優(yōu)質(zhì)企業(yè)要做造鐘師

作者：李歡

編輯：徐勇

風(fēng)品：令煜

來源：銠財——銠財研究院

又到年報季，“有想法”的股東們蠢蠢欲動。

2月22日，康復(fù)醫(yī)療器械龍頭偉思醫(yī)療披露股東減持公告。四位高管出于自身資金需求，合計擬減持不超1．5萬股。

同期，偉思醫(yī)療還發(fā)布了2022年業(yè)績快報。期內(nèi)，營收3．22億元，同比下降25．21％；歸母凈利9388．87萬元，同比下降47．20％。

對于投資者而言，上述消息可謂兩盆冷水。業(yè)績雙降＋高管減持，公司前景幾何？

01

上市后首次負增 同行大增

僅怪外因？

公開資料顯示，偉思醫(yī)療主營業(yè)務(wù)為醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司產(chǎn)品主要為電刺激類、磁刺激類、電生理類設(shè)備、耗材及配件等康復(fù)醫(yī)療器械及產(chǎn)品。

這是公司上市兩年來的首度負增。

2020年7月，偉思醫(yī)療正式登陸科創(chuàng)板。當(dāng)年營收、凈利分別為3．78億元、1．43億元，同比增長18．66％、44．74％；2021年延續(xù)增長勢頭，期內(nèi)營收凈利分別為4．30億元、1．78億元，同比增長13．66％、24．03％；雖增速出現(xiàn)下滑，依舊保持了正值體面。也基于此，2022年的業(yè)績變臉讓市場不乏疑慮。

有哪些原因呢？

偉思醫(yī)療公告給出了兩點理由：其一主要市場華東、華中地區(qū)疫情不斷，影響了招投標(biāo)工作，進而導(dǎo)致收入減少。其二主要市場的推廣工作受疫情影響，導(dǎo)致期內(nèi)既定銷售目標(biāo)未能達成。

客觀因素確實存在，考量在于，同樣市場環(huán)境，同行卻交出了截然相反的成績單。

2022年Q3，麥瀾德營收、凈利分別為1．15億元、5142．69萬元，同比增速為50．57％、130．92％。而偉思醫(yī)療同期分別為2．17億元、6216．88萬元，增速－28．60％、－42．06％。

都說同行是冤家，放眼國內(nèi)康復(fù)醫(yī)療器械市場，偉思醫(yī)療與麥瀾德不乏淵源。

據(jù)媒體報道，從麥瀾德公布的4名核心技術(shù)人員中，楊瑞嘉、史志懷、范璐均有偉思醫(yī)療工作經(jīng)歷。

且楊瑞嘉、史志懷等6名創(chuàng)業(yè)股東均曾在偉思醫(yī)療擔(dān)任核心職位，但未離開“老東家”前，便各自委托親屬朋友“代持”設(shè)立了“競品”麥瀾德。之后，偉思醫(yī)療就其核心專利權(quán)糾紛多次發(fā)起訴訟，指控楊、史二人違反競業(yè)禁止條款。

業(yè)務(wù)上，麥瀾德與偉思醫(yī)療也構(gòu)成了競爭關(guān)系。據(jù)悉，兩家企業(yè)的主營產(chǎn)品都包括盆底及產(chǎn)后康復(fù)設(shè)備。

裁判文書網(wǎng)顯示，2015年，偉思醫(yī)療以麥瀾德合計9項涉案專利屬于職務(wù)發(fā)明為由對后者提起訴訟，訴訟時間長達兩年，直至江蘇省最高人民法院宣判。從結(jié)果看，法院裁定只有4項專利屬于偉思醫(yī)療的職務(wù)發(fā)明。

如此糾葛，兩家企業(yè)時常被拿來比較。值得注意的是，2019年至2021年，麥瀾德營收分別為2．56億元、3．37億元、3．42億元，同比增速78．24％、31．62％、1．52％，遠低于偉思醫(yī)療。由此，2022年的反差顯得更突兀了。

02

主業(yè)營收下滑、研發(fā)低于同行

靠啥增長？

深層次看，外因之外，自身短板更值反思。

偉思醫(yī)療旗下產(chǎn)品包括磁刺激類、電刺激類、電生理類等。2022年中報數(shù)據(jù)顯示，公司上述產(chǎn)品營收分別為5571．52萬元、2712．40萬元、2087．28萬元，較2021年同期分別下滑15．82％、58．39％、14．42％。

主營產(chǎn)品營收大降的同時，康復(fù)醫(yī)療器械產(chǎn)品毛利率也出現(xiàn)下滑。截至2022年9月底，偉思醫(yī)療銷售毛利率73．38％，同比下滑1．32％。橫向來看，麥瀾德、普門科技等競對同期銷售毛利率亦有下滑。

造成上述問題，有市場競爭加劇因素。

眾成數(shù)科數(shù)據(jù)顯示，截至2020年底，國內(nèi)康復(fù)醫(yī)療器械生產(chǎn)企業(yè)達到4819家，僅在細分領(lǐng)域出現(xiàn)了一些龍頭企業(yè)，市場集中度較低。

分析師郭興表示，我國康復(fù)醫(yī)療器械產(chǎn)品多以仿制為主，同質(zhì)化和單價不高問題較突出。

而康復(fù)醫(yī)療器械產(chǎn)品在研發(fā)、上市、推廣過程中，需較高的經(jīng)濟投入和較長的培育時間，這對相關(guān)企業(yè)的研發(fā)力提出很高要求。偉思醫(yī)療想提振業(yè)績，走出同質(zhì)化泥潭，只有走強研發(fā)道路。

遺憾的是，比起花錢搞研發(fā)，偉思醫(yī)療似乎更喜營銷。2017至2019年研發(fā)費用累計投入為5896．78萬元，同期累計營收為67114．98萬元，研發(fā)投入占同期營收比為8．79％。同期累計銷售收入高達17023萬元，約占總營收比25．36％。

圖片源自偉思醫(yī)療招股書（上會稿）

同期，普門科技研發(fā)投入占總營收比為19．52％；Neurontics同期為19．19％，且Neurontics研發(fā)投入和營收幣種為美元。偉思醫(yī)療不僅差距肉眼可見，甚至低于行業(yè)均值。

靠啥驅(qū)動核心成長呢？

欣喜的是，2022年Q3，偉思醫(yī)療研發(fā)費3661．34萬元，占同期總營收比15．49％。大幅提升值得肯定，然對比普門科技的1．39億元研發(fā)費、20．65％占比，差距依然存在。

除受仿制生產(chǎn)的影響外，當(dāng)家人或也是考量因素。

據(jù)悉，王志愚歷任心翼電子總經(jīng)理、執(zhí)行董事，瑞翼電子經(jīng)理、執(zhí)行董事，好樂電子執(zhí)行董事兼總經(jīng)理，好翼電子執(zhí)行董事兼總經(jīng)理等職。相比產(chǎn)品研發(fā)，王志愚更擅長市場營銷。

截至2022年9月底，偉思醫(yī)療期內(nèi)銷售費為6170．66萬元，約是同期研發(fā)費的1．69倍。

03

變更募資、溢價收購、人才流失

內(nèi)部治理之問

2020年，偉思醫(yī)療通過公開發(fā)行募集到11．55億元。

按照規(guī)劃，上述資金將分別用于康復(fù)設(shè)備組裝調(diào)試項目、研發(fā)中心建設(shè)項目、信息化建設(shè)項目、營銷服務(wù)及品牌建設(shè)儲備資金。然從后續(xù)披露的項目進度信息看，企業(yè)行動要遠落后于既定時間。

截至2021年底，偉斯醫(yī)療研發(fā)中心建設(shè)項目進度為18．7％，信息化建設(shè)項目進度4．83％，均落后于預(yù)期�？祻�(fù)設(shè)備組裝調(diào)試項目進度更是為0。本該兩年完工的項目，偉思醫(yī)療分文未投，也引起不少投資者質(zhì)疑。

更跌眼球的是，公司還改變了上市募資用途。

2022年6月，偉思醫(yī)療決定對3個IPO募投項目進行變更。其中，擬終止“康復(fù)設(shè)備組裝調(diào)試項目”，將剩余募資用于永久補充流動資金；將研發(fā)中心建設(shè)項目及信息化建設(shè)項目的預(yù)定使用日期，由原計劃的2022年9月延期至2023年9月。

沒有意外，上述計劃披露后便引來上交所問詢。偉思醫(yī)療稱，擬終止的項目已涵蓋在新建項目內(nèi)，而項目延期則是因為新冠疫情等原因?qū)е率袌霏h(huán)境生變。

可按時間線看，2020年7月才登陸科創(chuàng)板的偉思醫(yī)療理應(yīng)對疫情影響有所預(yù)估，為何當(dāng)時未能審慎考慮？此外，擬將募投項目資金用途轉(zhuǎn)為補充流動資金的做法也值商榷。是否有些任性操作、募資嚴(yán)謹(jǐn)性幾何，內(nèi)控是否合規(guī)？

數(shù)據(jù)顯示，2022年H1公司賬面貨幣資金余額為12．73億元。同期負債率僅為4．70％，賬面既無短期借款，又無交易性金融負債、衍生金融負債。

截圖源自雪球數(shù)據(jù)

2021年11月1日，偉思醫(yī)療披露收購科瑞達激光計劃。后者作為一家專業(yè)從事醫(yī)用激光研發(fā)生產(chǎn)與銷售的企業(yè)，將推動公司在能量源器械領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局。

玩味在于，截至2021年9月底標(biāo)的公司總資產(chǎn)2279．76萬元、凈資產(chǎn)1761．01萬元。然標(biāo)的70％股權(quán)卻作價5880萬元。以此計算，標(biāo)的凈資產(chǎn)增值幅度高達377％。

一邊補充流動資金，一邊溢價收購，偉思醫(yī)療究竟在下一盤什么樣的棋？

公司技術(shù)高管離職，亦令外界有些不解。2022年12月，高級管理人員暨核心技術(shù)人員黃河、高級管理人員伍夏因個人原因辭職。

其中，黃河是核心技術(shù)人員，任職期間負責(zé)組織和管理研發(fā)工作，主要負責(zé)康復(fù)機器人項目，打造以外骨骼康復(fù)機器人為中心的康復(fù)機器人產(chǎn)品線系列。其任職期間，作為公司專利的主要發(fā)明人共取得31項專利。

如何大牛離職，對企業(yè)影響幾何？

盡管偉思醫(yī)療稱上述專利均為職務(wù)發(fā)明創(chuàng)造，所有權(quán)均屬于公司，不存在涉及職務(wù)發(fā)明的糾紛或潛在糾紛�？砷L遠看，技術(shù)人員的離職無益企業(yè)創(chuàng)新進程。有了麥瀾德案例，我們不得不對偉思醫(yī)療的人才培養(yǎng)、核心團隊把控力產(chǎn)生疑慮。

誠然，為進一步完善公司法人治理結(jié)構(gòu)，建立、健全長效激勵約束機制，吸引和留住核心骨干，偉思醫(yī)療曾推出過股權(quán)激勵計劃�？砂殡S業(yè)績增速滑坡，股權(quán)激勵亦無法觸及。如果長此以往，負向影響不可不察。

種種而觀，根源或還在公司內(nèi)部治理。一家好的企業(yè)，戰(zhàn)略制定需理性審慎前瞻，每筆錢都力求物盡其用。同時留住人才、人盡其才，企業(yè)發(fā)展最終還是要人來推動。

個中取舍，考驗偉思醫(yī)療、王志愚的大智慧。

04

新老“故事”依然誘人

信心提振依然急迫

當(dāng)然，企業(yè)有浮沉、產(chǎn)業(yè)有興衰，業(yè)績變臉并非宣判死刑。槽點、阻點之外，偉思醫(yī)療也有閃光處。

康復(fù)醫(yī)療器械業(yè)雖在我國起步較晚，可隨著老齡化來襲，市場需求正在高增。Frost＆Sullivan預(yù)測，2023年我國康復(fù)醫(yī)療器械市場規(guī)模將增至670億元。

行業(yè)競爭格局而言，作為新興醫(yī)療領(lǐng)域，康復(fù)醫(yī)療器械呈現(xiàn)百花齊放局面，產(chǎn)品種類繁多，廠商數(shù)量眾多，市場集中度較低。而高端康復(fù)器械主要被國外壟斷，進口產(chǎn)品占主流。

這個供需矛盾、高端替代潛力，對偉思醫(yī)療是挑戰(zhàn)，更是逆襲機會。

從偉思醫(yī)療披露發(fā)展戰(zhàn)略看，公司堅守主業(yè)的同時，還在積極布局醫(yī)美能量源產(chǎn)品和康復(fù)機器人產(chǎn)品。

所謂能量源醫(yī)美，是指將激光、射頻、超聲波等能量形式應(yīng)用于醫(yī)療美容，可作為日常護膚的輔助治療。

2021年新氧APP數(shù)據(jù)顯示，能量源醫(yī)美項目占比約21％，是非手術(shù)類消費中最受歡迎項目。另據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)，2025年能量源醫(yī)美市場規(guī)模將有望超500億元。

2022年11月，偉思醫(yī)療以自有資金完成收購科瑞達激光70％股權(quán)后，外界普遍認為此舉將提升其激光技術(shù)自主研發(fā)力，與公司主營業(yè)務(wù)形成良好協(xié)同效應(yīng)。

目前看，偉思醫(yī)療能量源設(shè)備產(chǎn)品矩陣豐富，且均已進入注冊階段，一旦入市業(yè)績或有一波改善。

此外，公司推出的康復(fù)機器人產(chǎn)品線2021年已上市，目前已形成包括X－walk系列和X－locom在內(nèi)，覆蓋下肢、上肢的全周期康復(fù)訓(xùn)練和評估的運動康復(fù)系列機器人產(chǎn)品。

其中，X－walk100康復(fù)減重步行訓(xùn)練車、X－walk200／300下肢步行外骨骼輔助訓(xùn)練裝置已順利取得醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證并完成批量生產(chǎn)。X－locom系列及X－walk400已進入注冊階段。

詹姆斯·柯林斯和杰里·波拉斯在《基業(yè)長青》中稱。優(yōu)質(zhì)企業(yè)要做造鐘師，也就是做建筑師，不要做報時人；同時擁護兼容并蓄的融合法，保存核心，刺激進步。

如此看，偉思醫(yī)療也在正確路上，伴隨康復(fù)機器人、能量源醫(yī)美產(chǎn)品的持續(xù)發(fā)力，公司應(yīng)不缺翻盤抓手。

考量在于，更多市場空間也意味著更多競品、更多投入、更多專業(yè)性、特色化、品控性要求，能否把傳統(tǒng)主業(yè)做扎實的同時，把新故事講好講透？看看自身研發(fā)力、內(nèi)控力，偉思醫(yī)療還有多少查漏補缺處？

不算苛求，雖然2023開年，偉思醫(yī)療整體股價漲勢不錯，累計漲幅超20％。然拉長維度，同花順iFinD數(shù)據(jù)顯示，自2020年7月上市至今，偉思醫(yī)療市值從123．71億元減至45．37億元，縮水已超60％，較上市初期的歷史高點縮水約70％。

如何把上述期許，盡快變成業(yè)績、市場信心，也是偉思醫(yī)療、王志愚一道嚴(yán)肅考題。

本文為銠財原創(chuàng)

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       原文標(biāo)題 : 業(yè)績突然雙降變臉 偉思醫(yī)療該反思什么？