成立于2011年的德聯(lián)資本是一家專注于技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的投資機(jī)構(gòu)。他們重點(diǎn)關(guān)注高端制造、前沿科技、醫(yī)療健康等領(lǐng)域中技術(shù)驅(qū)動(dòng)型項(xiàng)目，在機(jī)器人、智能硬件、新能源、人工智能、大數(shù)據(jù)、企業(yè)服務(wù)、醫(yī)療健康等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域投資了數(shù)十家創(chuàng)業(yè)公司。

2016年開始，這家機(jī)構(gòu)開始關(guān)注國(guó)內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新創(chuàng)制項(xiàng)目。這些項(xiàng)目有C輪后的成熟項(xiàng)目，也有在投資時(shí)期除了人以外一無(wú)所有的初創(chuàng)團(tuán)隊(duì)。

他們對(duì)當(dāng)前中國(guó)醫(yī)藥領(lǐng)域的投資有什么判斷？他們的投資邏輯是什么？對(duì)這家機(jī)構(gòu)而言，什么樣的項(xiàng)目是有吸引力的、什么樣的項(xiàng)目是值得關(guān)注的呢？帶著這些問(wèn)題，動(dòng)脈網(wǎng)采訪了德聯(lián)資本副總裁趙國(guó)寶，希望由他來(lái)解答以上疑問(wèn)。

德聯(lián)資本副總裁趙國(guó)寶

1、沒(méi)有明顯輪次偏好的投資機(jī)構(gòu)

無(wú)論是哪個(gè)領(lǐng)域，大多數(shù)投資機(jī)構(gòu)對(duì)投資輪次都會(huì)有所偏好，比如天使輪、A輪、亦或者PE階段。德聯(lián)資本投資的項(xiàng)目中，既有研發(fā)管線、管理都非常成熟的團(tuán)隊(duì)；也有剛剛成立，沒(méi)有實(shí)驗(yàn)室、沒(méi)有產(chǎn)品的超早期項(xiàng)目。

當(dāng)被問(wèn)及德聯(lián)資本的偏好時(shí)，趙國(guó)寶這樣告訴動(dòng)脈網(wǎng)：“無(wú)論是早期還是晚期，新藥整個(gè)創(chuàng)制過(guò)程中都會(huì)面臨不同的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)有不同的收益值�！�

他認(rèn)為，在這樣的背景下，首先應(yīng)該認(rèn)清基金最重要的本質(zhì)是什么。在他看來(lái)，德聯(lián)資本是一個(gè)綜合體，基金最重要的本質(zhì)是讓LP獲得回報(bào)，同時(shí)幫助有潛力的項(xiàng)目成長(zhǎng)起來(lái)。

“風(fēng)險(xiǎn)是永遠(yuǎn)存在的。在考慮一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，我們首先會(huì)考慮風(fēng)險(xiǎn)和收益比，這是所有投資最基本的邏輯�！壁w國(guó)寶表示。

而至于是早期或者晚期，這更像是一個(gè)相對(duì)的概念。所有的項(xiàng)目都沒(méi)有收入、更沒(méi)有收益，這放在其他行業(yè)都是早期項(xiàng)目。再將目光縮聚到醫(yī)藥行業(yè)，由于科學(xué)和市場(chǎng)原因，整個(gè)行業(yè)會(huì)有不同的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)�！拔覀儠�(huì)投一些具有挑戰(zhàn)性的項(xiàng)目，但基本原則不變，我們會(huì)將收益比保證在一個(gè)可控的范圍之內(nèi)。”他補(bǔ)充道。

藥物研發(fā)與其他領(lǐng)域不同，無(wú)論是臨床試驗(yàn)還是新藥申報(bào)，所有過(guò)程都是受到嚴(yán)格規(guī)范和外部控制的。“雖然有所不同，但我們對(duì)企業(yè)的預(yù)期是有跡可循的，”趙國(guó)寶表示，“德聯(lián)傾向于投資VC＋階段的企業(yè)， 也就是我們認(rèn)為的公司核心風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)基本度過(guò)，進(jìn)入高速發(fā)展階段，而不在乎公司的輪次和成立時(shí)間長(zhǎng)短�！�

2、投資中國(guó)最好的仿制藥、全球領(lǐng)先的創(chuàng)新藥

除了項(xiàng)目本身外，政策趨勢(shì)也是在投資過(guò)程中的重要參考。當(dāng)前中國(guó)正處于一個(gè)改革時(shí)期，可以看到政策上對(duì)新藥創(chuàng)制的變化。而這其中的原因是因?yàn)獒t(yī)療中存在兩方面未滿足的需求。

一方面是大眾化的需求。在實(shí)際生活中，80％的時(shí)間都不會(huì)用到這些創(chuàng)新藥，大部分時(shí)間都會(huì)用普藥去治療疾病。但中國(guó)是制藥大國(guó)，卻并非制藥強(qiáng)國(guó)。無(wú)論是仿制藥還是創(chuàng)新藥，都有提升的空間。

“仿制藥這個(gè)市場(chǎng)有近萬(wàn)億人民幣的市場(chǎng)空間，如果找到高門檻公司，依然是非常有機(jī)會(huì)的�！壁w國(guó)寶表示。他坦言，這也是德聯(lián)資本投資杭州暢溪和述康生物的原因。

杭州暢溪是德聯(lián)資本在制藥領(lǐng)域投資的第一家企業(yè)，也是國(guó)內(nèi)外極少數(shù)掌握干粉吸入給藥系統(tǒng)平臺(tái)技術(shù)的公司。吸入給藥市場(chǎng)在中國(guó)的市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)有100億元人民幣，但國(guó)內(nèi)企業(yè)的市場(chǎng)占有率不到10％。

趙國(guó)寶坦言，在投資暢溪時(shí)，這個(gè)項(xiàng)目非常早期。整個(gè)項(xiàng)目只有創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)四個(gè)人，辦公室、研發(fā)中心、甚至實(shí)驗(yàn)室都沒(méi)有。但創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)在吸入給藥市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)讓他看到了這個(gè)項(xiàng)目未來(lái)的潛力。

述康生物是德聯(lián)資本投資的一家專注于兒童混懸液藥物開發(fā)的公司。

除了生理結(jié)構(gòu)以外，兒童用藥的劑量也跟成人有所區(qū)別。兒童的用藥劑量比成人小，劑量分割是個(gè)問(wèn)題。相對(duì)于片劑，液體制劑更適合兒童，因?yàn)閯┝扛�好控制。“如果溶解度比較好，可以做成溶液；如果溶解度不好，就可以做成懸濁液，藥品是懸在液體中的�！壁w國(guó)寶表示。

兒童臨床試驗(yàn)是相對(duì)困難的，國(guó)家也推出了一些新的政策指導(dǎo)，加快兒童用藥的上市速度，比如兒童用藥的成人外推。很多藥物在成人身上都得到了長(zhǎng)時(shí)間的驗(yàn)證。這是一套兒童用藥的指導(dǎo)原則，可以用成人的數(shù)據(jù)推測(cè)兒童的劑量，減少劑量分割的試驗(yàn)時(shí)間。

不僅如此，國(guó)外的懸濁液試劑已經(jīng)經(jīng)過(guò)了很長(zhǎng)時(shí)間的驗(yàn)證，有很好的兒童數(shù)據(jù)�！耙虼�，國(guó)家也推出了新的指導(dǎo)原則，可以用亞裔人口、以及國(guó)外使用的一線藥物等數(shù)據(jù)，來(lái)推測(cè)中國(guó)地區(qū)應(yīng)該使用什么樣的劑量�！壁w國(guó)寶透露。

政策監(jiān)管上，這幾方面的助力能夠讓兒童用藥在保證安全性的同時(shí)，加快上市速度。同時(shí)技術(shù)上的門檻也能讓述康生物在同行競(jìng)爭(zhēng)中保持優(yōu)勢(shì)。

另一方面，高質(zhì)量、高創(chuàng)新度的創(chuàng)新藥也是大趨勢(shì)。中國(guó)要成為制藥強(qiáng)國(guó)，必須在創(chuàng)新上走出一條路來(lái)�！霸趧�(chuàng)新藥上，雖然我們投資的多是中國(guó)企業(yè)，但更多是面向全球領(lǐng)域的投資，他們做的任何產(chǎn)品都是全球數(shù)據(jù)�！壁w國(guó)寶向動(dòng)脈網(wǎng)透露。“因國(guó)內(nèi)審評(píng)政策的變化，全球藥物進(jìn)入中國(guó)速度加快，留給本土創(chuàng)新藥物團(tuán)隊(duì)的窗口期在縮短，創(chuàng)新藥企業(yè)產(chǎn)品需要具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力才可以更好生存�！�

盟科醫(yī)藥是一家專注于抗耐藥菌藥物的研發(fā)企業(yè)，在中美兩地運(yùn)營(yíng)。他們的研發(fā)中心設(shè)置在美國(guó)，擁有國(guó)內(nèi)最接近產(chǎn)業(yè)化的抗菌新藥和國(guó)際領(lǐng)先的研發(fā)產(chǎn)品線。德聯(lián)資本在參與其融資過(guò)程時(shí)，這家企業(yè)已經(jīng)相對(duì)成熟。

值得一提的是，盟科醫(yī)藥也是目前中國(guó)藥企唯一一個(gè)拿到美國(guó)CARB－X資助的新藥研發(fā)企業(yè)。這意味著中國(guó)的研發(fā)企業(yè)一定程度上得到全球的認(rèn)可，也意味著盟科醫(yī)藥在中國(guó)、甚至全球的競(jìng)爭(zhēng)力。

另外，德聯(lián)資本還投資了一家叫做OnKure的表觀遺傳學(xué)藥物平臺(tái)。OnKure專注于發(fā)現(xiàn)和開發(fā)靶向小分子藥物的生物制藥公司，通過(guò)改變腫瘤微環(huán)境達(dá)到優(yōu)化現(xiàn)有治療標(biāo)準(zhǔn)的目的。

“目前OnKure的產(chǎn)品線以腫瘤治療為主，但表觀遺傳學(xué)是一個(gè)學(xué)科，并不完全是腫瘤�！壁w國(guó)寶透露，“未來(lái)會(huì)有全新的產(chǎn)品線產(chǎn)出，并不完全局限于腫瘤�！�

從案例看邏輯，德聯(lián)資本并沒(méi)有給自己限定是仿制藥還是創(chuàng)新藥投資者的角色，而是根據(jù)政策和市場(chǎng)走向，在細(xì)分領(lǐng)域中選擇最具有潛力的伙伴�！叭绻�是仿制藥，那就要做到中國(guó)最好的；如果是創(chuàng)新藥，那一定要在全球具有競(jìng)爭(zhēng)力。”趙國(guó)寶總結(jié)道。

3、政策、臨床需求、技術(shù)壁壘，缺一不可

而被問(wèn)及如何篩選一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，趙國(guó)寶則強(qiáng)調(diào)：“首先要符合這個(gè)行業(yè)的政策趨勢(shì)�！奔粗袊�(guó)的政策是什么樣的，美國(guó)趨勢(shì)如何，項(xiàng)目的發(fā)展方向是不是符合行業(yè)邏輯？“

排在第一位的，一定是符合臨床需求的產(chǎn)品。沒(méi)有臨床意義、鉆政策空子的話，將來(lái)還是會(huì)面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)�！彼麖�(qiáng)調(diào)。不僅如此，隨著進(jìn)入制藥行業(yè)的企業(yè)越來(lái)越多，市場(chǎng)和競(jìng)爭(zhēng)力等因素也是必不可少的考量。

未來(lái)幾年中國(guó)會(huì)有多個(gè)自主創(chuàng)新產(chǎn)品獲批，因此，資本更會(huì)關(guān)注商業(yè)化的成功與否，商業(yè)化能力尤為重要，商業(yè)化的故事也會(huì)更難講。未來(lái)的商業(yè)化問(wèn)題，對(duì)中國(guó)現(xiàn)有的新藥創(chuàng)業(yè)公司都是巨大挑戰(zhàn)。

不僅要求產(chǎn)品在療效上有競(jìng)爭(zhēng)力，在市場(chǎng)準(zhǔn)入、KOL教育、定價(jià)策略（尤其是目前吉利德在丙肝藥物、BMS在抗PD－L1抗體的低定價(jià)策略出現(xiàn)的情況下）上都要做到選擇正確，很多現(xiàn)有的以科學(xué)家為主導(dǎo)的藥物研發(fā)公司是否有能力面對(duì)新的挑戰(zhàn)，這點(diǎn)是有疑問(wèn)的，有更好的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)的企業(yè)會(huì)有更好的前景。

以糖尿病藥物市場(chǎng)為例，到今天為止，全球的糖尿病市場(chǎng)鮮有小公司，諾和諾德、賽諾菲、禮來(lái)、默克四大巨頭占領(lǐng)了主要市場(chǎng)。不僅如此，整個(gè)代謝性疾病市場(chǎng)的創(chuàng)業(yè)公司都不多。

“這些是需要長(zhǎng)期使用的藥物，所以對(duì)安全性的要求非常高。臨床試驗(yàn)的人數(shù)、花費(fèi)都是創(chuàng)業(yè)公司很難承擔(dān)的�！壁w國(guó)寶解釋道。再加上巨頭公司現(xiàn)有的優(yōu)勢(shì)，后來(lái)者在產(chǎn)品上市后也會(huì)需要付出比較大的營(yíng)銷成本。

而反觀腫瘤領(lǐng)域，這個(gè)領(lǐng)域同樣有很多公司進(jìn)入，但情況卻有很大的不同。大部分的抗生素藥物的治愈率都在90％以上，再提升也不會(huì)有很大的空間。但腫瘤則不同，即便是生存期延長(zhǎng)兩個(gè)月，對(duì)腫瘤治療而言，也是意義非凡的。

簡(jiǎn)而言之，腫瘤新藥的價(jià)值體現(xiàn)更加明顯。

不僅如此，在腫瘤的臨床試驗(yàn)上，只要找到了合適的患者，小規(guī)模的臨床試驗(yàn)也有獲批的可能。

除了外在因素，生物技術(shù)類的投資必不可少的則是對(duì)技術(shù)難度和風(fēng)險(xiǎn)的考量。技術(shù)需要存在門檻和壁壘，這樣才能在同類競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)優(yōu)勢(shì)。但這些風(fēng)險(xiǎn)是可以克服的，還是需要進(jìn)一步進(jìn)行驗(yàn)證，趙國(guó)寶認(rèn)為在投資過(guò)程中需要進(jìn)行的科學(xué)預(yù)判。

“創(chuàng)新是科學(xué)性的事情，沒(méi)有辦法完全避免風(fēng)險(xiǎn)，但很多是可以通過(guò)細(xì)致的研究、對(duì)比進(jìn)行預(yù)測(cè)的。”他繼續(xù)說(shuō)道。比如通過(guò)對(duì)比同類的產(chǎn)品、成功的靶點(diǎn)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的進(jìn)度，再去咨詢業(yè)內(nèi)專家，從而找出最核心的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

“我們認(rèn)為如果最核心的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)已經(jīng)跨過(guò)去，那剩下的風(fēng)險(xiǎn)都是可以接受的�！彼�如是說(shuō)道。“人多人少，早期還是成熟期，反而不是很重要�！�

最核心的風(fēng)險(xiǎn)克服掉，也說(shuō)明了公司在行業(yè)里的競(jìng)爭(zhēng)力。在某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域具有領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)力的項(xiàng)目，對(duì)德聯(lián)來(lái)說(shuō)是非常有吸引力的。

而如果一個(gè)項(xiàng)目的核心風(fēng)險(xiǎn)還沒(méi)有取得突破、或者沒(méi)有得到最終驗(yàn)證，這樣的項(xiàng)目仍然是值得關(guān)注的。“如果取得了一定的進(jìn)展，這樣的項(xiàng)目也是我們?cè)敢馊�參與和支持的�！彼�告訴動(dòng)脈網(wǎng)。

4、港股市場(chǎng)變化，如何應(yīng)對(duì)？

2018年，港交所正式向未盈利的生物技術(shù)企業(yè)拋來(lái)了橄欖枝。這在國(guó)內(nèi)的生物技術(shù)、尤其是醫(yī)藥領(lǐng)域可謂一石掀起千層浪。

港股開放之前，未盈利的生物技術(shù)企業(yè)只能通過(guò)納斯達(dá)克登陸資本市場(chǎng)，這也是資本為數(shù)不多的退出渠道。如果去港股就能實(shí)現(xiàn)退出，如此一來(lái)參與的資金就會(huì)更多，無(wú)形中將促進(jìn)中國(guó)醫(yī)藥的研發(fā)進(jìn)程，縮短與國(guó)際的差距。

而這樣的變化，對(duì)德聯(lián)資本的投資邏輯又有什么影響呢。

趙國(guó)寶認(rèn)為，香港是一個(gè)國(guó)際化的市場(chǎng)。這個(gè)市場(chǎng)仍然是中國(guó)人居多，中國(guó)人能更好的理解中國(guó)人，多數(shù)公司能夠得到一個(gè)比納斯達(dá)克市場(chǎng)更合理的估值。

“投資者更能意識(shí)到中國(guó)的價(jià)值和全球是不同的，這對(duì)優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)業(yè)公司來(lái)講會(huì)是一件好事�！彼�如是說(shuō)道。

但他也強(qiáng)調(diào)，無(wú)論市場(chǎng)怎么變，項(xiàng)目的判斷標(biāo)準(zhǔn)、行業(yè)的技術(shù)門檻是不變的。因此，他認(rèn)為，退出渠道的變化并不意味著市場(chǎng)需求的變化，更不意味著基金本質(zhì)的變化。

“我們會(huì)以不變應(yīng)萬(wàn)變，投資邏輯不會(huì)有太大的變化�！彼�這樣回答道。“在中國(guó)，德聯(lián)未來(lái)會(huì)給優(yōu)秀的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)更高的溢價(jià)；在全球，德聯(lián)會(huì)給擁有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力產(chǎn)品的團(tuán)隊(duì)更高的溢價(jià)�！�