在登陸港交所上市一年后，國(guó)內(nèi)疫苗公司艾美疫苗(6660.HK)于2023年10月宣布啟動(dòng)回A計(jì)劃。證券之星留意到，根據(jù)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露信息，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)中信證券已于2025年1月7日完成了艾美疫苗第五期上市輔導(dǎo)工作，公司擬赴科創(chuàng)板上市。

值得注意，艾美疫苗當(dāng)前業(yè)績(jī)并不理想，自2021年起，公司營(yíng)收增速放緩，業(yè)績(jī)出現(xiàn)大幅虧損。2022年在港股上市也未能扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)虧損的局面。2023年，因?qū)�麗凡達(dá)生物無(wú)形資產(chǎn)及商譽(yù)進(jìn)行計(jì)提，公司虧損額高達(dá)13.01億元。三年間，公司累計(jì)虧損超23億元。目前，艾美疫苗的收入主要來(lái)源于其核心產(chǎn)品乙肝疫苗和狂犬病疫苗，其中狂犬病疫苗收入占比近六成。然而，無(wú)論是批簽發(fā)量還是市占率，艾美疫苗與頭部企業(yè)遼寧成大生物相比仍有較大差距。在當(dāng)前國(guó)內(nèi)狂犬病疫苗市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的態(tài)勢(shì)下，公司未來(lái)能否憑借定位高端的無(wú)血清迭代狂犬疫苗進(jìn)一步搶占市場(chǎng)份額，仍有待觀察。

01. 核心產(chǎn)品狂犬疫苗收入失速

2021年之前，艾美疫苗的業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)定，2019年至2020年，公司實(shí)現(xiàn)收入分別為9.53億元和16.38億元，對(duì)應(yīng)的利潤(rùn)分別為1.2億元和4億元，利潤(rùn)增速超過200%。但2021年至2023年，公司收入開始持續(xù)萎縮，分別為：15.7億元、12.64億元和11.88億元，較上年同期各期下降：4.2%、19.5%和6%，凈利潤(rùn)更是大變臉，三年累計(jì)虧損23.134億元，而公司2022年至2023年兩年的收入總和僅24.52億元。2024年上半年，公司凈利潤(rùn)虧損收虧，但仍未實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。

證券之星梳理發(fā)現(xiàn)，艾美疫苗近年收入下滑的主因之一是其核心產(chǎn)品狂犬病疫苗的收入失速。目前艾美疫苗共有8款已商業(yè)的產(chǎn)品，不過公司的核心收入仍依賴于乙肝疫苗和狂犬病疫苗這兩款產(chǎn)品，2019年至2022年，前述兩款疫苗合計(jì)收入占各期收入的比重分別為：84.2%、90.2%、93.0%和96.1%。2023年上半年的占比則達(dá)到93.33%，進(jìn)一步拆分收入構(gòu)成，人用狂犬病疫苗(Vero細(xì)胞)的收入在公司近年來(lái)收入中占比近六成，但自2021年開始，公司人用狂犬病疫苗(Vero細(xì)胞)產(chǎn)品呈現(xiàn)出收入增長(zhǎng)乏力。

2021年至2022年，艾美疫苗人用狂犬病疫苗(Vero細(xì)胞)貢獻(xiàn)的收入分別為：9.37億元和7.77億元，分別較上年同期下降：12.67%和17.07%。根據(jù)艾美疫苗的解釋，受疫情影響，公司人用狂犬病疫苗(Vero細(xì)胞)的銷量及銷售收入自截至2021年4月30日至2022年同期分別下降了42.2%和41.7%。

值得注意，2022年5月至6月，艾美疫苗加大了對(duì)狂犬病疫苗產(chǎn)品的銷售，其銷售和收入是2021年同期的接近兩倍，即便如此亦未能挽回公司狂犬病疫苗收入的頹勢(shì)，證券之星了解到，除了受到疫情影響外，人用狂犬疫苗其他競(jìng)品自2022年前起開始有批簽發(fā)進(jìn)入市場(chǎng)，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇也使公司的狂犬疫苗產(chǎn)品收入承壓。

2023年，艾美疫苗在年報(bào)中未披露人用狂犬病疫苗(Vero細(xì)胞)的收入情況，不過公司提到二類狂犬疫苗受市場(chǎng)因素影響收入有所下降，未能實(shí)現(xiàn)公司在2022年年報(bào)中提及前述產(chǎn)品有望在2023年銷售穩(wěn)步上升的期望。

02. 競(jìng)爭(zhēng)重壓下盈虧平衡待解

除已商業(yè)化的疫苗產(chǎn)品外，目前艾美疫苗還擁有22款在研疫苗產(chǎn)品，其中圍繞狂犬疫苗產(chǎn)品，公司研發(fā)的無(wú)血清迭代狂犬疫苗已完成Ⅲ期臨床試驗(yàn)，即將進(jìn)入揭盲統(tǒng)計(jì)工作，計(jì)劃提交上市注冊(cè)申請(qǐng)；另外公司新型工藝高效價(jià)人二倍體狂犬疫苗于2024年上半年提交了臨床試驗(yàn)預(yù)申請(qǐng)，還有mRNA迭代狂犬疫苗在研中。

上述狂犬疫苗產(chǎn)品能否幫助公司扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)頹勢(shì)，仍待產(chǎn)品上市后的市場(chǎng)檢驗(yàn)。從行業(yè)側(cè)看，當(dāng)前國(guó)內(nèi)狂犬病疫苗市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。復(fù)星國(guó)際證券在今年2月發(fā)布的研報(bào)中表示，目前共有11家生產(chǎn)企業(yè)活躍于該領(lǐng)域，根據(jù)國(guó)家藥品監(jiān)督管理局藥品審評(píng)中心(CDE)數(shù)據(jù)顯示，已注冊(cè)的人用狂犬病疫苗品種達(dá)13種。

從產(chǎn)品構(gòu)成看，目前狂犬疫苗分Vero細(xì)胞仍是市場(chǎng)主流，在該領(lǐng)域中，艾美疫苗的以24.4%的市場(chǎng)份額位居第二，較遼寧成大生物54.3%的市占率仍有差距。而人二倍體狂犬疫苗目前由康華生物獨(dú)家供應(yīng)，由于該疫苗具備更高的產(chǎn)品附加值，目前入局的公司除了艾美疫苗外，還包括遼寧成大生物、康泰生物、智飛生物等，其中康泰生物的凍干人用狂犬病疫苗(人二倍體細(xì)胞)于2024年4月實(shí)現(xiàn)上市銷售。

與之相比，艾美疫苗研發(fā)的無(wú)血清迭代狂犬疫苗是一款更具備差異化的疫苗產(chǎn)品，截至目前，全球市場(chǎng)上尚未有無(wú)血清狂犬疫苗獲批上市，預(yù)計(jì)將于2026年實(shí)現(xiàn)上市銷售。不過包括科興生物、天津津斯特生物、中逸安科等目前也在研究無(wú)血清狂犬疫苗，未來(lái)或?qū)⑴c艾美疫苗在該領(lǐng)域正面競(jìng)爭(zhēng)。

從短期來(lái)看，這些被艾美疫苗寄予厚望的狂犬疫苗產(chǎn)品無(wú)法做出收入貢獻(xiàn)。在A股IPO趨嚴(yán)的背景下，近年來(lái)持續(xù)虧損的艾美疫苗如何向監(jiān)管機(jī)構(gòu)展示持續(xù)穩(wěn)定的盈利能力，或許是其能否成功沖刺科創(chuàng)板的關(guān)鍵。

證券之星了解到，公司另一核心產(chǎn)品乙肝疫苗分為一類和二類，一類乙肝疫苗受價(jià)格限制以及新生兒出生下降影響，增長(zhǎng)空間有限，其收入在2023年也出現(xiàn)了下滑，二類乙肝疫苗則在2023年實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

另外，復(fù)星國(guó)際證券在研報(bào)中指出，艾美疫苗的13價(jià)肺炎疫苗和23價(jià)肺炎疫苗預(yù)計(jì)分別為2025年和2026年獲批。總體來(lái)看，雖然艾美疫苗是國(guó)內(nèi)在售產(chǎn)品最多且全產(chǎn)業(yè)鏈布局的企業(yè)(擁有四家持證生產(chǎn)企業(yè)和三家研究院)但其面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力顯著：智飛生物憑借豐富的臨床階段在研項(xiàng)目和默沙東疫苗代理業(yè)務(wù)，穩(wěn)居市場(chǎng)第一梯隊(duì)；沃森生物則通過13價(jià)肺炎結(jié)合疫苗及HPV疫苗的放量，在2022年行業(yè)整體業(yè)績(jī)承壓時(shí)實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)。康希諾生物雖屬第三梯隊(duì)，但其吸入型新冠疫苗技術(shù)路線和國(guó)際化團(tuán)隊(duì)背景，展現(xiàn)出差異化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在此背景下，如何在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力下，快速實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，正考驗(yàn)著艾美疫苗。(本文首發(fā)證券之星，作者|吳凡)

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       原文標(biāo)題 : 艾美疫苗三年虧損超23億，高端疫苗如何突圍？