04

定價(jià)

那么，展望后市，我們又該如何給通策醫(yī)療和愛爾眼科“定價(jià)”呢？

眾所周知，目前兩家公司的估值非常高。根據(jù)東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2020年10月21日，通策醫(yī)療市盈率TTM為176．79倍，愛爾眼科為176．31倍。

圖12：A股醫(yī)療服務(wù)公司估值 來源：東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)

很顯然，在這場(chǎng)持續(xù)近兩年的結(jié)構(gòu)性牛市（以創(chuàng)業(yè)板指為基準(zhǔn)）氛圍里，這兩家醫(yī)藥賽道中的細(xì)分龍頭，已被那些基于老齡化社會(huì)預(yù)期的狂熱投資者賦予了終局式估值。二者均為176倍左右的滾動(dòng)市盈率，基本已經(jīng)與業(yè)績(jī)脫鉤，處于明顯高估狀態(tài)。

盡管理論上看，老齡化將為眼科與牙科賽道帶來確定性的增量；但對(duì)于理性的投資者而言，中期主要需要防范的，仍是邏輯殺——邏輯越硬“黑天鵝”越愛，比如：

●高成長(zhǎng)性不可持續(xù)，利潤(rùn)率下降（以韓國牙科市場(chǎng)為例，耗材成本從1下降至0．1不超過10年，帶來行業(yè)的充分競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而使利潤(rùn)率逐步下降）；

●政策調(diào)控，競(jìng)爭(zhēng)門檻放寬（政策及審批程序變動(dòng)）；

●技術(shù)革命顛覆現(xiàn)有格局。

……

另外，以商業(yè)模式與同策醫(yī)療與愛爾眼科較為接近的“美國醫(yī)療保健服務(wù)（醫(yī)院）第一股”HCA控股為參照，其股價(jià)盡管逐年上漲，當(dāng)前市值高達(dá)460億美元，但始終遵循著與業(yè)績(jī)?cè)鏊僖恢碌那�線。其在年內(nèi)曾創(chuàng)下151美元的股價(jià)歷史新高，當(dāng)前股價(jià)為136美元，但市盈率（TTM）僅為14倍。

176倍VS14倍，誰的風(fēng)險(xiǎn)更顯著，一目了然。

過以上梳理，我們不難看出：兩家公司所處的眼科、牙科賽道的確優(yōu)質(zhì)，也有著各自的護(hù)城河優(yōu)勢(shì)。但同時(shí)，也面臨著各自的經(jīng)營難題，使得二者均具有估值回歸的內(nèi)在動(dòng)能。

未來如果不能有效解決，那么預(yù)期和成長(zhǎng)性就會(huì)夾雜諸多不確定性因素。為此，投資者仍需要多一分謹(jǐn)慎，少一分僥幸——畢竟低位才看邏輯，高位要看風(fēng)險(xiǎn)。