訂閱
糾錯(cuò)
加入自媒體

Uber:自動(dòng)駕駛真能殺死“美版滴滴”?

*注意:以下內(nèi)文中涉及隱藏估值部分,公眾號(hào)未完全展示,感興趣的用戶可進(jìn)入長(zhǎng)橋App后搜索“海豚投研”,查看同名文章,免費(fèi)暢讀完整內(nèi)容。

作為海豚投研先前最看好的、具備長(zhǎng)期投資價(jià)值的標(biāo)的之一,Uber在快速發(fā)展的自動(dòng)駕駛技術(shù)(尤其是Tesla風(fēng)頭正盛且高調(diào)宣布Robotaxi計(jì)劃之時(shí))對(duì)整個(gè)汽車及出行產(chǎn)業(yè)造成革命性改變的擔(dān)憂下,往日被市場(chǎng)一致看多的風(fēng)光不再。在24.10.14~24.12.月中旬期間股價(jià)從$87下跌到$60以下,相當(dāng)于近1/3的回撤,明顯跑輸同期標(biāo)普指數(shù)上漲的表現(xiàn)。

但盡管如此,市場(chǎng)圍繞Uber的多空博弈實(shí)際仍相當(dāng)激烈,先有著名投資人Bill Ackman高調(diào)宣布看多Uber,JPM在1月初的投資者調(diào)研中Uber也名列Mid-cap內(nèi)最被看好的標(biāo)的。而分歧正是機(jī)會(huì)的來(lái)源之一,創(chuàng)造去投資被一致看多因此估值性價(jià)比不足的好公司的機(jī)會(huì)。

因此趁此機(jī)會(huì),海豚投研來(lái)探討下經(jīng)過(guò)了明顯回調(diào)后的Uber,是否充分反映了由自動(dòng)駕駛技術(shù)所帶來(lái)的沖擊?當(dāng)前的Uber是已經(jīng)具備了明顯的性價(jià)比,還是依舊站在“懸崖邊”,看似具有“價(jià)值”實(shí)際卻是“陷阱”?

切入視角上,本文要探討的是當(dāng)自動(dòng)駕駛成為一個(gè)日常技術(shù)之后,對(duì)出行以及網(wǎng)約車行業(yè)會(huì)產(chǎn)生哪些影響,自動(dòng)駕駛技術(shù)實(shí)際的發(fā)展路徑和時(shí)間節(jié)點(diǎn),以及哪(幾)家公司、那種技術(shù)路徑會(huì)最終勝出不在我們討論之列,因此我們直接做出一下2點(diǎn)假設(shè),作為后文分析的基礎(chǔ):

① 自動(dòng)駕駛技術(shù)能穩(wěn)定實(shí)現(xiàn)不低于、甚至超過(guò)人類駕駛員的駕駛能力,在安全性、速度、等各種角度都如此。且政府沒(méi)有限制自動(dòng)駕駛的大范圍推行;

② 自動(dòng)駕駛行業(yè)會(huì)誕生出多家(中個(gè)位數(shù)以上)沒(méi)有顯著技術(shù)代差的供應(yīng)商,且其中部分會(huì)對(duì)外向第三方提供這些技術(shù)。

以下為詳細(xì)分析

一、自動(dòng)駕駛時(shí)代,網(wǎng)約車需求會(huì)如何變化?

在探討自動(dòng)駕駛對(duì)具體的公司,以及網(wǎng)約車這個(gè)商業(yè)模式的影響之前,海豚投研認(rèn)為,首先需要解答的問(wèn)題是,自動(dòng)駕駛技術(shù)對(duì)整個(gè)(汽車或市內(nèi))出行需求的總量和結(jié)構(gòu)產(chǎn)生什么樣的影響?首先,我們認(rèn)為自動(dòng)駕駛技術(shù)當(dāng)前的根本性改變是解放了駕駛所需的人力及其人力成本。換言之,其帶來(lái)的革新主要體現(xiàn)在成本的下降;谶@個(gè)判斷,我們認(rèn)為:

1、自動(dòng)駕駛技術(shù)對(duì)出行總量增長(zhǎng)的利好應(yīng)當(dāng)不會(huì)很大。底層邏輯是,出行只是一種工具而非目的本身,少有人會(huì)“為了乘車而乘車”。因而,相比于汽車vs馬車,飛機(jī)vs汽車這種能顯著的拓展人們可選擇的目的地,或者顯著降低出行時(shí)間的技術(shù)革新,我們認(rèn)為自動(dòng)駕駛技術(shù)帶來(lái)的駕駛成本下降,對(duì)出行需求增長(zhǎng)的利好應(yīng)該不會(huì)很明顯。中長(zhǎng)期視角,若自動(dòng)駕駛能完全改變當(dāng)前的轎車形態(tài),或公路交通的運(yùn)作方式,則更有可能帶來(lái)汽車出行總需求更明顯的增長(zhǎng)(不展開(kāi)說(shuō))。

2、自動(dòng)駕駛技術(shù)對(duì)出行市場(chǎng)的影響,應(yīng)當(dāng)更多反映在乘車出行結(jié)構(gòu)的變化上(各種途徑的占比)。首先從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看,中國(guó)乘車出行各渠道(按金額)的占比在2018~23年間的變化趨勢(shì)上,中國(guó)私家車出行比重最高且在持續(xù)上升(近期已達(dá)約85%);公共交通的比重持續(xù)下降(從近12%到約5%);網(wǎng)約車+出租車的整體比重大約穩(wěn)定在7%~10%之間,趨勢(shì)上兩者內(nèi)部網(wǎng)約車在侵蝕出租車的份額。

類似的,美國(guó)居民上班通勤方式從結(jié)構(gòu)和變化趨勢(shì)上,私家車的比重占絕大多少(90%以上),公共交通出行比重第二(占3%~5%之間),出租車及其他(包括網(wǎng)約車,摩的等)的比重很低僅1.4%~1.8%之間。

趨勢(shì)上,實(shí)際最主要的變化實(shí)際是在家辦公(WFH)的比重大幅提高(19/21/23年分別為5.7%/17.9%/13.8%),導(dǎo)致其它各出行方式的原始比重都有所下降。剔除WFH的影響后,疫情前后的主要變化是私家車和出租車&其他的比重上升,而公共交通則是主要的份額丟失方。不過(guò)隨著疫情影響的消退,到2023年私家車,和出租車等增長(zhǎng)的份額相當(dāng)一部分已經(jīng)返還給了公共交通。(需要注意,上述數(shù)據(jù)僅是工作通勤的場(chǎng)景,可能低估了全場(chǎng)景下網(wǎng)約車 & 出租車的份額。)

3、由上文來(lái)看,過(guò)去幾年,無(wú)論中國(guó)、美國(guó)正在發(fā)生的出行結(jié)構(gòu)變化,都是公共交通占比下降,而私家車和網(wǎng)約車占比增加。(當(dāng)然其中有新冠疫情導(dǎo)致對(duì)出行的私密性偏好提升的影響)。自動(dòng)駕駛中短期內(nèi)對(duì)出行結(jié)構(gòu)影響大概率是:① 私家車 & 網(wǎng)約車?yán)^續(xù)侵占公共出行的份額,② 網(wǎng)約車加快對(duì)人力出租車的替代,③ 但由于自動(dòng)駕駛技術(shù)對(duì)私有車或網(wǎng)約車的利好是相當(dāng)?shù),技術(shù)普及后兩者誰(shuí)會(huì)更受益,目前仍很難說(shuō),我們對(duì)此也不嘗試做判斷。

我們認(rèn)為自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車能替代公共交通的原因如下:

首先根據(jù)調(diào)研,人們使用網(wǎng)約車(替代其他出行方式)的兩個(gè)最普遍的原因是:① 網(wǎng)約車的價(jià)格比出租車&私家車便宜,② 網(wǎng)約車比公共交通&私家車更方便概括來(lái)說(shuō)即兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)--價(jià)格便宜 & 使用更便捷。

而隨著自動(dòng)駕駛的普及,網(wǎng)約車在比公共交通便捷的同時(shí),也有希望在使用成本上與公共交通的成本接近。根據(jù)ARK的測(cè)算,自動(dòng)駕駛技術(shù)成熟且運(yùn)營(yíng)規(guī)模化后,無(wú)人駕駛網(wǎng)約車的運(yùn)營(yíng)成本可以壓縮到約$0.25每英里(我們自己測(cè)算后能夠得到相近的數(shù)字,但需要注意這個(gè)數(shù)字只考慮了成本,還沒(méi)考慮運(yùn)營(yíng)方的利潤(rùn)空間),與地鐵和公交車平均每英里價(jià)格$0.22~$0.23的價(jià)格已近乎沒(méi)有差距。

4、那么定量角度,自動(dòng)駕駛技術(shù)能給網(wǎng)約車行業(yè)帶來(lái)多少增量市場(chǎng)空間?

① 通過(guò)侵蝕公共交通份額,取得的增量市場(chǎng)空間:根據(jù)前文的數(shù)據(jù),美國(guó)的上班通勤情景下,公共交通的使用比重大約在4%上下?紤]到公共交通在其他場(chǎng)景下的使用率應(yīng)當(dāng)更低一些,假設(shè)全場(chǎng)景公共交通的使用比重約3%(4%的70%~80%左右)。

在自動(dòng)駕駛成熟后,我們認(rèn)為私家車+網(wǎng)約車搶走目前公共交通份額的比如50%是有希望的實(shí)現(xiàn)的。(但由于擁堵等原因,自動(dòng)駕駛汽車完全取代公交或地鐵,應(yīng)當(dāng)也不太可能)。我們按公共交通50%的使用場(chǎng)景被自動(dòng)駕駛汽車替代,且被私家車和商用車按50%/50%的比例分別吃下。

根據(jù)下圖測(cè)算,從公共交通搶來(lái)的使用場(chǎng)景,能提升相當(dāng)于網(wǎng)約車+出租車等運(yùn)營(yíng)車輛當(dāng)前市場(chǎng)規(guī)模(按量)40%的增量市場(chǎng)空間。

② 經(jīng)營(yíng)性車輛內(nèi)部,網(wǎng)約車?yán)^續(xù)搶占出租車的份額:根據(jù)紐約市官方部門的數(shù)據(jù),在2023~2024年間紐約傳統(tǒng)出租車仍占有約20%的市場(chǎng)份額。按照國(guó)內(nèi)的經(jīng)驗(yàn),美國(guó)全國(guó)范圍內(nèi),出租車的市場(chǎng)份額應(yīng)當(dāng)比紐約市的要低些(許多小城市可能并無(wú)出租車運(yùn)營(yíng),但有網(wǎng)約車運(yùn)營(yíng)的概念會(huì)更高)。再考慮到有人駕駛出租車大概率也不會(huì)被完全替代,我們按自動(dòng)駕駛技術(shù)普及后,網(wǎng)約車在經(jīng)營(yíng)車輛內(nèi)部的份額將從80%+提升到95%+。

疊加對(duì)外搶占公共交通份額,以及內(nèi)部繼續(xù)替代傳統(tǒng)出租車的影響,靜態(tài)角度(即不考慮行業(yè)自然的增),以美國(guó)為例,自動(dòng)駕駛技術(shù)可能促進(jìn)網(wǎng)約車的市場(chǎng)規(guī)模從量的角度提升約66%。

二、自動(dòng)駕駛時(shí)代,網(wǎng)約車的競(jìng)爭(zhēng)格局和商業(yè)模式會(huì)如何改變?

1、不同的定價(jià) = 不同的平臺(tái)收入

根據(jù)前文的分析,自動(dòng)駕駛技術(shù)有望讓美國(guó)網(wǎng)約車行業(yè)的使用量增長(zhǎng)約2/3,但前提條件是網(wǎng)約車定價(jià)較目前要有明顯的下降,因此單量的增長(zhǎng)未必意味著網(wǎng)約車生意模式的總利潤(rùn)空間的提升。那么關(guān)鍵問(wèn)題就是,在自動(dòng)駕駛時(shí)代網(wǎng)約車生意模式的UE模型會(huì)如何變化

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō),這是平臺(tái)在留存更多凈收入給自己(更多的利潤(rùn))還是采取更低的價(jià)格以獲取用戶(更低的定價(jià))這兩個(gè)因素間的權(quán)衡取舍。我們?cè)谙卤碇刑峁┝艘粋(gè)簡(jiǎn)化的UE模型,僅包含四項(xiàng)因素:人力成本(自動(dòng)駕駛技術(shù)可以替代的),非人力成本(折舊、能源等其他自動(dòng)駕駛無(wú)法替代的成本),平臺(tái)留存的收益和終端消費(fèi)者支付的價(jià)格。

分不同情形來(lái)看自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車不同的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)下,那是網(wǎng)約車平臺(tái)方的留存收入較目前會(huì)有哪些變化:

① 美國(guó)市場(chǎng):按ARK測(cè)算的Robotaxi(泛指自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車)成熟狀態(tài)下每公里$0.16的成本(對(duì)應(yīng)每英里$0.25),若自動(dòng)駕駛時(shí)代,平臺(tái)凈收入(剔除司機(jī)分成后)保持在當(dāng)前Uber約每公里$0.35,終端定價(jià)會(huì)是($0.51每公里)相當(dāng)于目前網(wǎng)約車價(jià)格的41%,折價(jià)幅度相當(dāng)可觀。

但需要注意這個(gè)定價(jià)($0.51),仍是高于$0.43每公里的私家車使用成本,和不到$0.25每公里的公共交通成本。因此若換視角,將自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車的定價(jià)按公共交通成本上浮30%,即每公里$0.3(相當(dāng)于目前私家車成本的70%),那么平臺(tái)和運(yùn)營(yíng)方留存的凈收入就僅為$0.14每公里相當(dāng)于目前水平的40%。

② 中國(guó)市場(chǎng):根據(jù)海豚投研的測(cè)算(也參考了其他機(jī)構(gòu)),在技術(shù)完全成熟的情況下,國(guó)內(nèi)網(wǎng)約車的運(yùn)營(yíng)成本可以低至每公里0.7~0.8元,約$0.1。背后的關(guān)鍵假設(shè)包括,普通Robotaxi的成本下降到約15萬(wàn)元,不再需要任何安全員, 保險(xiǎn)、維修等運(yùn)維成本每車每年約2萬(wàn)(每日55元)。

在上述假設(shè)下,若Robotaxi維持滴滴當(dāng)前每公里約0.04元的平臺(tái)凈收入,Robotaxi的終端定價(jià)為$0.14每公里,為目前網(wǎng)約車價(jià)格的40%,私家車成本的61%。

③ 從中美兩國(guó)市場(chǎng)能看到的共性是,在技術(shù)成熟&規(guī)模化運(yùn)營(yíng)后,即便其終端定價(jià)比當(dāng)前網(wǎng)約車的定價(jià)便宜約60%,Robotaxi運(yùn)營(yíng)方保持和目前網(wǎng)約車平臺(tái)相當(dāng)?shù)膯尉杖耄?/strong>足以提供相當(dāng)?shù)膬r(jià)格吸引力。

2、新時(shí)代下,現(xiàn)在的市場(chǎng)格局會(huì)如何變化?

以上分析,我們都從將網(wǎng)約車行業(yè)視作一個(gè)整體的角度。但隨著自動(dòng)駕駛技術(shù)的普及,勢(shì)必引入更多的行業(yè)參與者(包括且不限于自動(dòng)駕駛技術(shù)的提供方,無(wú)人網(wǎng)約車的運(yùn)營(yíng)方等),給當(dāng)前已相對(duì)穩(wěn)定的競(jìng)爭(zhēng)格局帶來(lái)明顯的改變。

而其中的首要影響因素就是,自動(dòng)駕駛技術(shù)的提供方會(huì)以什么樣的角色定位,進(jìn)入網(wǎng)約車行業(yè),大致可分為以下幾種情形:

① 自動(dòng)駕駛技術(shù)被少數(shù)幾個(gè)寡頭壟斷且完全閉源,如Tesla以及其他少數(shù)幾家車企/自動(dòng)駕駛技術(shù)獨(dú)角獸。雖然也不能完全排除這種情形的可能性,但海豚投研認(rèn)為可能性不大。且若果真如此,網(wǎng)約車行業(yè)有不小的可能被這幾個(gè)技術(shù)寡頭所壟斷,本文就略過(guò)這個(gè)情景不討論。

② 自動(dòng)駕駛技術(shù)提供商自建網(wǎng)約車平臺(tái)、正面競(jìng)爭(zhēng):自動(dòng)駕駛技術(shù)方(如目前領(lǐng)先的Tesla或Waymo等)憑借技術(shù)或硬件優(yōu)勢(shì),通過(guò)自建網(wǎng)約車匹配平臺(tái)或大規(guī)模自營(yíng)車隊(duì)的形式,與現(xiàn)有網(wǎng)約車平臺(tái)進(jìn)行正面或排他性的競(jìng)爭(zhēng)(例如不允許自身自動(dòng)駕駛車輛入駐第三方網(wǎng)約車平臺(tái))。

③ 車企或其他Robotaxi提供商與網(wǎng)約車平臺(tái)采取合作關(guān)系,不正面競(jìng)爭(zhēng):自動(dòng)駕駛技成為普遍的技術(shù)。自動(dòng)駕駛運(yùn)力通過(guò)多種渠道進(jìn)入網(wǎng)約車行業(yè),包括與現(xiàn)有網(wǎng)約車平臺(tái)官方合作,第三方運(yùn)營(yíng)商購(gòu)入(租賃)自動(dòng)駕駛汽車后入駐網(wǎng)約車平臺(tái),部分自動(dòng)駕駛公司也嘗試自建平臺(tái)直接服務(wù)消費(fèi)者等。

雖然現(xiàn)在很難去斷言,自動(dòng)駕駛時(shí)代下網(wǎng)約車行業(yè)的市場(chǎng)格局到底會(huì)怎么變化,但海豚投研猜測(cè),未來(lái)大概率會(huì)是自動(dòng)駕駛技術(shù)方與現(xiàn)有平臺(tái)多方合作為主(情形③),而自動(dòng)駕駛技術(shù)方自建平臺(tái)為輔(情形②)。

節(jié)奏上,我們認(rèn)為當(dāng)前領(lǐng)跑者—Waymo和Tesla有機(jī)會(huì)憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)(Waymo)和足夠的C端用戶認(rèn)知(Tesla),在無(wú)人網(wǎng)約車尚未普遍前,積累其足夠的用戶認(rèn)知和流量,閉環(huán)網(wǎng)約車生意模式中,供/需兩端所需的運(yùn)力供給和用戶聚合能力,從而建立起能獨(dú)立運(yùn)營(yíng)新平臺(tái)。后來(lái)的自動(dòng)駕駛獨(dú)角獸們,就大概率主要以運(yùn)力供給方的角色進(jìn)入網(wǎng)約車行業(yè),需要與有聚單能力的現(xiàn)存網(wǎng)約車平臺(tái)合作。

根據(jù)新入行玩家采取的不同定位,對(duì)Uber等現(xiàn)有網(wǎng)約車平臺(tái)的影響也會(huì)體現(xiàn)在兩個(gè)方面:

① 首先簡(jiǎn)單直接的,采取獨(dú)立運(yùn)營(yíng)方式的獨(dú)角獸或車企,直接參與到對(duì)C端客源和市場(chǎng)份額的競(jìng)爭(zhēng),影響的是現(xiàn)存網(wǎng)約車平臺(tái)的市占率

② 隨著無(wú)人駕駛網(wǎng)約車替代個(gè)人司機(jī),很可能會(huì)出現(xiàn)集團(tuán)化、企業(yè)化運(yùn)營(yíng)的自動(dòng)駕駛運(yùn)力車隊(duì)。上游的運(yùn)力供給方,從獨(dú)立且分散的個(gè)人司機(jī),轉(zhuǎn)變成規(guī);臒o(wú)人網(wǎng)約車車隊(duì),會(huì)弱化網(wǎng)約車平臺(tái)對(duì)上游的議價(jià)能力,因而可能會(huì)減少平臺(tái)在網(wǎng)約車這門生意的利益分配中占據(jù)的比重。換言之,即影響網(wǎng)約車平臺(tái)方所保留的單均收入和利潤(rùn)。

簡(jiǎn)單的邏輯上,后續(xù)自動(dòng)駕駛技術(shù)的提升者數(shù)量越多、技術(shù)代差不顯著、且缺乏行業(yè)決定領(lǐng)頭羊的情形,那么對(duì)Uber這類現(xiàn)存網(wǎng)約車平臺(tái)的影響會(huì)更小。

三、網(wǎng)約車“新人”會(huì)對(duì)“舊人”帶來(lái)多大的影響?

這一部分我們就圍繞上一段末尾給出的兩個(gè)視角展開(kāi): ① 頭部的自動(dòng)駕駛獨(dú)角獸們,是否能從當(dāng)前網(wǎng)約車龍頭們搶走可觀的市場(chǎng)份額?② 自動(dòng)駕駛運(yùn)力進(jìn)入市場(chǎng)后,對(duì)平臺(tái)的盈利會(huì)有什么影響?

1、自動(dòng)駕駛車輛研發(fā)和運(yùn)營(yíng)的道路并不輕松

首先從自動(dòng)駕駛開(kāi)發(fā)者獨(dú)立運(yùn)營(yíng)網(wǎng)約車平臺(tái)的角度,當(dāng)前獨(dú)立開(kāi)發(fā)自動(dòng)駕駛技術(shù)的企業(yè)雖然相當(dāng)眾多(國(guó)內(nèi)主要是各家車企自研,而海外則是第三方的獨(dú)角獸機(jī)構(gòu)為主),但其中相當(dāng)一部分的發(fā)展里程并不順利,當(dāng)前能夠向公眾提供無(wú)人駕駛網(wǎng)約車服務(wù)的寥寥無(wú)幾。

具體來(lái)看,歐美市場(chǎng)目前的頭部自動(dòng)駕駛技術(shù)開(kāi)發(fā)者(Tesla之外),無(wú)人網(wǎng)約車運(yùn)營(yíng)有所成果的僅Waymo和Zoox兩家,前者正逐步擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、后者則僅是小范圍試點(diǎn)。而Cruise、Motional、Aurora一眾則普遍暫;蚪K止了無(wú)人網(wǎng)約車的運(yùn)營(yíng),要么縮減支出、回歸純粹技術(shù)研發(fā)的定位;要么改變側(cè)重方向、從載人網(wǎng)約車轉(zhuǎn)向載物的無(wú)人駕駛卡車技術(shù)開(kāi)發(fā)。而如Apple和Uber這類大企業(yè)自研開(kāi)發(fā)無(wú)人駕駛汽車的項(xiàng)目也都失敗、被砍。

可見(jiàn),或許是出于自建網(wǎng)約車平臺(tái)和車隊(duì)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)所需的巨大資金投入,目前為止獨(dú)立運(yùn)營(yíng)網(wǎng)約車并不是自動(dòng)駕駛研發(fā)者們的普遍選擇(符合我們的看法)。因此,后文我們將以 Waymo為對(duì)象,來(lái)觀察目前無(wú)人駕駛網(wǎng)約車運(yùn)營(yíng)情況。

2、獨(dú)苗Waymo選擇了1P/3P兩手抓

下圖簡(jiǎn)要梳理了Waymo在2009年以谷歌旗下自動(dòng)駕駛項(xiàng)目部門的身份成立,與2020年首次在鳳凰城向公眾開(kāi)放無(wú)人駕駛網(wǎng)約車服務(wù),至今已拓展到在4個(gè)市場(chǎng)提供公眾服務(wù)的發(fā)展史,我們就不展開(kāi)敘述。

我們更關(guān)注的是,Waymo自身都正在探索、測(cè)試不同經(jīng)營(yíng)模式。可以看到按由誰(shuí)承擔(dān)“平臺(tái)方(負(fù)責(zé)獲客、派單)”和“車隊(duì)管理方(負(fù)責(zé)運(yùn)力的管理和維護(hù))”這兩個(gè)身份的不同組合 ,Waymo探索出了4種模式,分別包括:

① 平臺(tái)端和車隊(duì)端全部Waymo自行管理的純1P模式;② 平臺(tái)獲客和車隊(duì)管理全部由Uber負(fù)責(zé)的純3P模式(Waymo僅提供自動(dòng)駕駛技術(shù)和車輛);③ 車隊(duì)由Waymo管理,但可同時(shí)從自營(yíng)平臺(tái)和Uber平臺(tái)獲客的1P/3P混合模式;④ 由Waymo自營(yíng)平臺(tái)獲客,但交由第三方Moove管理車隊(duì)。類似于模式①的輕資產(chǎn)化。

由此可見(jiàn),即便選擇了自建平臺(tái)、獨(dú)立運(yùn)營(yíng),且進(jìn)展領(lǐng)跑行業(yè)的Waymo,同樣選擇與第三方平臺(tái)或車隊(duì)管理方合作。因此我們認(rèn)為,后續(xù)即便在無(wú)人駕駛網(wǎng)約車普遍化后,大概率依舊會(huì)采取1P/3P混合式的經(jīng)營(yíng)模式。

3、快速成長(zhǎng)的Waymo,離Uber/Lyft已不遙遠(yuǎn)

那么Waymo目前的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)和體量到底有多大?首先概括的來(lái)說(shuō),運(yùn)營(yíng)范圍上Waymo主要僅在上表所列的四個(gè)地區(qū)運(yùn)營(yíng);車隊(duì)規(guī)模上,據(jù)新聞報(bào)導(dǎo)Waymo目前對(duì)外運(yùn)營(yíng)的無(wú)人駕駛網(wǎng)約車總數(shù)僅大幾百輛(可能700~1000輛左右),而單量規(guī)模上,據(jù)報(bào)導(dǎo)25年3月末 Waymo在四個(gè)運(yùn)營(yíng)地區(qū)的總訂單量已達(dá)每周20萬(wàn)單。

雖然其絕對(duì)體量相比Uber和Lyft在加州地區(qū)日均數(shù)十萬(wàn)的訂單規(guī)模,仍有著量級(jí)上的差距。但在考慮到有限的運(yùn)營(yíng)車輛和城市數(shù)量等制約因素后,在經(jīng)營(yíng)效率上無(wú)人駕駛網(wǎng)約車的相比Uber和Lyft等有人駕駛網(wǎng)約車可能已無(wú)明顯差距。從當(dāng)前的情況看,后續(xù)只要無(wú)人駕駛網(wǎng)約車擴(kuò)大車隊(duì)規(guī)模和運(yùn)營(yíng)市場(chǎng),有不小的概率能達(dá)到和Uber與Lyft這些龍頭相近的規(guī)模。

據(jù)加州官方數(shù)據(jù),到24年底Waymo在加州區(qū)的無(wú)人駕駛汽車平均每輛每天的訂單數(shù)量已接近24次。簡(jiǎn)單假設(shè)每單花費(fèi)時(shí)間為30分鐘(可能偏短了),在加上約20%~30%的空閑等待時(shí)間,意味著加州的無(wú)人駕駛網(wǎng)約車目前的“有效”運(yùn)營(yíng)時(shí)間已達(dá)15小時(shí)/每天。再結(jié)合新聞報(bào)道中,長(zhǎng)時(shí)間工作的人力司機(jī)一天的單數(shù)也不過(guò)25~30左右。由此可見(jiàn),在加州投放的無(wú)人駕駛網(wǎng)約車的使用率相當(dāng)高,當(dāng)?shù)鼐用駥?duì)無(wú)人網(wǎng)約車的需求可以說(shuō)是比較旺盛的(至少在當(dāng)前的運(yùn)力供給下是如此)。

并且據(jù)調(diào)研,加州無(wú)人網(wǎng)約車不俗的需求并沒(méi)有建立在明顯價(jià)格折扣的前提上。由下圖可見(jiàn),Waymo在洛杉磯地區(qū)的每英里使用價(jià)格約為$6(即每公里$3.5),在不考慮消費(fèi)的情況下,與Lyft的標(biāo)準(zhǔn)定價(jià)相當(dāng),比Uber標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格也僅低約10%。即不需要明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì),無(wú)人網(wǎng)約車在加州也已具備了有效的自行獲客能力(不需要完全依賴于Uber等第三方平臺(tái)獲客)。

根據(jù)Yipit數(shù)據(jù),在24年底時(shí),Waymo在舊金山地區(qū)的網(wǎng)約車市場(chǎng)份額(按訂單額算)已追上Lyft,市占率已略高于20%。相對(duì)應(yīng)的,Uber和Lyft的市占率都較2023年的高點(diǎn)下降了10%左右。可見(jiàn)至少在舊金山地區(qū),Waymo已經(jīng)對(duì)存量網(wǎng)約車平臺(tái)造成了顯著的競(jìng)爭(zhēng),并已經(jīng)達(dá)到了可比的體量規(guī)模。

因此,按遠(yuǎn)期技術(shù)發(fā)展下,無(wú)人網(wǎng)約車的使用體驗(yàn)會(huì)全面持平、乃至優(yōu)于有人網(wǎng)約車的基本假設(shè),我們認(rèn)為后續(xù)跑出1個(gè)(或者2~3個(gè))能與當(dāng)前網(wǎng)約車平臺(tái)市占率同一量級(jí)的無(wú)人網(wǎng)約車平臺(tái)是有可能的。同時(shí),基于無(wú)人駕駛技術(shù)會(huì)成為一種基礎(chǔ)設(shè)施、而非少數(shù)企業(yè)平臺(tái)所壟斷的前提下,現(xiàn)今的網(wǎng)約車平臺(tái)同樣能利用無(wú)人駕駛運(yùn)力,因此新平臺(tái)完全顛覆Uber等現(xiàn)存龍頭的概率也不大。

4、平臺(tái)議價(jià)權(quán)的下降?

如本章節(jié)開(kāi)頭提到的,在自動(dòng)駕駛時(shí)代,除了可能跑出新的平臺(tái)直接搶奪現(xiàn)存網(wǎng)約車平臺(tái)的市占率份額,匹配需求和供給的平臺(tái)方在網(wǎng)約車生意模式中所占據(jù)的收入份額很可能會(huì)是下降的。

邏輯上,當(dāng)前的網(wǎng)約車平臺(tái),其上游需求端和下游供給端大部分都是分散且獨(dú)立的個(gè)人乘客或司機(jī)。即其上下游都是“一盤散沙”,在這種情況下平臺(tái)自然會(huì)有最強(qiáng)的議價(jià)能力。

但在自動(dòng)駕駛時(shí)代,個(gè)人司機(jī)的作為運(yùn)力供給被替代后,更可能出現(xiàn)大批量采購(gòu)或租賃無(wú)人駕駛汽車,以車隊(duì)形式參與到供需匹配當(dāng)中。在這種情況下,由于供給端的集中度提升,且據(jù)我們推出,市場(chǎng)內(nèi)很可能會(huì)出現(xiàn)幾家新的平臺(tái)。因此,在自動(dòng)駕駛時(shí)代,在“用戶支付價(jià)格-車輛運(yùn)營(yíng)成本”剩下的收入分配中,純平臺(tái)方角色所占據(jù)的份額,反可能是比目前人力時(shí)代更低的。車輛運(yùn)營(yíng)方(現(xiàn)在就是個(gè)人司機(jī),未來(lái)更可能是企業(yè))雖然分的收入絕對(duì)額是減少的(因此定價(jià)和成本都下降了)但分配到的收入比重卻可能是上升的。

當(dāng)然,這種情況下平臺(tái)方大概率會(huì)直接下場(chǎng)介入車隊(duì)的運(yùn)營(yíng)管理,以獲取更多收入和議價(jià)能力,代價(jià)是平臺(tái)的生意模式會(huì)因此而變重。對(duì)此就不展開(kāi)討論了。

四、自動(dòng)駕駛時(shí)代,Uber的安全價(jià)格在哪里

基于上文對(duì)自動(dòng)駕駛技術(shù)對(duì)網(wǎng)約車生意影響的定性和定量探討,我們來(lái)探討最終的問(wèn)題—當(dāng)前Uber的定價(jià)是否已經(jīng)具備了性價(jià)比?

1、當(dāng)前估值算不上絕對(duì)意義的便宜

首先從靜態(tài)的視角,即不考慮可能2~3年后才會(huì)產(chǎn)生顯著影響的無(wú)人駕駛網(wǎng)約車的沖擊,先只看未來(lái)一兩年的盈利預(yù)期;同時(shí)也不采用Non-GAAP口徑、或是adj.EBITDA等一定程度上“修飾過(guò)”的指標(biāo)作為估值依據(jù);回歸最純樸但也最具參考性的GAAP下凈利潤(rùn)估值。

按海豚投研的測(cè)算,2025和2026年Uber的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為$**億和$**億,對(duì)應(yīng)日前約1373億的總市值(每股股價(jià)$65.6),25e PE和26e PE分別為**x和**x。(**部分涉及具體估值,解鎖內(nèi)容可前往長(zhǎng)橋App海豚投研賬號(hào)下,查看同名文章,下同)

純粹看估值水平,這大體屬于一個(gè)已相對(duì)成熟、但仍具備一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和壁壘,被市場(chǎng)中性偏看好的公司所具備的估值。即$60~$65這個(gè)價(jià)格區(qū)間,大體對(duì)應(yīng)的是把樂(lè)觀情緒基本擠干凈,但也不具備明顯性價(jià)比的估值。并且**x~**x的PE估值,一般對(duì)應(yīng)的市場(chǎng)對(duì)后續(xù)利潤(rùn)增速的預(yù)期大體在15%~20%左右,換言之,當(dāng)前的價(jià)格也沒(méi)明顯記入自動(dòng)駕駛技術(shù)可能帶來(lái)的對(duì)業(yè)績(jī)或好或壞的影響。

概括來(lái)說(shuō)即,屬于既然尚且沒(méi)法看清自動(dòng)駕駛的影響,業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)就仍按當(dāng)前的趨勢(shì)外推,但把估值擠到一個(gè)相對(duì)中性的價(jià)格,不“高位站崗”以便隨著技術(shù)的演變邊走邊看。

2、如何定價(jià)自動(dòng)駕駛的影響?

顯然對(duì)如何估算自動(dòng)駕駛時(shí)代下Uber的價(jià)值,是一個(gè)目前無(wú)法得到任何精準(zhǔn)答案的問(wèn)題,以至于市場(chǎng)基本是放棄了嘗試解答的狀態(tài)(放棄或許是一個(gè)理性的選擇)。但作為本文的價(jià)值所在,并給各位一個(gè)粗略的參考,海豚投研在此也就給出一個(gè)解答的思路。需要注意,以下的測(cè)算與其說(shuō)是去預(yù)測(cè)未來(lái)會(huì)真實(shí)發(fā)生的情況,不如說(shuō)是通過(guò)給出邏輯自洽、且偏向保守的假設(shè),來(lái)觀察這種假設(shè)下公司的安全估值應(yīng)當(dāng)在哪。

首先,我們的預(yù)測(cè)周期以2027年開(kāi)始到2031年的5年間,假設(shè)中期內(nèi)自動(dòng)駕駛對(duì)網(wǎng)約車行業(yè)的影響會(huì)在這5年內(nèi)逐步完全釋放。

那么,解題的第一步—自動(dòng)駕駛對(duì)Uber的網(wǎng)約車單量會(huì)有哪些影響?按照上文的分析,我們做出以下假設(shè):

① 自動(dòng)駕駛時(shí)代,網(wǎng)約車通過(guò)吃掉出租車全部和公共交通一半的份額,且自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車和自動(dòng)駕駛私家車之間相互互不侵占的情形下,網(wǎng)約車市場(chǎng)最大有望獲得66%的增量單量。

但這種情況發(fā)生的前提條件是,無(wú)人網(wǎng)約車的定價(jià)要接近公共交通的使用成本。雖然這種定價(jià)在理論上(憑借無(wú)人車極低的運(yùn)營(yíng)成本)可以實(shí)現(xiàn),但留給運(yùn)營(yíng)方的利潤(rùn)空間會(huì)比較有限。出于這種考慮,我們實(shí)際記入的利好效果最高在31年達(dá)到33%。

② 自動(dòng)駕駛時(shí)代,網(wǎng)約車市場(chǎng)會(huì)從現(xiàn)在普遍的雙寡頭形態(tài),跑出兩個(gè)新的無(wú)人駕駛網(wǎng)約車平臺(tái)。雖然從當(dāng)前經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,網(wǎng)約車這類C2C且規(guī)模效應(yīng)低的商業(yè)模式普遍僅能支持2個(gè)玩家。但歸功于自動(dòng)駕駛帶來(lái)的車輛運(yùn)營(yíng)成本下降,和一定程度上由C2C轉(zhuǎn)向B2C的模式改變(運(yùn)力的提高者可能從個(gè)人司機(jī),變成企業(yè)化的車隊(duì)管理人),讓市場(chǎng)支持3~5個(gè)玩家變成了可能。

且市占率格局相比目前大體上Uber vs. Lyft的70% : 30%的情況,變成類似50% : 20% : 15% :15%,或者40% :30% :15% :15%的情況。那么Uber的市占率(其大概率仍能保持行業(yè)第一的低位)大約會(huì)是目前的50%~70%。取平均值就假設(shè)到2031年市占率會(huì)是無(wú)自動(dòng)駕駛影響下的60%。

綜合上述兩點(diǎn)的影響,我們測(cè)算出在自動(dòng)駕駛的影響下,2031年Uber的網(wǎng)約車訂單量會(huì)是原先預(yù)測(cè)的80%。

解題第二步—自動(dòng)駕駛時(shí)代,Uber網(wǎng)約車業(yè)務(wù)的單均收入/利潤(rùn)會(huì)如何變化?這個(gè)問(wèn)題相比單量恐怕更難回答。涉及兩個(gè)細(xì)分問(wèn)題:自動(dòng)駕駛時(shí)代,網(wǎng)約車的定價(jià)相比目前會(huì)下降多少?基于新的定價(jià),平臺(tái)能留下的凈收入又是多少?

① 雖然后續(xù)無(wú)人網(wǎng)約車實(shí)際的定價(jià)難以預(yù)判,但我們先前能得出的結(jié)論包括:在理想情況下,自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車是有能力在保證運(yùn)營(yíng)方的凈收入不變的情況下,終端定價(jià)較目前下降60%;以及自動(dòng)駕駛時(shí)代,平臺(tái)方分給車輛運(yùn)營(yíng)方的收入比例相比目前反而可能是增加的,即平臺(tái)方自己留存的比例可能會(huì)減少。

那么出于保守考慮,雖然自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車的定價(jià)未必需要較目前低約60%,我們?nèi)约僭O(shè)會(huì)如此定價(jià),即剔除車輛運(yùn)營(yíng)成本后,運(yùn)營(yíng)方(包括平臺(tái)方和車隊(duì)管理者)的單均留存收入與目前一致。假設(shè)平臺(tái)方從目前獨(dú)享的100%留存收入,變成需分配20%的留存收入給車隊(duì)管理方(這種情況下平臺(tái)方完全不直接參與車隊(duì)運(yùn)營(yíng),可能與現(xiàn)實(shí)不符)。

在假設(shè)Uber的單均收入在預(yù)測(cè)期內(nèi)較原先預(yù)期逐步下降20%的同時(shí),Uber單均的費(fèi)用支出(指營(yíng)銷、客服、管理這部分)理論上則并不會(huì)直接因自動(dòng)駕駛的影響而減少,因此僅假設(shè)在預(yù)測(cè)期內(nèi)較原先預(yù)期值減少10%。那么在上述保守駕駛下,自動(dòng)駕駛時(shí)代Uber的單均利潤(rùn)(以adj.EBITDA為代表)可能會(huì)減少約40%。

將上述影響計(jì)入后,Uber到2031年的調(diào)整后EBITDA就僅為原預(yù)測(cè)值的約46%。

最終的估值上,① 首先外賣業(yè)務(wù)我們?nèi)园凑债?dāng)前26年的盈利預(yù)期估值,基于26年的adj.EBITDA扣除股權(quán)激勵(lì)、攤銷折舊、和稅費(fèi)后的測(cè)算凈利潤(rùn),給26e **x PE(**部分涉及具體估值,解鎖內(nèi)容可前往長(zhǎng)橋App海豚投研賬號(hào)下查看同名文章)。且雖然市場(chǎng)目前并不認(rèn)為自動(dòng)駕駛會(huì)直接影響外賣業(yè)務(wù)。但我們考慮到網(wǎng)約車帶動(dòng)效應(yīng)的減弱,按90%計(jì)算最終估值。

② 至于網(wǎng)約車業(yè)務(wù),我們按上述測(cè)算的自動(dòng)駕駛影響充分釋放后的31年adj.EBITDA,同樣調(diào)整為凈利潤(rùn)后,按成熟穩(wěn)態(tài)業(yè)務(wù)給**x PE。在以WACC折現(xiàn)回2026年。

有公司的凈現(xiàn)金和短期投資并不高于負(fù)債,不計(jì)凈現(xiàn)金。上述分布估值加總后,測(cè)算出的Uber在受自動(dòng)駕駛影響后的安全價(jià)格為$**每股,相對(duì)與此前低點(diǎn)的$60,最多還有約**%的下降空間。雖然自動(dòng)駕駛網(wǎng)約車的實(shí)際發(fā)展路徑可能與我們上述假設(shè)天差地別。這個(gè)價(jià)格多少可供大家作為一個(gè)悲觀情況下的抄底信號(hào)。

- END -

/轉(zhuǎn)載開(kāi)白

本文為海豚投研原創(chuàng)文章,如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)獲得開(kāi)白授權(quán)。

/免責(zé)聲明及一般披露提示

本報(bào)告僅作一般綜合數(shù)據(jù)之用,旨在海豚投研及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)之用戶作一般閱覽及數(shù)據(jù)參考,並未考慮接獲本報(bào)告之任何人士之特定投資目標(biāo)、投資產(chǎn)品偏好、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、財(cái)務(wù)狀況及特別需求投資者若基於此報(bào)告做出投資前,必須諮詢獨(dú)立專業(yè)顧問(wèn)的意見(jiàn)。任何因使用或參考本報(bào)告提及內(nèi)容或信息做出投資決策的人士,需自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。海豚投研毋須承擔(dān)因使用本報(bào)告所載數(shù)據(jù)而可能直接或間接引致之任何責(zé)任或損失。本報(bào)告所載信息及數(shù)據(jù)基於已公開(kāi)的資料,僅作參考用途,海豚投研力求但不保證相關(guān)信息及數(shù)據(jù)的可靠性、準(zhǔn)確性和完整性。

本報(bào)告中所提及之信息或所表達(dá)之觀點(diǎn),在任何司法管轄權(quán)下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請(qǐng),也不構(gòu)成對(duì)有關(guān)證券或相關(guān)金融工具的建議、詢價(jià)及推薦等。本報(bào)告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關(guān)資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權(quán)區(qū)或?qū)е潞k嗤堆屑埃蚱涓綄俟净蚵?lián)屬公司須遵守該司法權(quán)區(qū)之任何註冊(cè)或申領(lǐng)牌照規(guī)定的有關(guān)司法權(quán)區(qū)的公民或居民。

本報(bào)告僅反映相關(guān)創(chuàng)作人員個(gè)人的觀點(diǎn)、見(jiàn)解及分析方法,並不代表海豚投研及/或其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)的立場(chǎng)。

本報(bào)告由海豚投研製作,版權(quán)僅為海豚投研所有。任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人未經(jīng)海豚投研事先書(shū)面同意的情況下,均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉(zhuǎn)發(fā)等任何形式的複印件或複製品,及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉(zhuǎn)交予其他非授權(quán)人士,海豚投研將保留一切相關(guān)權(quán)利。

       原文標(biāo)題 : Uber:自動(dòng)駕駛真能殺死“美版滴滴”?

聲明: 本文由入駐維科號(hào)的作者撰寫(xiě),觀點(diǎn)僅代表作者本人,不代表OFweek立場(chǎng)。如有侵權(quán)或其他問(wèn)題,請(qǐng)聯(lián)系舉報(bào)。

發(fā)表評(píng)論

0條評(píng)論,0人參與

請(qǐng)輸入評(píng)論內(nèi)容...

請(qǐng)輸入評(píng)論/評(píng)論長(zhǎng)度6~500個(gè)字

您提交的評(píng)論過(guò)于頻繁,請(qǐng)輸入驗(yàn)證碼繼續(xù)

  • 看不清,點(diǎn)擊換一張  刷新

暫無(wú)評(píng)論

暫無(wú)評(píng)論

    掃碼關(guān)注公眾號(hào)
    OFweek人工智能網(wǎng)
    獲取更多精彩內(nèi)容
    文章糾錯(cuò)
    x
    *文字標(biāo)題:
    *糾錯(cuò)內(nèi)容:
    聯(lián)系郵箱:
    *驗(yàn) 證 碼:

    粵公網(wǎng)安備 44030502002758號(hào)