《港灣商業(yè)觀察》黃懿

11月16日，提交了上會(huì)稿的北京六合寧遠(yuǎn)醫(yī)藥科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱：六合寧遠(yuǎn)）將于23日上會(huì)，其擬在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機(jī)構(gòu)為中信建投證券。

01

部分業(yè)務(wù)毛利率驟降，押注前端CRO業(yè)務(wù)

招股書(shū)顯示，2020年至2022年及2023年6月30日（報(bào)告期內(nèi)），六合寧遠(yuǎn)的收入依次為2.73億、4.21億、4.93億、3.14億元；歸屬凈利潤(rùn)依次為3465.49萬(wàn)元、7676.10萬(wàn)元、8794.40萬(wàn)元、5566.01萬(wàn)元；扣非凈利潤(rùn)分別為2635.26萬(wàn)、6259.56萬(wàn)、7510.89萬(wàn)、4524.61萬(wàn)。

招股書(shū)顯示，六合寧遠(yuǎn)的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括化學(xué)合成CDMO、化學(xué)合成CRO、物藥分子砌塊。其中，報(bào)告期內(nèi)，化學(xué)合成CDMO的占比依次為55.69％、68.67％、74.18％、84.84％；化學(xué)合成CRO的占比依次為26.36％、19.80％、17.46％、9.19％；藥物分子砌塊的占比依次為17.95％、11.53％、8.36％、5.97％�？梢钥闯�，三項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)從2021年開(kāi)始，占比分配逐漸傾向化學(xué)合成CDMO。

除此之外，化學(xué)合成CRO收入占比之余，其毛利率也在今年來(lái)到歷史新低。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，六合寧遠(yuǎn)的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為44.71％、47.26％、47.38％、44.69％。公司指出，2023年上半年，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率有所下降，主要系化學(xué)合成CRO業(yè)務(wù)毛利率下降所致。

報(bào)告期內(nèi)，化學(xué)合成CDMO的毛利率依次為46.22％、51.31％、54.29％、54.04％；化學(xué)合成CRO的毛利率依次為44.06％、36.65％、23.48％、-23.39％；藥物分子砌塊的毛利率依次為40.95％、41.37％、35.99％、16.59％�？梢钥闯�，在報(bào)告期內(nèi)，六合寧遠(yuǎn)主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率發(fā)生較大變動(dòng)，一方面是化學(xué)合成CDMO的毛利率是出現(xiàn)了較小幅度的下降；另一方面是化學(xué)合成CRO和藥物分子砌塊的毛利率出現(xiàn)驟降，化學(xué)合成CRO的毛利率甚至出現(xiàn)較大的負(fù)增長(zhǎng)。

對(duì)于公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及毛利率的波動(dòng)，六合寧遠(yuǎn)在回復(fù)函中指出，化學(xué)合成CRO業(yè)務(wù)在公司整體業(yè)務(wù)中的定位為“引流”。面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司通過(guò)一定程度的降價(jià)取得訂單導(dǎo)致短期內(nèi)化學(xué)合成CRO業(yè)務(wù)虧損。

其中，報(bào)告期內(nèi)，報(bào)告期內(nèi)各期，發(fā)行人通過(guò)前端CRO業(yè)務(wù)為CDMO業(yè)務(wù)引流的收入金額占發(fā)行人CDMO業(yè)務(wù)收入金額的比例分別為24.93％、29.28％、51.19％、64.96％。可以看出，CRO業(yè)務(wù)對(duì)COMO業(yè)務(wù)的作用越加顯著，為此，即使CRO業(yè)務(wù)的毛利率出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，六合寧遠(yuǎn)也不會(huì)輕易放棄這一業(yè)務(wù)。

此外，六合寧遠(yuǎn)還從市場(chǎng)份額出發(fā)，指出化學(xué)合成CDMO和化學(xué)合成CRO不同的發(fā)展前景。

在回復(fù)函中，六合寧遠(yuǎn)披露稱，根據(jù)Frost&Sullivan 統(tǒng)計(jì)，2021年度全球CRO市場(chǎng)前五名市場(chǎng)份額達(dá)到38.4％；根據(jù)Frost&Sullivan 統(tǒng)計(jì)的2021年度CDMO服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模，按2021年全球CDMO市場(chǎng)前五名披露的收入金額計(jì)算，其合計(jì)市場(chǎng)份額不到30％，與CRO市場(chǎng)相比CDMO市場(chǎng)相對(duì)分散。

雖然六合寧遠(yuǎn)并沒(méi)有給出自身的市場(chǎng)份額情況，仍可以看出，CRO市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)逐漸形成格局，但是CDMO的市場(chǎng)中，除了前五名累計(jì)30％的市占率，仍有許多同類型公司同時(shí)在瓜分市場(chǎng)份額，競(jìng)爭(zhēng)更為激烈。由此可見(jiàn)，不管是哪一項(xiàng)業(yè)務(wù)，對(duì)六合寧遠(yuǎn)而言，都不能作為公司最穩(wěn)定和最保障的收入來(lái)源。

而此次六合寧遠(yuǎn)將會(huì)將募集資金全部用于化學(xué)合成CDMO上，即煙臺(tái)寧遠(yuǎn)藥業(yè)有限公司小分子創(chuàng)新藥研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)（CDMO）基地項(xiàng)目。

對(duì)于CRO業(yè)務(wù)和CDMO業(yè)務(wù)的權(quán)衡，財(cái)經(jīng)評(píng)論員張雪峰認(rèn)為，“如果六合寧遠(yuǎn)能夠通過(guò)優(yōu)化CRO業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)管理，提高其盈利能力和引流效果，那么這可能不會(huì)形成一個(gè)負(fù)面的循環(huán)。但是，如果六合寧遠(yuǎn)無(wú)法有效地解決CRO業(yè)務(wù)的盈利問(wèn)題，或者無(wú)法充分發(fā)揮其引流作用，那么這可能會(huì)對(duì)其主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響。因此，六合寧遠(yuǎn)需要密切關(guān)注和應(yīng)對(duì)這些問(wèn)題，以確保其業(yè)務(wù)健康和可持續(xù)發(fā)展�！�

IPG中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜表示，“在這種情況下，六合寧遠(yuǎn)需要認(rèn)真考慮如何平衡CRO業(yè)務(wù)和CDMO業(yè)務(wù)的發(fā)展，以及如何應(yīng)對(duì)毛利率下降和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇等問(wèn)題。同時(shí)，公司也需要積極探索新的發(fā)展機(jī)會(huì)，如拓展新的客戶和市場(chǎng)、加強(qiáng)研發(fā)能力等，以保持持續(xù)增長(zhǎng)。”

此外，六合寧遠(yuǎn)對(duì)今年年度的盈利抱有不錯(cuò)的預(yù)期。六合寧遠(yuǎn)預(yù)計(jì)2023年度營(yíng)業(yè)收入為5.9億至6.3億，與上年同期相比增長(zhǎng)19.60％至27.71％；預(yù)計(jì)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為9800.00萬(wàn)元至1.05億，與上年同期相比增長(zhǎng)11.43％至19.39％；預(yù)計(jì)扣非凈利潤(rùn)為7900.00萬(wàn)元至8600.00萬(wàn)元，與上年同期相比增長(zhǎng)5.18％至14.50％。

02

依賴前五大客戶，銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高同行

雖然六合寧遠(yuǎn)在營(yíng)收上有著不錯(cuò)的增長(zhǎng)勢(shì)頭，但其仍在回復(fù)函中強(qiáng)調(diào)，公司所處CRO/CDMO行業(yè)作為提供醫(yī)藥研發(fā)外包服務(wù)的行業(yè)，其收入高度依賴于下游醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)投入。

為此，六合寧遠(yuǎn)有著較為明顯的客戶依賴癥。報(bào)告期內(nèi)，公司化學(xué)合成CDMO業(yè)務(wù)前五大客戶的銷售收入占公司該類業(yè)務(wù)收入的比重分別為59.98％、46.18％、43.84％、63.35％。公司化學(xué)合成CDMO業(yè)務(wù)的客戶集中度相對(duì)較高。

此外，報(bào)告期內(nèi)前五大客戶銷售收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為43.29％、37.64％、37.46％、54.48％。可以看出，在今年上半年，不管是單一CDMO業(yè)務(wù)還是所有業(yè)務(wù)整合，對(duì)前五大客戶的依賴程度都有所提高。

同時(shí)，六合寧遠(yuǎn)的銷售費(fèi)用也逐年在提升。招股書(shū)顯示，公司銷售費(fèi)用主要由職工薪酬、傭金及推廣費(fèi)構(gòu)成。報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用分別為1528.19萬(wàn)、2199.39萬(wàn)、3122.93萬(wàn)、2163.29萬(wàn)，占報(bào)告期各期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為5.58％、5.22％、6.33％、6.88％。

六合寧遠(yuǎn)解釋稱，報(bào)告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用逐年增長(zhǎng)，主要由于公司市場(chǎng)不斷拓展和銷售體系逐步完善所致。一方面，隨著公司銷售規(guī)模的擴(kuò)大和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提升，銷售團(tuán)隊(duì)及銷售人員平均薪酬均有所增加，導(dǎo)致報(bào)告期內(nèi)銷售費(fèi)用中的職工薪酬逐年增長(zhǎng)；另一方面，公司境外收入占比較高，境外客戶開(kāi)發(fā)及維護(hù)需求逐年增長(zhǎng)，導(dǎo)致報(bào)告期內(nèi)傭金及推廣費(fèi)增速較快。

報(bào)告期內(nèi)，傭金及推廣費(fèi)依次為349.14萬(wàn)、763.63萬(wàn)、1775.20萬(wàn)、1537.01萬(wàn)，其占比依次為22.85％、34.72％、56.84％、71.05％。六合寧遠(yuǎn)解釋稱，傭金及推廣費(fèi)增長(zhǎng)較快，主要系報(bào)告期內(nèi)由海外服務(wù)商協(xié)助開(kāi)發(fā)的Davos、DiCE.、Ventyx、Relay Therapeutics, Inc 等客戶隨著新藥研發(fā)項(xiàng)目的持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)生的收入金額持續(xù)增加，向其支付的傭金金額亦較多；2020年起受全球疫情影響，海外出行受到較大限制，導(dǎo)致發(fā)行人海外業(yè)務(wù)的拓展增加了難度，故發(fā)行人在通過(guò)海外員工開(kāi)拓市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，借助海外服務(wù)商的客戶資源進(jìn)行補(bǔ)充，進(jìn)一步加強(qiáng)海外市場(chǎng)開(kāi)發(fā)力度。

六合寧遠(yuǎn)還披露了同行可比公司的銷售費(fèi)用率，其均值依次為3.38％、2.89％、3.84％、4.48％；而自身的銷售費(fèi)用率依次為5.58％、5.22％、6.33％、6.88％。對(duì)此，六合寧遠(yuǎn)稱，公司銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)可比公司的平均值，主要系當(dāng)前公司仍處于快速發(fā)展時(shí)期，面向境內(nèi)外的新藥研發(fā)企業(yè)眾多，維護(hù)客戶關(guān)系、市場(chǎng)拓展需要較多的銷售人員，職工薪酬、傭金及推廣費(fèi)金額占比較大，且公司目前收入規(guī)模與同行業(yè)可比公司相比仍較小，導(dǎo)致公司銷售費(fèi)用率較高。

03

公司資金流水遭問(wèn)詢，歷史3次行政處罰

而在最后一次問(wèn)詢函中，證監(jiān)會(huì)除了關(guān)注六合寧遠(yuǎn)的業(yè)務(wù)情況，還關(guān)注到資金流水核查的問(wèn)題。

其中提到，2020年8月，陳宇彤（實(shí)際控制人之一）兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓共取得轉(zhuǎn)讓款2.86 億元，委托馮軍芳（副總經(jīng)理，與公司董事兼總經(jīng)理劉波屬夫妻關(guān)系）代為保管，主要投資于理財(cái)、保險(xiǎn)等。

以及報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人部分員工因購(gòu)房或資金周轉(zhuǎn)需求向馮軍芳、劉建勛（副總經(jīng)理）借款，截至目前部分借款尚未償還。

對(duì)此，六合寧遠(yuǎn)披露了還款進(jìn)程，截至本回復(fù)報(bào)告出具日，員工邢立超（董事兼副總經(jīng)理邢立新的弟弟）、胡源源（上海罕道工藝研發(fā)部總監(jiān)，公司核心技術(shù)人員）的欠款已結(jié)清。韓波（副總經(jīng)理）因前期母親生病醫(yī)療支出及子女出國(guó)教育、生活支出較大，故未能在報(bào)告期內(nèi)全部結(jié)清其向劉建勛的借款。

截至回復(fù)報(bào)告出具日，韓波已向劉建勛還款30萬(wàn)元，后續(xù)韓波將按照借款協(xié)議約定及時(shí)或待家庭資金相對(duì)寬裕時(shí)提前結(jié)清相關(guān)欠款；蔡艷（藥物化學(xué)研發(fā)總監(jiān)）于2021年向馮軍芳借款用于在北京購(gòu)置房產(chǎn)，其已按照借款協(xié)議于2022年及2023年分別還款20萬(wàn)元，后續(xù)蔡艷將繼續(xù)按照借款協(xié)議及時(shí)或在資金寬裕時(shí)提前結(jié)清相關(guān)欠款。

此外，天眼查和企業(yè)預(yù)警通顯示，2022年六合寧遠(yuǎn)共受到3次行政處罰，主要包括公司未開(kāi)展消防安全知識(shí)培訓(xùn)、公司未進(jìn)行經(jīng)常性的內(nèi)部防火安全檢查、公司未建立消防安全責(zé)任考核、獎(jiǎng)懲制度。累計(jì)處罰金額為4萬(wàn)元。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : ?六合寧遠(yuǎn)部分業(yè)務(wù)毛利率驟降：銷售費(fèi)用率遠(yuǎn)高同行，資金流水引關(guān)注