使命依然堅(jiān)定，也依然任重道遠(yuǎn)

作者：于照野

編輯：郝科 李鋒

風(fēng)品：南辭

來源：首財(cái)－首條財(cái)經(jīng)研究院

2021，依然是創(chuàng)新藥大年！

19家創(chuàng)新藥企登陸港股、A股，為歷年之最。同時(shí)，大肉簽百濟(jì)神州、成大生物等開盤破發(fā)，也透出了市場(chǎng)理性、價(jià)值投資是王道。

冰火交織中，“扣關(guān)者們”又答卷幾何呢？

01

虧損與效率之思

SHOU CAI

2021年12月29日，浙江太美醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“太美醫(yī)療”）在科創(chuàng)板披露招股書，擬募20億元。

公開資料顯示，太美醫(yī)療成立于2013年6月，是一家生命科學(xué)產(chǎn)業(yè)數(shù)字化解決方案提供商，產(chǎn)品和服務(wù)覆蓋臨床研究、藥物警戒、醫(yī)藥市場(chǎng)營(yíng)銷等環(huán)節(jié)。如沖擊成功，將躋身醫(yī)藥SaaS第一股。

SaaS為Software－as－a－Service縮寫，即通過網(wǎng)絡(luò)提供軟件服務(wù)。簡(jiǎn)言之，太美醫(yī)療是為新藥研發(fā)的數(shù)字化、智能化進(jìn)程賦能。

愿景美好，然掩不住“流血”扣關(guān)的骨感。

2018－2020年以及2021年上半年（后文簡(jiǎn)稱“報(bào)告期”），太美醫(yī)療營(yíng)收約5997．43萬元、1．87億元、3．03億元、1．88億元。近三年復(fù)合增長(zhǎng)率124．75％，成長(zhǎng)性可圈可點(diǎn)。

歸屬凈利分別約－1．83億元、－3．89億元、－5．24億元、－1．58億元；扣非后歸屬凈利約－1．44億元、－1．53億元、－2．66億元、－2．31億元。持續(xù)虧損，且虧額增長(zhǎng)也扎眼。

太美醫(yī)療坦言，截至報(bào)告期末，公司尚未盈利且存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損。高額的研發(fā)費(fèi)、股份支付費(fèi)及人工成本使得公司仍處持續(xù)虧損狀態(tài)。

客觀而言，由于投入與商業(yè)化原因，TMT類企業(yè)短期難盈利也是常態(tài)。以微盟集團(tuán)為例，2021上半年經(jīng)調(diào)整凈利虧損1．19億元，原因是加在研發(fā)、運(yùn)營(yíng)等領(lǐng)域投入。

然太美醫(yī)療的虧損詬病在于，高管薪酬。

招股書顯示，太美醫(yī)療董監(jiān)高不重名累積15名。以2020年為例，15名董監(jiān)高領(lǐng)薪累積1527．90萬元，占2020年應(yīng)付職工薪酬6963．10萬元的22％。人均年薪101．86萬元，其中，董秘倪曉梅年薪達(dá)148．60萬元。

激勵(lì)人才無可厚非，只是在持續(xù)虧損情況下，太美醫(yī)療急需改善的地方還有很多，重心是否應(yīng)更偏重經(jīng)營(yíng)呢？

2018－2020年，太美醫(yī)療研發(fā)費(fèi)分別為4052．94萬元、8370．9萬元、1．09億元，雖持續(xù)增長(zhǎng)，但占營(yíng)收比例卻在下降。2018－2020年分別為67．58％、44．67％、35．98％。好在2021上半年比例達(dá)到42．99％。

太美醫(yī)療稱，研發(fā)費(fèi)主要由職工薪酬構(gòu)成，2018年占比較高主要系2018年收入規(guī)模較小。

然細(xì)品虧損病因，除了研發(fā)費(fèi)，還有高企銷售費(fèi)、管理費(fèi)。

報(bào)告期內(nèi)，公司期間費(fèi)用合計(jì)金額為1．85億元、4．85億元、6．28億元及2．68億元，分別占營(yíng)收的比例為308．72％、258．67％、207．44％及142．53％。

其中，管理費(fèi)占營(yíng)收比例為191．96％、180．69％、138．50％及67．44％，期內(nèi)占比最高。

對(duì)虧損“貢獻(xiàn)”程度孰輕孰重，一目了然。

太美醫(yī)療表示，主要由于目前公司收入體量相對(duì)較小，且處于快速發(fā)展期，需大量資金來擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模及拓展市場(chǎng)。

燒錢擴(kuò)張沒問題。關(guān)鍵在于，能否燒出核心競(jìng)爭(zhēng)力？經(jīng)營(yíng)效率、效益如何？精細(xì)化運(yùn)營(yíng)能力是否亟待提升？

02

單一依賴 低毛利率、應(yīng)收賬款增加

SHOU CAI

聚焦業(yè)務(wù)，或有更深體會(huì)。

數(shù)字化解決方案業(yè)務(wù)，是太美醫(yī)療主要收入來源，報(bào)告期內(nèi)，分別實(shí)現(xiàn)0．51億元、1．6億元、2．65億元、1．73億元，占營(yíng)收比重依次為84．34％、85．22％、87．58％、91．74％。

臨床運(yùn)營(yíng)服務(wù)，收入分別為939．2萬元、2558．82萬元、2979．22萬元、1554．21萬元，占營(yíng)收比重依次為15．66％、13．66％、9．83％、8．26％，呈縮水之勢(shì)。

升降之間，單一依賴風(fēng)險(xiǎn)幾何？

主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率也不盡人意。報(bào)告期內(nèi)，分別為38．61％、47．44％、40．94％及39．24％。而招股書可比公司，2021上半年平均毛利率達(dá)49．83％。

另一廂，應(yīng)收賬款占營(yíng)收比例也呈擴(kuò)大趨勢(shì)。2018年至2020年，應(yīng)收賬款賬面余額從758．93萬元升至6697．05萬元，占同期營(yíng)收比例從12．65％升至22．11％。2021年上半年，進(jìn)一步擴(kuò)至42．78％。

拋開壞賬風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流壓力，市場(chǎng)話語權(quán)、核心競(jìng)爭(zhēng)力是否亟待提升？

招股書亦提示了“長(zhǎng)周期合同的執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)”，表示公司存在長(zhǎng)周期合同執(zhí)行進(jìn)度不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

還有買買買帶來的商譽(yù)。2019年，太美醫(yī)療收購(gòu)了軟素科技、諾銘科技，彼時(shí)合計(jì)形成商譽(yù)1．61億元。由于軟素科技業(yè)績(jī)未達(dá)承諾金額，2020年末和2021年6月末計(jì)提了2948．35萬元和3463．42萬元的商譽(yù)減值損失。

太美醫(yī)療回復(fù)媒體表示：“受到下游醫(yī)藥行業(yè)的景氣度影響，如果后續(xù)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境持續(xù)惡化或醫(yī)藥行業(yè)政策收緊、出現(xiàn)需求趨勢(shì)性下降，抑或軟素科技和諾銘科技未能有效提升研發(fā)能力推出新產(chǎn)品或客戶拓展未達(dá)預(yù)期，均可能導(dǎo)致軟素科技和諾銘科技在未來計(jì)提商譽(yù)減值損失”。

截至2021年6月30日，太美醫(yī)療商譽(yù)賬面價(jià)值9700．8萬元，其中因收購(gòu)軟素科技、諾銘科技產(chǎn)生的商譽(yù)賬面價(jià)值分別為7552．84萬元、2147．96萬元。

03

表決權(quán)差異安排 百億市值變數(shù)

SHOU CAI

當(dāng)然，如此虧損還能產(chǎn)生商譽(yù)，背后離不開資本輸血。

數(shù)據(jù)顯示，2013－2021年，太美醫(yī)療共獲8輪融資，累積融資金額30億元，投資機(jī)構(gòu)包括騰訊投資、高瓴創(chuàng)投、常春藤資本等。

熱度不言而喻，只是資本從來不是慈善家。除了IPO壓力，也有盈利急迫性。

2021年9月28日，IPO受理前夕，太美醫(yī)療收獲F輪超12億元融資，包括騰訊投資、高瓴創(chuàng)投等12家機(jī)構(gòu)。

截至招股書簽署日，太美醫(yī)療共有46名股東，前五大股東分別是趙璐、林芝騰訊、經(jīng)緯創(chuàng)騰、五源晨熹、南京凱元，持股比例分別為17．24％、10．43％、9．38％、3．84％、3．83％。實(shí)控人為創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)趙璐。

值得注意的，太美醫(yī)療采用表決權(quán)差異安排，即控股股東、實(shí)控人趙璐所持約9277．34萬股設(shè)置為特別表決權(quán)股份（“A類股份”），剩余股份為普通股份（“B類股份”）。每一A類股份擁有的表決權(quán)數(shù)量為每一B類股份擁有表決權(quán)數(shù)量的8倍�；�于這一安排，趙璐直接及間接合計(jì)支配公司表決權(quán)的比例達(dá)到69．7789％。

對(duì)此，太美醫(yī)療直言，在重大經(jīng)營(yíng)決策上，如中小股東與控股股東、實(shí)控人持有不同意見，則有較大可能因每股對(duì)應(yīng)投票權(quán)數(shù)量的相對(duì)顯著差異而無足夠能力對(duì)股東大會(huì)的表決結(jié)果產(chǎn)生實(shí)質(zhì)影響；如實(shí)控人利用控制地位去行使69．78％的表決權(quán)或其它方式，則會(huì)對(duì)經(jīng)營(yíng)決策等事項(xiàng)造成不利影響，其他股東、特別是中小股東的利益可能受到損害。

根據(jù)《科創(chuàng)板上市規(guī)則》，對(duì)于具有表決權(quán)差異安排的公司，其市值及財(cái)務(wù)指標(biāo)需滿足該規(guī)則第2．1．4條標(biāo)準(zhǔn)中的一項(xiàng)：（一）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣100億元；（二）預(yù)計(jì)市值不低于人民幣50億元，且最近一年?duì)I業(yè)收入不低于人民幣5億元。”

按上述邏輯，太美2020年?duì)I收3．03億元，低于5億元。因此，公司選擇上述第一款上市標(biāo)準(zhǔn)，即“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣100億元”。

然招股書顯示，2020年9月，太美醫(yī)療完成報(bào)告期內(nèi)第八次增資，增資金額為107000萬元，其中221．2438萬元計(jì)入注冊(cè)資本。增資完成后，公司總注冊(cè)資本增加至約1668．63萬元。

由此測(cè)算，太美醫(yī)療當(dāng)時(shí)估值約80億元，不滿足“預(yù)計(jì)市值不低于人民幣100億元”的要求。

也基于此，招股書表示，若公司初步詢價(jià)后計(jì)算出的發(fā)行后總市值低于100億元，則存在發(fā)行被中止風(fēng)險(xiǎn)。

換言之，醫(yī)藥SaaS第一股的夙愿，不乏變數(shù)考量。

04

國(guó)產(chǎn)替代野望 能否“自我再造”？

SHOU CAI

說千道萬，還在投資者信心。

這個(gè)不能靠運(yùn)氣、僥幸。聚光燈審視下，硬核實(shí)力是關(guān)鍵。

客觀而言，槽點(diǎn)痛點(diǎn)在外，太美醫(yī)療也不乏看點(diǎn)亮點(diǎn)。

IDC報(bào)告顯示，2019 年中國(guó)生命科學(xué)研發(fā)信息系統(tǒng)解決方案廠商中，太美醫(yī)療市場(chǎng)份額為位居第一位。

截至2021年6月30日，太美醫(yī)療累計(jì)與約1000家國(guó)內(nèi)外醫(yī)藥企業(yè)及CRO 企業(yè)開展業(yè)務(wù)；累計(jì)為超360家醫(yī)院／臨床研究機(jī)構(gòu)提供數(shù)字化解決方案。

截至2021年6月30日，其 eCollect（EDC）產(chǎn)品累計(jì)支持超350 家客戶的1100余個(gè)臨床研究項(xiàng)目；eCooperate（CTMS）產(chǎn)品累計(jì)支持超100家客戶的新藥研發(fā)；eArchives（eTMF）產(chǎn)品累計(jì)支持超90家客戶的新藥研發(fā)。

為推動(dòng)醫(yī)藥業(yè)數(shù)字化進(jìn)程，2019年，太美醫(yī)療推出TrialOS醫(yī)藥研發(fā)協(xié)作平臺(tái)，提供全系列自研 SaaS 產(chǎn)品線。不但打破了行業(yè)信息壁壘，提高醫(yī)藥研發(fā)效率，也構(gòu)建了自我領(lǐng)先地位，加速國(guó)產(chǎn)替代。

行業(yè)分析師于盛梅表示，長(zhǎng)期以來，國(guó)外醫(yī)藥數(shù)字化廠商在我國(guó)市場(chǎng)占據(jù)主導(dǎo)地位。近年來，隨著醫(yī)改進(jìn)入深水區(qū)，企業(yè)新藥研發(fā)加碼，國(guó)內(nèi)也涌現(xiàn)出一批新興的臨床研究數(shù)字化產(chǎn)品及方案提供商，贏得不少國(guó)產(chǎn)替代。

但挑戰(zhàn)猶在。放眼賽道，不僅有Medidata、Veeva等國(guó)際大廠，還有泰格醫(yī)藥、醫(yī)渡科技等強(qiáng)力競(jìng)品。

行業(yè)分析師郝瑞表示，醫(yī)藥SaaS同樣是強(qiáng)專業(yè)、高門檻、重投入、重創(chuàng)新。在賽道日益成熟、競(jìng)爭(zhēng)白刃的背景下，太美醫(yī)療需要快速規(guī)�；�、更加精細(xì)化，快速打造核心創(chuàng)新壁壘。唯有更大更強(qiáng)才能成功突圍、分享國(guó)產(chǎn)替代紅利。

此次沖“科”，太美醫(yī)療擬募資20億元，其中，13．1億元用于臨床研究智能化協(xié)作平臺(tái)升級(jí)項(xiàng)目，3．5億元用于臨床研究企業(yè)端系統(tǒng)研發(fā)升級(jí)項(xiàng)目，1．8億元用于獨(dú)立影像評(píng)估系統(tǒng)研發(fā)升級(jí)項(xiàng)目，1．67億元用于藥物警戒系統(tǒng)研發(fā)升級(jí)項(xiàng)目。

截至2021年6月30日，太美醫(yī)療的資產(chǎn)總額18．79億元。募資20億元，無疑是一次“自我再造”。

更大更強(qiáng)之心，溢于言表。但能否讓市場(chǎng)買單、能否真正駕馭？后續(xù)投入產(chǎn)出比如何？

仍需時(shí)間作答。

唯一可以肯定的是，“讓好藥觸手可及”的使命依然堅(jiān)定，也依然任重道遠(yuǎn)。

本文為首財(cái)原創(chuàng)