文/瑞財經(jīng) 孫肅博

“從北京大學腫瘤醫(yī)院被安排到京西腫瘤醫(yī)院，正常嗎？”

知乎上，有網(wǎng)友這樣提問道。評論區(qū)的網(wǎng)友眾說紛紜，多半都表示不靠譜。

事實上，京西腫瘤醫(yī)院與北京大學腫瘤醫(yī)院的確關系匪淺，雙方不僅曾共同開發(fā)了一個“早期癌癥輔助篩查系統(tǒng)”，京西腫瘤醫(yī)院的多名執(zhí)業(yè)醫(yī)師目前亦在北京大學腫瘤醫(yī)院執(zhí)業(yè)。

2014年，北京大學腫瘤醫(yī)院與北大醫(yī)藥（000788.SZ）、北京北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)基金管理有限公司（以下稱“北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)基金”）、心安（北京）醫(yī)療投資咨詢有限公司（以下稱“心安醫(yī)療”）共同投資設立了北京北大醫(yī)療腫瘤醫(yī)院管理有限公司（以下稱“腫瘤醫(yī)院管理公司”）。

隨后，北大醫(yī)藥試圖通過腫瘤醫(yī)院管理公司、北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)基金共同設立基金購買京西腫瘤醫(yī)院65%的股權。但最終基于項目后期投資、對經(jīng)營的影響等方面的考慮，收購并未完成。

轉眼到2018年，一家名為佰澤醫(yī)療投資集團有限公司（以下稱“佰澤醫(yī)療投資”）完成了對京西腫瘤醫(yī)院的收購。六年后，佰澤醫(yī)療投資的境外上市主體“佰澤醫(yī)療集團”（以下稱“佰澤醫(yī)療”）于港交所遞交了招股書。

從佰澤醫(yī)療的招股書中可以發(fā)現(xiàn)，其董事長趙永凱正是北大醫(yī)藥的前董事長。當年佰澤醫(yī)療收購京西腫瘤醫(yī)院時，趙永凱剛剛從北大醫(yī)藥辭職。加入佰澤醫(yī)療，是受到了京西腫瘤醫(yī)院院長徐旭的邀請。

截至遞表前，佰澤醫(yī)療擁有6家民營營利性醫(yī)院的股權所有權及2家民營非營利性醫(yī)院的管理權。熱衷于收購醫(yī)院的佰澤醫(yī)療，2021年-2023年已累計虧損了1.62億元。

01

控股股東讓出董事長之位

三年四輪融資估值增長不足2倍

1.董事長不持股但拿高薪

佰澤醫(yī)療的故事，要從2017年說起。

那一年，時任北大醫(yī)藥董事長的趙永凱在公司陷入“代持案”后，與董事楊驍雙雙辭職。

即使后續(xù)北大醫(yī)藥發(fā)布公告解釋稱，趙永凱的離職與代持案無關，但還是引發(fā)了市場的猜測。而兩年后，北大醫(yī)藥的控股股東北大方正集團有限公司（以下稱“方正集團”），在沒有任何征兆的情況下，宣告破產(chǎn)重組。

同一年，佰澤醫(yī)療的境內(nèi)主體佰澤醫(yī)療投資正式設立。次年年初，趙永凱就加入了這家公司。

彼時，北京的一家私立醫(yī)院——“京西腫瘤醫(yī)院”的一股東正有意出售手中股份。而這所醫(yī)院的院長徐旭瞄準了時機，想尋求外部資源、組建團隊以進一步發(fā)展醫(yī)院。

在徐旭的協(xié)調下，佰澤醫(yī)療投資收購了京西腫瘤醫(yī)院70%的權益。趙永凱，正是受到徐旭的邀請，才加入佰澤醫(yī)療投資。

值得一提的是，徐旭與趙永凱都曾在北大醫(yī)藥的歷史股東北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)集團有限公司（以下稱“北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)集團”）任職。

徐旭于2005年2月至 2012年12月先后在北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)集團任副總裁兼董事會秘書，趙永凱于2015年4月至2016年10月在北大醫(yī)療產(chǎn)業(yè)集團任董事。

直至遞表前，徐旭通過其最終控制的實體Bayway Fund L.P.、Sugar Berry、 Cheery Smiley及Backspace控制百澤醫(yī)療70.12%的股份，為公司控股股東。而趙永凱并沒有于百澤醫(yī)療持有股份。

不過，瑞財經(jīng)《預審IPO》穿透招股書發(fā)現(xiàn)，佰澤醫(yī)療于遞表前，確立了一份購股權計劃，但需等順利上市后才可實施。在這份購股權計劃中，趙永凱將被授出 2085.27萬股購股權相關股份數(shù)目。

此外，趙永凱在佰澤醫(yī)療遞表前，擔任公司執(zhí)行董事兼董事長。2021年-2023年，其董事酬金分別為103.5萬元、157.5萬元、155.3萬元，均高于徐旭。

2.三年融資7.43億元，估值僅漲不到2倍

佰澤醫(yī)療投資成立后，經(jīng)過初期的數(shù)輪股權轉讓，蘇州北醫(yī)佰惠投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“蘇州北醫(yī)佰惠”）于2018年9月成為了其控股股東。

彼時，曹茜、崔勇及徐旭為蘇州北醫(yī)佰惠的執(zhí)行事務合伙人北京佰惠投資基金管理有限公司（以下稱“佰惠投資基金”）的股東，分別擁有約51%、20%及29%的股權。（后于2021年8月，曹茜以520萬元的價格將佰惠投資基金51%股權轉讓給了徐旭）

作為蘇州北醫(yī)佰惠的唯一執(zhí)行事務合伙人，佰惠投資基金擁有其1.25%的合伙權益。

2018年9月至2019年8月期間，蘇州北醫(yī)佰惠為支持佰澤醫(yī)療投資的營運及資金需要，對其完成了多輪注資，合共約1.92億元。

仰賴對高級管理團隊決策能力的信賴及信心，佰澤醫(yī)療投資發(fā)展初期的大部分主要投資者均選擇作為蘇州北醫(yī)佰惠的有限合伙人以持有公司權益。

2020年4月至2021年4月，佰澤醫(yī)療投資完成了兩輪外部融資，投資者包括上海栩琨企業(yè)管理有限公司（以下稱“上海栩琨管理”）、正奇（北京）資產(chǎn)管理有限公司（以下稱“正奇資產(chǎn)”）、安徽北醫(yī)匯金股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“安徽北醫(yī)匯金”）、安徽北醫(yī)惠方股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“安徽北醫(yī)惠方”）、寧波長商昆仲投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“寧波長商昆仲投資”）、邁勝醫(yī)療設備有限公司（以下稱“邁勝醫(yī)療設備”）及深圳前海元明醫(yī)療產(chǎn)業(yè)投資基金（有限合伙）（以下稱“深圳前海元明醫(yī)療”）。

2021年8月10日，為做好境外上市的準備，佰澤醫(yī)療投資開始進行重組。作為重組的一部分，佰澤醫(yī)療投資當時的股東向北醫(yī)佰惠醫(yī)療管理（上海）有限公司（以下稱“北醫(yī)佰惠醫(yī)療（上海）”)轉讓了各自所持股權。轉讓完成后，佰澤醫(yī)療投資成為了北醫(yī)佰惠醫(yī)療（上海）的全資子公司。

2021年10月-2021年12月，北醫(yī)佰惠醫(yī)療（上海）又獲得了一輪融資，投資者包括安徽北醫(yī)匯金、無錫金投魯信創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“無錫金投魯信”）、山東省魯信新舊動能轉換創(chuàng)投母基金合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“山東魯信新舊動能”）、成都魯信菁蓉貳期創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）（以下稱“成都魯信菁蓉”）、深圳市澤信管理中心合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“深圳澤信管理”）、上海箴茂信息科技中心（有限合伙）（以下稱“上海箴茂信息”）、Fairy Tale。

不過奇怪的是，北醫(yī)佰惠醫(yī)療（上海）獲得的此輪融資，實際投資款到賬時間為投資協(xié)議簽訂的一年半后——2023年7月。

2021年12月底，佰澤醫(yī)療作為境外上市在開曼群島被注冊成立為獲豁免有限公司。后通過一系列重組，北醫(yī)佰惠醫(yī)療（上海）成為了佰澤醫(yī)療的間接全資附屬公司。

2023年4月-8月，佰澤醫(yī)療獲得了SCYC Holdings Limited、上海鐸厚企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“上海鐸厚企管”）及上海信倫企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“上海信倫企管”）的融資。

據(jù)瑞財經(jīng)《預審IPO》統(tǒng)計，2020年4月-2023年8月，佰澤醫(yī)療集團（包括佰澤醫(yī)療、佰澤醫(yī)療投資及北醫(yī)佰惠醫(yī)療（上海））共獲得了四輪融資，融資金額合計7.43億元。然而，其估值僅從9.5億元增至了26.25億元，僅增長了1.76倍。

值得一提的是，最后一輪融資中向佰澤醫(yī)療投資的SCYC Holdings Limited為一家于2023年3月22日在英屬維爾京群島注冊成立的控股有限公司，由上海松朝煜程企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（以下稱“上海松朝煜程”）全資擁有。而上海松朝煜程由上海毓正澤榮企業(yè)管理有限公司（以下稱“上海毓正澤榮”）持股36.9979%，其亦為徐旭實控的安徽北醫(yī)匯通的有限合伙人。

事實上，徐旭在通過Bayway Fund L.P.、Sugar Berry、 Cheery Smiley及Backspace控制佰澤醫(yī)療股份的過程中，其與Bayway Fund L.P.、Sugar Berry、 Cheery Smiley及Backspace之間又有多家中間實體，其中就包括佰澤醫(yī)療集團的戰(zhàn)投者們——安徽北醫(yī)匯金、安徽北醫(yī)惠方及安徽北醫(yī)匯通。

直至遞表前，佰澤醫(yī)療由徐旭實控的主體Bayway Fund L.P持股57.56%,由徐旭實控的主體Backspace、Cheery Smile、Sugar Berry合計持股4.48%，由朱紅兵實控的主體Xuxi Holding持股8.09%，由上海正闔盛企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）持股9.2%，由上海晟荏企業(yè)管理合伙企業(yè) （有限合伙）持股7.65%，由QHYM Investment Ltd.持股3.13%，由Changshang Ltd.持股1.84%，由上海箴茂持股1.24%，由邁勝醫(yī)療設備持股0.61%，由Fairy Tale持股1.4%，由SCYC Holdings Limited持股0.57%，由上海鐸厚企管、上海信倫企管各持股2.6%、0.57%。

02

三年累虧1.6億元

一路“買買買”致6.4億元商譽

三年時間，佰澤醫(yī)療將融資所得款都用于了業(yè)務的發(fā)展、收購、拓展及經(jīng)營。的確，自2018年6月收購第一家醫(yī)院——京西腫瘤醫(yī)院后，佰澤醫(yī)療一直走在“買”醫(yī)院的路上。同時，其還對一些醫(yī)院進行托管業(yè)務，收取托管費。

2021-2023年，佰澤醫(yī)療集團的營業(yè)收入分別為4.62億、8.03億和10.72億元；年內(nèi)虧損分別為6195.5萬、7551.5萬和2440.6萬元。三年時間，佰澤醫(yī)療累計虧損了1.62億元。

對于虧損，佰澤醫(yī)療表示，主要是受到新冠疫情的不利影響。此外，旗下醫(yī)院處于爬坡期，虧損較大，拖累了業(yè)績的整體表現(xiàn)。

佰澤醫(yī)療在招股書中坦言，公司計劃通過此次上市募資以及利用內(nèi)部財務資源及╱或銀行借款為擬進行的收購活動提供資金。不過，截至遞表前，佰澤醫(yī)療尚未就收購簽訂任何意向書或協(xié)議，也未發(fā)現(xiàn)任何明確的收購目標。

根據(jù)招股書，佰澤醫(yī)療于遞表前最近一次收購醫(yī)院系2022年收購了武陟濟民醫(yī)院。截至目前，其旗下共有6家民營營利性醫(yī)院的股權所有權。其中，系收購而來的醫(yī)院有5家，自建醫(yī)院1家。

值得注意的是，佰澤醫(yī)療旗下的醫(yī)院曾發(fā)生過醫(yī)療糾紛。在佰澤醫(yī)療的業(yè)績記錄期間及直至遞表前，其旗下醫(yī)院為解決醫(yī)療糾紛而支付的賠償總額達190萬元。

此外，在六年收購五家醫(yī)院的情況下，雖然營收在不斷壘高，但瑞財經(jīng)《預審IPO》發(fā)現(xiàn)，佰澤醫(yī)療的商譽也在增長。截至2021年-2023年各期末，佰澤醫(yī)療的商譽分別為5.08億元、6.43億元、6.43億元。2023年，佰澤醫(yī)療的商譽占凈資產(chǎn)比例已高達54.68%。

佰澤醫(yī)療表示，公司不會攤銷商譽，但若有事件發(fā)生或情況改變顯示可能發(fā)生減值，則會至少每年進行一次減值評估。

03

大客戶為托管醫(yī)院

為其提供逾1億元無息貸款

在佰澤醫(yī)療的收入構成中，2021年-2023年醫(yī)院業(yè)務的收入占比分別為68.2%、77%、75.9%；醫(yī)院管理業(yè)務的收入占比分別為5.7%、4.6%、3.8%。

目前，佰澤醫(yī)療旗下管理及運營兩家托管醫(yī)院黃山首康醫(yī)院、太原市萬柏林區(qū)和平社區(qū)衛(wèi)生服務中心，佰澤醫(yī)療向他們收取管理費。

但瑞財經(jīng)《預審IPO》穿透招股書發(fā)現(xiàn)，被托管的醫(yī)院之一黃山首康醫(yī)院于2021年-2023年均為佰澤醫(yī)療的第一大客戶。

2021-2023年，佰澤醫(yī)療來自五大客戶的收入分別占同期總收入的25.4%、18.1%及20.4%，其中來自最大客戶黃山首康醫(yī)院的收入分別占同期總收入的14.9%、12.9%及16.5%。

報告期內(nèi)，黃山首康醫(yī)院各年度收入貢獻額分別為6883.7萬元、1.03億元、1.77億元。

在關聯(lián)交易額不斷提升的同時，佰澤醫(yī)療的應收賬款數(shù)額也在持續(xù)提升。2021年至2023年，佰澤醫(yī)療來自黃山首康醫(yī)院的貿(mào)易應收賬款分別為2662.7萬元、3791.1萬元、4257.1萬元；其他應收款項分別為1.46億元、1.77億元和1.84億元。

值得注意的是，佰澤醫(yī)療還同時于2021年-2023年期間合計為黃山首康醫(yī)院提供了約1.13億元的無息借款，以及5.63億元的融資擔保。

然而，佰澤醫(yī)療自己本身也在向銀行借款。截至2021年-2023年各期末，佰澤醫(yī)療的銀行借款分別為1.23億元、2.05億元、3.34億元。截至2023年12月31日，佰澤醫(yī)療需于一年內(nèi)償還的借款為2.57億元。而同期，其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅有2.42億元。

此外，瑞財經(jīng)《預審IPO》了解到，佰澤醫(yī)療在托管黃山首康醫(yī)院、太原市萬柏林區(qū)和平社區(qū)衛(wèi)生服務中心的同時，還分別持有這兩家醫(yī)院的相關舉辦者權益。

所謂舉辦者權益，即民辦非企業(yè)單位舉辦者持有的權益。舉辦者有權向民辦非企業(yè)單位查詢捐贈財產(chǎn)的使用和管理情況，并提出意見和建議，且如組織章程細則有所規(guī)定，也可享有相關民辦非企業(yè)單位的其他營運權（如提名執(zhí)行委員會成員），但無權以相關民辦非企業(yè)單位的股息或其他分派形式收取經(jīng)濟利益，或在相關民辦非企業(yè)單位清盤時獲取任何剩余資產(chǎn)。

截至2021年、2022年及2023年12月31日，佰澤醫(yī)療就收購托管醫(yī)院的舉辦者權益而支付的代價金額分別為1.83億元、1.78億元及1.73億元，分別占截至同日資產(chǎn)總值的10.3%、8.4%及7.8%。

附：佰澤醫(yī)療上市發(fā)行中介機構清單

獨家保薦人：招銀國際融資有限公司

法律顧問：周俊軒律師事務所與北京市通商律師事務所聯(lián)營、通商律師事務所、邁普達律師事務所（香港）有限法律責任合伙

核數(shù)師及申報會計師：畢馬威會計師事務所

獨立行業(yè)顧問：弗若斯特沙利文

       原文標題 : 佰澤醫(yī)療頭舉6億商譽IPO，實控人讓出董事長之位