恢復(fù)審核只是一個(gè)開(kāi)始！

作者：吳雙

編輯：蒙多

風(fēng)品：令煜

來(lái)源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

國(guó)產(chǎn)替代風(fēng)頭正盛，醫(yī)療器械廠商爭(zhēng)先上市。

6月2日，華脈泰科更新上市申請(qǐng)審核動(dòng)態(tài)，已回復(fù)審核問(wèn)詢(xún)函。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上交所恢復(fù)其科創(chuàng)板發(fā)行上市審核。

據(jù)悉，公司曾于2022年12月30日遞交上市材料，今年3月29日收到上交所問(wèn)詢(xún)函，3月31日因財(cái)報(bào)更新中止上市。

那么，此番更新數(shù)據(jù)、回復(fù)問(wèn)詢(xún)，華脈泰科上市勝算幾何呢？

01

持續(xù)虧損、銷(xiāo)售費(fèi)占比超五成

前狼后虎、研發(fā)投入還需加把勁

自然基本面說(shuō)話(huà)。

招股說(shuō)明書(shū)（未更新版）顯示，2019年至2022年上半年（下稱(chēng)“報(bào)告期”），公司營(yíng)收4894.44萬(wàn)元、5000.17萬(wàn)元、8882.69萬(wàn)元以及6083.69萬(wàn)元；凈利-3,281.25萬(wàn)元、-1.26億元、-1.20億元及-2,754.18萬(wàn)元。

營(yíng)收持增可圈可點(diǎn)，然截止2022年6月底企業(yè)仍未實(shí)現(xiàn)盈利，此番為“流血”上市

報(bào)告期內(nèi)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-3332.59萬(wàn)元、-665.88萬(wàn)元、-3379.61萬(wàn)元及582.73萬(wàn)元。最新數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)正可喜可賀，能否持續(xù)仍需觀察。

深入產(chǎn)品面，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要由胸主動(dòng)脈覆膜支架系統(tǒng)、腹主動(dòng)脈覆膜支架系統(tǒng)，以及其他血管類(lèi)疾病治療產(chǎn)品構(gòu)成。

其中，主動(dòng)脈覆膜支架系統(tǒng)是創(chuàng)收支柱，分別占各期主營(yíng)收的100%、100%、83.16%及86.70%。

不同于一些競(jìng)對(duì)因商業(yè)進(jìn)程緩慢而虧損，華脈泰科的創(chuàng)收支柱早在2019年便獲批上市。無(wú)奈賽道競(jìng)爭(zhēng)激烈，除美敦力、戈?duì)�、�?kù)克等跨國(guó)廠商，心脈醫(yī)療、先健科技等國(guó)內(nèi)廠商也分食力強(qiáng)勁，可謂前狼后虎。

據(jù)弗若斯特沙利文相關(guān)研究報(bào)告，以銷(xiāo)售收入計(jì)，2021年華脈泰科在國(guó)產(chǎn)廠商中排名第三，然與頭部廠商差距依然明顯。當(dāng)年美敦力在胸/腹主動(dòng)脈腔內(nèi)介入醫(yī)療器械市場(chǎng)份額分別在30%和45%以上。

報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)為2719.59萬(wàn)元、2116.46萬(wàn)元、3748.44萬(wàn)元及3198.24萬(wàn)元；對(duì)應(yīng)研發(fā)費(fèi)用率為55.56%、42.33%、42.20%、52.57%，遠(yuǎn)高于可比公司均值。

可對(duì)比研發(fā)金額，華脈泰科仍需加把勁。以2022上半年為例，心脈醫(yī)療研發(fā)費(fèi)為5262.93萬(wàn)元，微電生理為3323.77萬(wàn)元，惠泰醫(yī)療為8837.05萬(wàn)元，先健科技為1億港元。

另一廂，銷(xiāo)售費(fèi)不算低。據(jù)經(jīng)濟(jì)參考報(bào)估算，2019至2022上半年，華脈泰科包括推廣宣傳費(fèi)、咨詢(xún)服務(wù)費(fèi)等在內(nèi)的銷(xiāo)售費(fèi)用累計(jì)高達(dá)13549.23萬(wàn)元，占報(bào)告期合計(jì)營(yíng)收24860.99萬(wàn)元的比重達(dá)55.50%。

這也引起監(jiān)管部門(mén)高度關(guān)注，上交所聚焦“關(guān)于主要產(chǎn)品和市場(chǎng)空間”“關(guān)于市場(chǎng)推廣及手術(shù)跟臺(tái)服務(wù)”“關(guān)于對(duì)賭協(xié)議”等18個(gè)方面，并就“主要核心產(chǎn)品市場(chǎng)空間測(cè)算結(jié)果是否存在明顯夸大情形”“是否存在商業(yè)賄賂行為”“能否有效防范商業(yè)賄賂風(fēng)險(xiǎn)”等若干小問(wèn)題進(jìn)行了詳細(xì)問(wèn)詢(xún)。

華脈泰科回復(fù)報(bào)告中稱(chēng)，公司推廣宣傳費(fèi)的主要內(nèi)容為舉辦學(xué)術(shù)會(huì)議產(chǎn)生的會(huì)務(wù)服務(wù)費(fèi)及相關(guān)舉辦費(fèi)用。公司高度重視合法合規(guī)經(jīng)營(yíng)，避免商業(yè)賄賂行為，建立了完善的經(jīng)銷(xiāo)商管理制度及內(nèi)部控制制度。發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)不存在商業(yè)賄賂行為、發(fā)行人主要經(jīng)銷(xiāo)商不存在商業(yè)賄賂行為。

及時(shí)澄清，值得肯定。不過(guò)，降費(fèi)提質(zhì)創(chuàng)新、打擊帶金銷(xiāo)售的醫(yī)改大趨勢(shì)下，銷(xiāo)售費(fèi)高企肯定不是加分項(xiàng)。放眼未來(lái)，隨著越來(lái)越多的對(duì)手涌入賽道，華脈泰科到底靠啥驅(qū)動(dòng)核心成長(zhǎng)、盈利能否改善，依然要打個(gè)問(wèn)號(hào)。

02

實(shí)控人低價(jià)獲股權(quán)

核心產(chǎn)品曾被通報(bào)

除了基本面虧損，公司還存內(nèi)控瑕疵質(zhì)疑。

監(jiān)管部門(mén)在問(wèn)詢(xún)函指出，華脈泰科實(shí)控人周堅(jiān)存在多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)�以及在員工持股平臺(tái)中多次低價(jià)獲得份額等情形。

具體看，企業(yè)股權(quán)安排中曾兩次出現(xiàn)股權(quán)代持。第一次發(fā)生在公司創(chuàng)立之初。彼時(shí)，由于周堅(jiān)還未從事公司相關(guān)工作，故其將所持股權(quán)交給肖家華、楊凡、安偉、劉杰代持。直至2013年8月5日，首次股權(quán)代持才宣告結(jié)束。

不過(guò)，首次代持股權(quán)還原的同時(shí)，便迎第二次股權(quán)代持。彼時(shí)，受股權(quán)還原影響，公司單一股東持股比例未超三分之一。為消除股權(quán)結(jié)構(gòu)給經(jīng)營(yíng)決策帶來(lái)影響，股東劉杰將其3%股權(quán)交由周堅(jiān)代持，后者也因此成為公司第一大股東。

直至2016年，禮泰創(chuàng)投、元生創(chuàng)投、銀杏博清、杭州辰德、方和投資與華脈有限及其現(xiàn)有股東簽署《投資協(xié)議》，周堅(jiān)將代持股份轉(zhuǎn)讓給上述受讓方，華脈泰科存在多年的股權(quán)代持才告結(jié)束。

此后，周堅(jiān)曾多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)�并通過(guò)股權(quán)激勵(lì)，低價(jià)獲得公司股份。對(duì)于上述問(wèn)題，上交所在問(wèn)詢(xún)函中要求公司予以說(shuō)明。

華脈泰科回復(fù)說(shuō)明中表示，周堅(jiān)歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓款流出性質(zhì)正常，相關(guān)金額及流向合理，用途主要為投資理財(cái)、歸還借款、支付股權(quán)款、繳納稅款及自用等，不存在流向客戶(hù)或供應(yīng)商及其關(guān)聯(lián)方的情形，亦不存在利益相關(guān)方代持或其他特殊安排。

據(jù)介紹，周堅(jiān)共收到股權(quán)轉(zhuǎn)讓款8,921.13萬(wàn)元，用于投資理財(cái)、歸還借款、支付股權(quán)款、繳納稅款等的支出共9,757.29萬(wàn)元，其中周堅(jiān)資金支出較收到股權(quán)轉(zhuǎn)讓款多出的836.16萬(wàn)元主要系用于繳納稅款，該部分資金為周堅(jiān)自有資金。

孰是孰非，留給時(shí)間作答。

相比之下，下面的違規(guī)教訓(xùn)屬于實(shí)錘。

據(jù)國(guó)家藥品監(jiān)督管理局發(fā)布的《關(guān)于2018年第一批醫(yī)療器械臨床試驗(yàn)監(jiān)督抽查情況的公告（2018年第67號(hào)）》，北京華脈泰科醫(yī)療器械有限公司的胸主動(dòng)脈覆膜支架系統(tǒng)（注冊(cè)受理號(hào)：CQZ1700331）在中國(guó)人民解放軍總醫(yī)院和寧夏醫(yī)科大學(xué)總醫(yī)院開(kāi)展的臨床試驗(yàn)中存在：個(gè)別受試者主要療效評(píng)價(jià)未按臨床試驗(yàn)方案執(zhí)行；部分受試者病例報(bào)告表中數(shù)據(jù)記錄不全；個(gè)別受試者病例報(bào)告表中的部分合并用藥未在統(tǒng)計(jì)報(bào)告中體現(xiàn)的情況。

03

商譽(yù)背后 溢價(jià)收購(gòu)追問(wèn)

商譽(yù)也值警惕。

2020年至2022年6月30日，公司賬面商譽(yù)分別為2060.35萬(wàn)元、6420.12萬(wàn)元、6420.12萬(wàn)元，分別占資產(chǎn)總額6.42%，13.98%以及11.85%。

主要來(lái)自?xún)善鹗召?gòu)。一是2020年12月，華脈泰科以7500萬(wàn)元的定價(jià)收購(gòu)普益盛濟(jì)；另一起是2021年6月，以17006.33萬(wàn)元收購(gòu)華通集智76.37%股權(quán)。

值得注意的是，上述兩起收購(gòu)均為溢價(jià)收購(gòu)。收購(gòu)普益盛濟(jì)時(shí)，標(biāo)的的交易資產(chǎn)凈額只有215.42萬(wàn)元；收購(gòu)華通集智時(shí)，標(biāo)的的交易資產(chǎn)凈額僅3047.43萬(wàn)元。

如此溢價(jià)，是否公允？有無(wú)利益輸送可能？一旦后續(xù)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不利，衍生風(fēng)險(xiǎn)幾何？

本文為銠財(cái)原創(chuàng)

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       原文標(biāo)題 : 實(shí)控人低價(jià)獲股權(quán) 華脈泰科溢價(jià)收購(gòu)之問(wèn)