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長(zhǎng)春高新的三季報(bào)，幾乎刷新了近二十年來(lái)業(yè)績(jī)的新低。2024年前三季度中，長(zhǎng)春高新共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收103.88億元，同比下降2.75%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)27.89億元，同比下降22.8%。扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)28.41億元，同比下降21.45%�？v觀長(zhǎng)春高新發(fā)展史，上一次營(yíng)收年度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，要追溯到20年前；凈利潤(rùn)出現(xiàn)年度負(fù)增長(zhǎng)，要追溯到11年前；扣非凈利潤(rùn)的年度負(fù)增長(zhǎng)，則是13年前。業(yè)績(jī)端的數(shù)據(jù)足以表明，長(zhǎng)春高新到了必須改變的時(shí)候。以生長(zhǎng)激素為切入點(diǎn)，長(zhǎng)春高新正在走諾和諾德曾經(jīng)走過(guò)的路。在GLP-1尚未出現(xiàn)的時(shí)候，生長(zhǎng)激素是諾和諾德業(yè)績(jī)的重要增長(zhǎng)點(diǎn)，在公司總營(yíng)收中的占比一度超過(guò)13%。然而，隨著市場(chǎng)逐漸內(nèi)卷，諾和諾德的生長(zhǎng)激素營(yíng)收驟降，如今占比已經(jīng)僅為總營(yíng)收的1.7%。不過(guò)，諾和諾德并沒(méi)有因?yàn)樯�長(zhǎng)激素的滑坡而一蹶不振，相反在后續(xù)“減肥神藥”GLP-1的帶動(dòng)下踏上了新的巔峰。諾和諾德的發(fā)展路徑誠(chéng)然就是一份標(biāo)準(zhǔn)的滿分答卷。與諾和諾德類似，長(zhǎng)春高新也將面臨生長(zhǎng)激素失去增長(zhǎng)的困境，如何在生長(zhǎng)激素內(nèi)卷前找到新的增長(zhǎng)點(diǎn)，這亦是長(zhǎng)春高新所面臨的核心議題。“生或死”，全看第二增長(zhǎng)曲線的激活速度了。

01樹不會(huì)長(zhǎng)到天上去

樹不會(huì)長(zhǎng)到天上去，生長(zhǎng)激素亦是如此。諾和諾德曾是成長(zhǎng)激素領(lǐng)域的核心玩家，其生長(zhǎng)激素業(yè)務(wù)曾在2010年的時(shí)候大賣11.28億美元，占當(dāng)年總營(yíng)收的13.2%。生長(zhǎng)激素的爆發(fā)式增長(zhǎng)，是那些年諾和諾德業(yè)績(jī)的核心驅(qū)動(dòng)力，Norditropin（諾和諾德短效生長(zhǎng)激素）曾連續(xù)多年穩(wěn)坐全球生長(zhǎng)激素頭把交椅，市場(chǎng)占有率一度超過(guò)40%。盡管生長(zhǎng)激素需求強(qiáng)勁，但Norditropin畢竟是一款于1995年獲FDA批準(zhǔn)上市的產(chǎn)品，隨著2013年和2017年兩項(xiàng)核心專利的陸續(xù)失效，Norditropin營(yíng)收規(guī)模持續(xù)降低，至2023年已經(jīng)降至5.39億美元，僅占諾和諾德總營(yíng)收的1.7%。

圖：諾和諾德生長(zhǎng)激素營(yíng)收一覽，來(lái)源：錦緞研究院

從諾和諾德的案例中我們不難發(fā)現(xiàn)，生長(zhǎng)激素雖然擁有一定的護(hù)城河，但其依然難以阻擋后續(xù)競(jìng)爭(zhēng)者的入局。隨著時(shí)間的推移，這個(gè)賽道勢(shì)必會(huì)陷入內(nèi)卷的漩渦。長(zhǎng)春高新之所以成為國(guó)內(nèi)生長(zhǎng)激素龍頭，核心原因在于入局時(shí)間夠早。1993年創(chuàng)立之初，長(zhǎng)春高新還是一家定位于以高新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為主的房地產(chǎn)企業(yè)�；蛟S是看到了Norditropin的機(jī)會(huì)，長(zhǎng)春高新在1997年出資6000萬(wàn)元與金磊成立金賽藥業(yè)，金磊以技術(shù)入股，持股24%。金磊是金賽藥業(yè)的核心“靈魂”，曾赴美留學(xué)，并通過(guò)研究課題“大腸桿菌內(nèi)分泌技術(shù)”，獲得了美國(guó)生物學(xué)界最高獎(jiǎng)“克萊文獎(jiǎng)”。也正是依靠這項(xiàng)技術(shù)，金賽藥業(yè)才得以入局后來(lái)的產(chǎn)業(yè)風(fēng)口——生長(zhǎng)激素。在生長(zhǎng)激素領(lǐng)域，低端產(chǎn)品是粉針，中端產(chǎn)品是水針，高端產(chǎn)品是長(zhǎng)效水針。而在金磊為首的科研團(tuán)隊(duì)的帶領(lǐng)下，長(zhǎng)春高新1998 年上市國(guó)產(chǎn)第一支生長(zhǎng)激素粉劑，2005 年上市亞洲第一支生長(zhǎng)激素水劑，2014 年上市全球第一支聚乙二醇長(zhǎng)效生長(zhǎng)激素水針，真正搭建起了涵蓋高中低檔的產(chǎn)品矩陣，樹立起在生長(zhǎng)激素領(lǐng)域龍頭企業(yè)的品牌地位。靠著生長(zhǎng)激素需求的持續(xù)釋放，長(zhǎng)春高新過(guò)起了順風(fēng)順?biāo)�的舒坦日子，其營(yíng)收由最初的2.6億元飆升至2023年的145.66億元。尤其在Norditropin因內(nèi)卷而失速的情況下，長(zhǎng)春高新的營(yíng)收依然保持強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)勢(shì)頭。

圖：長(zhǎng)春高新營(yíng)收一覽，來(lái)源：錦緞研究院

業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)的帶動(dòng)下，長(zhǎng)春高新股價(jià)一路飛漲，曾經(jīng)一度突破兩千億元市值，股價(jià)最高直逼500元。“東北藥茅”的大名，也因此傳遍資本市場(chǎng)。然而，就在長(zhǎng)春高新享受生長(zhǎng)激素帶來(lái)的紅利時(shí)，其也不斷受到市場(chǎng)對(duì)其依賴大單品的質(zhì)疑。尤其最近兩年，隨著生長(zhǎng)激素集采預(yù)期釋放、同行同類產(chǎn)品上市等外部環(huán)境的變化，這種質(zhì)疑正慢慢變成現(xiàn)實(shí)。首先是入局玩家的增多。比如在粉針上，目前有安科生物、聯(lián)合賽爾等多家公司生產(chǎn)；在水針上，也有安科生物以及諾和諾德的競(jìng)爭(zhēng)；即使在最優(yōu)勢(shì)的長(zhǎng)效水針上，諾和諾德的長(zhǎng)效水針Sogroya也在2020年9月獲批上市，并且其國(guó)內(nèi)上市申請(qǐng)已經(jīng)在今年9月獲得CDE受理。競(jìng)爭(zhēng)格局的惡化，這是注定無(wú)法規(guī)避的。其次是集采風(fēng)險(xiǎn)日益增大。2022年以來(lái)短效生長(zhǎng)激素相繼被廣東聯(lián)盟、福建、河北等部分省份納入了省際集采目錄。2023年，長(zhǎng)春高新生長(zhǎng)激素相關(guān)劑型中標(biāo)浙江省公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)第四批藥品集中帶量采購(gòu)。隨著區(qū)域試點(diǎn)的展開，生長(zhǎng)激素的全面集采又會(huì)有多遠(yuǎn)呢？一個(gè)大單品可以讓一個(gè)企業(yè)興盛多年，但只有一個(gè)大單品也意味著未來(lái)企業(yè)有可能一夜塌方。前有集采，后有追兵，長(zhǎng)春高新多年的舒服日子是時(shí)候結(jié)束了。

02失去的時(shí)光

以結(jié)果而論，金賽生物在長(zhǎng)春高新的營(yíng)收占比依然超過(guò)八成，其依然深陷生長(zhǎng)激素依賴，但這卻并不能否認(rèn)長(zhǎng)春高新曾經(jīng)做過(guò)的努力。曾幾何時(shí)，長(zhǎng)春高新也努力地想要開辟第二增長(zhǎng)曲線，只不過(guò)力度不夠，方向也不太對(duì)。在靠著生長(zhǎng)激素就能掙到easy money的時(shí)候，長(zhǎng)春高新并未想著把研發(fā)創(chuàng)新作為重頭戲去對(duì)待。2011年之前，長(zhǎng)春高新基本沒(méi)有公布過(guò)企業(yè)的研發(fā)費(fèi)用；而2011年之后，長(zhǎng)春高新直至最近三年才將研發(fā)費(fèi)用在營(yíng)收中的占比提升至10%以上。

圖：長(zhǎng)春高新研發(fā)費(fèi)用及營(yíng)收占比，來(lái)源：錦緞研究院

在長(zhǎng)春高新官網(wǎng)的主要產(chǎn)品目錄中，一共列舉了7個(gè)產(chǎn)品。除了重組人生長(zhǎng)激素之外，在2020年之前獲批的產(chǎn)品只有百克生物的水痘減毒活疫苗以及兩款中藥（銀花泌炎靈片、血栓心脈寧片）。可見(jiàn)，順風(fēng)順?biāo)��?0多年時(shí)間里，長(zhǎng)春高新并沒(méi)有痛下決心地去打造企業(yè)的第二曲線。這其實(shí)并不是長(zhǎng)春高新獨(dú)有的弊端，而是那個(gè)時(shí)代的縮影。把時(shí)間回推十年，在醫(yī)藥工業(yè)排行榜前列的企業(yè)中，各自有各自的門道，有依靠中藥搞得紅紅火火的揚(yáng)子江藥業(yè)，也有靠廣告營(yíng)銷把藥品當(dāng)快消品經(jīng)營(yíng)得風(fēng)生水起的東北老大哥哈藥集團(tuán)，但依靠研發(fā)創(chuàng)新來(lái)驅(qū)動(dòng)發(fā)展的，幾乎是鳳毛麟角。長(zhǎng)春高新亦然。金磊甚至還曾暢想：“本來(lái)想靠生長(zhǎng)激素干到退休！”當(dāng)然，長(zhǎng)春高新也不是完全沒(méi)有動(dòng)作。比如2004成立了子公司百克生物，涉足疫苗領(lǐng)域。2008年自主研發(fā)的水痘減毒活疫苗上市，2023年4月帶狀皰疹減毒活疫苗感維上市銷售。兩款產(chǎn)品都是頗具潛力的重磅產(chǎn)品，尤其是后者，更是全國(guó)第一款獲批上市的帶狀皰疹疫苗。只可惜，由于國(guó)內(nèi)中老年疫苗教育程度不高，再加上減毒活疫苗技術(shù)路線上的瓶頸，致使感維并未成為現(xiàn)象級(jí)爆款產(chǎn)品。從今年第二季度開始，就已經(jīng)出現(xiàn)頹勢(shì)。百克生物今年前三季度整體業(yè)績(jī)下滑，也跟這款疫苗銷量減少有關(guān)。今年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入10.26億元，同比下降17.47%。在輕投入無(wú)法換來(lái)高產(chǎn)出的情況下，長(zhǎng)春高新只得加大研發(fā)投入。2021年至2023年，公司研發(fā)支出分別為10.92億元、16.63億元、24.19億元，2024年前三季度，公司研發(fā)支出14.1億元，同比增長(zhǎng)20.84%。四年不到的時(shí)間內(nèi)，其投入研發(fā)支出累計(jì)超過(guò)65億元�？梢�(jiàn)長(zhǎng)春高新尋找第二曲線的決心之大。但是，再造一個(gè)“增高針”，這種機(jī)遇需要技術(shù)與時(shí)代共振，并非全力投入研發(fā)就能實(shí)現(xiàn)的。

03多元化，成為中國(guó)的強(qiáng)生？

多元化這個(gè)詞在這兩年長(zhǎng)春高新身上頻頻出現(xiàn)。在2023年的年報(bào)中，長(zhǎng)春高新稱“將持續(xù)推進(jìn)完善市場(chǎng)化體制機(jī)制、多元化業(yè)務(wù)管線、國(guó)際化發(fā)展路徑、差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，集中資源謀發(fā)展”“構(gòu)建高預(yù)期、高科技、高壁壘的第二增長(zhǎng)曲線，實(shí)現(xiàn)多產(chǎn)品、多渠道快速發(fā)展。”在2023年的投資者交流中，金磊也表示，金賽藥業(yè)未來(lái)要對(duì)標(biāo)強(qiáng)生，走多元化路線。多元化的具體體現(xiàn)，就是長(zhǎng)春高新的四處布局。比如布局胃癌、前列腺癌等腫瘤治療領(lǐng)域，BD了美適亞（醋酸甲地孕酮口服混懸液）在中國(guó)大陸、中國(guó)香港、中國(guó)澳門及新加坡的商業(yè)化權(quán)益。此外，長(zhǎng)春高新還有十幾個(gè)腫瘤研發(fā)管線產(chǎn)品將逐步進(jìn)入臨床階段，其中，進(jìn)展較快的如大單品金賽銳，即將遞交NDA。金妥昔單抗注射液已經(jīng)進(jìn)入臨床Ⅲ期收尾階段。對(duì)于美適亞，長(zhǎng)春高新寄予厚望。金賽藥業(yè)腫瘤分公司總經(jīng)理田豐表示，美適亞承擔(dān)著長(zhǎng)春高新腫瘤商業(yè)化團(tuán)隊(duì)破冰練兵的任務(wù)，能夠成為腫瘤業(yè)務(wù)商業(yè)化的基石產(chǎn)品，為后續(xù)產(chǎn)品商業(yè)化提前鋪路、提效。目前，美適亞成為國(guó)外治療腫瘤厭食癥的首選藥物。腫瘤以外的管線上，用于急性痛風(fēng)性關(guān)節(jié)炎的金納單抗今年6月申報(bào)上市，有望成為國(guó)內(nèi)首個(gè)IL-1β單抗。注射用醋酸曲普瑞林微球、重組人促卵泡激素-CTP 融合蛋白注射液、鼻噴流感減毒活疫苗（液體制劑）等多個(gè)產(chǎn)品均已進(jìn)入NDA，預(yù)計(jì)新品會(huì)在2025年底-2026年陸續(xù)獲批。此外，長(zhǎng)春高新還增加了營(yíng)養(yǎng)品業(yè)務(wù)，甚至還有醫(yī)美的布局。長(zhǎng)春高新的布局誠(chéng)然夠多元，但共性的問(wèn)題在于：這些新產(chǎn)品是不是能迅速放量或者足夠放量，都是未來(lái)的考驗(yàn)。在今年三季度的業(yè)績(jī)電話會(huì)上，長(zhǎng)春高新表示，目前，公司新業(yè)務(wù)收入持續(xù)提升。其中，營(yíng)養(yǎng)品收入2.1億元左右，同比增長(zhǎng)45%左右，醫(yī)美產(chǎn)品金扶寧收入同比增長(zhǎng)20%左右；美適亞雖上市時(shí)間較短，但收入也呈現(xiàn)較好的增長(zhǎng)趨勢(shì)。增幅數(shù)字看起來(lái)喜人，不過(guò)考慮到這是基于以往不大的基數(shù)，是否能持續(xù)高增長(zhǎng)仍待觀察。萬(wàn)幸的是，長(zhǎng)春高新還有時(shí)間。只要生長(zhǎng)激素不出現(xiàn)顛覆性的變故，長(zhǎng)春高新仍能維持基本盤的穩(wěn)定。未來(lái)新產(chǎn)品如果可以貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，那么長(zhǎng)春高新的創(chuàng)新藥屬性也將隨之提升，公司的估值邏輯也面臨重塑的可能。只不過(guò)，這一切都要在生長(zhǎng)激素停止增長(zhǎng)之前完成。

       原文標(biāo)題 : 長(zhǎng)春高新“生死競(jìng)速”