立新上市化學藥品首發(fā)價格形成機制鼓勵高質量創(chuàng)新的通知》征求意見稿（簡稱《征求意見稿》），通過開放創(chuàng)新藥自主定價權，鼓勵中國醫(yī)藥產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。對于中國醫(yī)藥產業(yè)而言，這無疑是一則重磅利好。

藥企將通過自主量化評價的方式，對新上市的藥物做出更加客觀公允的判斷。一款新藥物最高可以獲得150點數，對于90-150點的藥物將獲得最大限度的定價政策支持；50-90點的藥物將接受自主定價結果，但同時也會考量首發(fā)價格的透明度和公允性；50點以下的藥物將不具備較高的定價預期。

在整個評分體系中，新機制、新靶點、突破性療法都能獲得較高的點數加成，而隨著同類上市藥物的增加，藥物評分點數也將逐漸降低。也就是說，自評點數越高、這款藥品的創(chuàng)新含量就越多，上市后的定價自由度就越大。

基于這套評分體系，那些真正做創(chuàng)新、填空白的藥物將獲得更多的定價政策扶持，具備更強的商業(yè)化預期，而“me too”類藥物的商業(yè)價值將大幅下降。 這也使得醫(yī)藥投資的核心主線回到了最根本的創(chuàng)新能力上，藥企對于營銷手段的依賴將大幅降低，專注于前沿創(chuàng)新和填補國產空白的企業(yè)將成為最大受益者。

02 藥明系暴跌

春節(jié)期間，藥明系三家港股上市公司再次上演暴跌戲碼。對比2月7日和2月16日收盤股價，藥明康德、藥明生物、藥明合聯(lián)股價跌幅分別為20.7%、9.9%、19.2%。

圖：藥明系近五交易日港股跌幅，來源：錦緞研究院

縱觀藥明系三家公司，并不存在明顯的實質利空，之所以股價出現如此大幅度的下跌，其核心原因還是在于孱弱的投資信心，以及較大的行業(yè)不確定性。

眾所周知，CXO行業(yè)主要做的還是全球生意，因此這個行業(yè)未來的發(fā)展依然取決于能否持續(xù)獲得海外訂單。紛繁復雜的國際形勢，加劇了投資者對于CXO行業(yè)未來訂單的擔憂，稍有風吹草動就會出現股票拋售。這是一種非理性的拋售，但很多時候市場本身就是非理性的。

基本面之外，藥明系頻繁進行資產拆分、股票減持，投資者對此怨聲載道，這無疑加劇了公司下跌時的波動。對于一家上市公司而言，決定股價長期走勢的還是忠實的長期投資者，他們保證了市場對于公司資產的估值下限。如果一家公司沒有長期投資者，轉而都是尋求博弈的投機者，那么造成的結果只能是股價波動更加劇烈，因為投機者并不會看重資產價值，而只會關注明天股價是否會繼續(xù)下跌。

藥明系是醫(yī)藥投資中的一個典型案例，即使是忠實的長期投資者，也很難接受公司頻繁的資本操作。與暴跌的股價相比，藥明系基本面是并沒有那么壞的，只不過相信他的長期投資者已經不多了。

03 醫(yī)藥公司加碼回購

一家公司如何快速走出資本寒冬？這就要看它能否培養(yǎng)起一批忠實的長期投資者。

對于如今身處資本寒冬的醫(yī)藥公司而言，培養(yǎng)忠實長期投資者最佳的方式就是向市場證明管理層的態(tài)度。當股價被低估時，沒有什么比掏出真金白銀進行回購更能說服投資者的了，這一方面表明了管理層對于股價低估時的態(tài)度，另一方也表明公司現金流是健康的，這對于寒冬中的醫(yī)藥公司至關重要。

據不完全統(tǒng)計，藥明生物、歌禮制藥、諾誠健華、麗珠醫(yī)藥、微泰醫(yī)療、瑞爾集團、美因基因、時代天使等多家港股公司在過往幾個交易日進行了密集回購動作。

雖然股票回購并不意味著股價就一定能夠上漲，但這卻代表了公司管理層的態(tài)度，也是更容易吸引到長期投資者的做法。

04 美國集采“第一槍”

今年2月初，美國醫(yī)保向藥企開了集采“第一槍”：聯(lián)邦醫(yī)療保險已向10家相關藥品的制藥商發(fā)出了初步報價。這十款處方藥物均為全球營收26億美元以上的“藥王級”藥物，如恩格列凈、利伐沙班、烏司奴單抗、伊布替尼等。

向藥企發(fā)送初步報價，這僅是美國集采的“第一步”，當藥企收到報價后，依然可以在30天內進行討價還價，甚至如果價格沒有談攏，藥企還有最多兩次的額外談判機會。這一系列的集采談判，最終將于今年7月底結束，屆時美國醫(yī)保局將公布最終的談判價格，但全面落地仍要等到2026年才開始執(zhí)行。

一直以來，美國市場都是醫(yī)藥產業(yè)的“黃金鄉(xiāng)”，因為較高的藥品價格，幾乎所有的藥企都將登陸美國市場視為最終目標。可以說之所以美國市場被如此看重，就是因為極高的支付能力，而這也使得美國擁有了全球頂尖藥物的話語權。

從本質而言，美國集采是一種迫不得已，其底層邏輯是與高藥價基礎背道而馳的。雖然美國集采擁有降價預期，但同時也會讓美國市場失去對全球頂尖創(chuàng)新藥的吸引力，這顯然是并不劃算的。

因此美國集采勢必是謹慎的、被動的、小幅度的。投資者對于美國集采也并沒有太強烈的降價預期，整體美股醫(yī)藥公司走勢依然極為強勢。

05 GLP-1依然是主角

一眾屢創(chuàng)新高的美股醫(yī)藥公司中，禮來無疑是最引人關注的。

2024年以來，禮來股價延續(xù)了暴漲勢頭，僅用一個月時間就實現了35%的漲幅。而2021年-2023年，禮來股價分別上漲了66%、34%、61%。股價持續(xù)上漲的背景下，禮來全球市值已經突破7400億美元，不僅是全球市值最高的醫(yī)藥公司，而且也有望成為第一家市值突破萬億的醫(yī)藥公司。

圖：禮來股價走勢，來源：雪球

之所以禮來受到華爾街如此追捧，其核心原因在于對口服版GLP-1藥物的期待。眾所周知，GLP-1藥物是有史以來最成功的減肥藥物，禮來與諾和諾德分庭抗禮共分天下。但較為可惜的是，目前所有獲批的GLP-1藥物都是注射方式給藥，患者依從性較低，一度成為不少想要嘗試用戶的最大阻礙。

因此，誰能首先研發(fā)出口服版的GLP-1藥物，誰就能夠成為新的霸主。禮來、諾和諾德、輝瑞、安進等MNC公司開啟了一場新的軍備競賽。

這場軍備中，禮來的口服減肥藥Orforglipron已經進入臨床三期，且其公布的臨床二期數據顯示，受試者在26周的治療中平均體重減輕了8.6%到12.6%，展現出極強的成藥潛力。另一方面，諾和諾德也展現出極強的競爭力，其口服版司美格魯肽的糖尿病適應癥已經獲批上市，但減肥適應癥卻仍在臨床研發(fā)之中。

與MNC爭搶口服版GLP-1藥物類似，國內公司也正在全力布局GLP-1藥物市場。春節(jié)期間，信達生物GLP-1R/GCGR雙重激動劑IBI-362正式向國家藥監(jiān)局提交上市申請，有望成為第一款上市的國產GLP-1創(chuàng)新藥；恒瑞醫(yī)藥、麗珠藥業(yè)、通化東寶、翰宇藥業(yè)均獲得新的進展，國產GLP-1藥物研發(fā)全面加速。

禮來股價屢創(chuàng)新高足以說明，GLP-1的時代紅利并未完全釋放，其在未來依然有極大的發(fā)揮空間。從這一點看，GLP-1相關公司有望在2024年繼續(xù)擔當醫(yī)藥投資主角。

06 TIL 療法獲批

2月16日，全球醫(yī)藥產業(yè)再次取得新的突破，Iovance Biotherapeutics公司正式宣布，其腫瘤浸潤淋巴細胞（TIL）療法Lifileucel獲得FDA加速審批，成為全球第一款獲批上市的TIL療法。

TIL療法與CAR-T療法類似，都是通過從患者體內分離特定的免疫活性細胞，然后在體外進行加工修飾，再重新回輸進行治療的方式。TIL療法獲取的是自然浸潤在腫瘤組織內部的淋巴細胞，具有極強的特異性識別能力，體外培養(yǎng)的目的就是大量復制這種淋巴細胞。

圖： TIL、TCR-T、CAR-T制備方法比較，來源： 中金證券

不同于CAR-T療法只能適用于血液瘤適應癥，TIL療法對于實體瘤有很好的效果，而且不存在脫靶毒性。不過由于TIL療法也是需要特別從患者體內提取細胞，因此依然存在CAR-T療法所遇到的效率低，價格高的痛點。

盡管TIL療法的商業(yè)化前景并不明朗，但它仍向世界證明，CAR-T療法的成功并非偶然，這種從患者體內分離免疫活性細胞進行加工的做法，擁有極大的發(fā)展空間，或將在未來成為更大的投資機會。

       原文標題 : 春節(jié)假期，醫(yī)藥投資界發(fā)生了什么？