3、買(mǎi)與賣(mài) 融創(chuàng)的安全邊界

相比碧桂園、萬(wàn)科，融創(chuàng)中國(guó)情況或更糟些。

眾所周知，融創(chuàng)曾屢屢扮演白衣騎士，堪稱(chēng)“并購(gòu)?fù)酢�。長(zhǎng)江商報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2014年至2019年6月，融創(chuàng)中國(guó)少則數(shù)億、多則百億的并購(gòu)，耗資已逾2000億元。

頻頻一擲千金，也讓融創(chuàng)行業(yè)排名不斷上升，由過(guò)去的top10一躍升至四巨頭。伴隨恒大爆雷，躍居前三。

然2022開(kāi)年，這位“金主”遭遇波瀾。2月28日，融創(chuàng)中國(guó)突然出現(xiàn)股債雙殺，盤(pán)中跌幅超17％，收盤(pán)跌幅16．34％。此外旗下物業(yè)公司融創(chuàng)服務(wù)收跌近8％。多筆債券殺跌，境內(nèi)債“21融創(chuàng)03”跌10％，美元債“SUNAC 7 1／2 02／01／24”等跌幅超6％。

并有多位債權(quán)人在微博等社交平臺(tái)投訴：融創(chuàng)中國(guó)商票逾期未兌付，涉及全國(guó)多個(gè)區(qū)域，金額從幾萬(wàn)元到上百萬(wàn)不等。

天眼查顯示，2022年2月以來(lái)，融創(chuàng)中國(guó)已出現(xiàn)20余宗票據(jù)追索權(quán)糾紛司法案件，其在重慶、四川、上海、廣東等地子公司均有涉及。

評(píng)級(jí)也不算樂(lè)觀。2月11日，穆迪將融創(chuàng)中國(guó)控股有限公司的公司家族評(píng)級(jí)（CFR）從“Ba3”下調(diào)至“B1”，同時(shí)將其高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)從“B1”調(diào)至“B2”。評(píng)級(jí)展望“穩(wěn)定”調(diào)為“負(fù)面”。

穆迪助理副總裁兼分析師Kelly Chen表示：“此次評(píng)級(jí)下調(diào)反映出融創(chuàng)中國(guó)的流動(dòng)性緩沖能力下降，原因是其融資渠道受限，運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流減弱。”

1月20日，惠譽(yù)也已將融創(chuàng)中國(guó)的長(zhǎng)期外幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)自BB調(diào)至BB－，展望負(fù)面。

看空并非完全苛求。

債務(wù)端看，截至2021上半年底，融創(chuàng)凈負(fù)債率86．6％、非受限現(xiàn)金短債比1．11，均達(dá)到要求。但其剔除預(yù)收款項(xiàng)后的資產(chǎn)負(fù)債率76％，較去年底下降約2．3個(gè)百分點(diǎn)，距離低于70％的監(jiān)管要求仍有一定距離。

其中，流動(dòng)負(fù)債7550億元、非流動(dòng)負(fù)債總額2422億元，短期借貸及長(zhǎng)期借貸當(dāng)期到期部分的金額910億元。

這還只是紙面輻照。從2018年開(kāi)始，融創(chuàng)中國(guó)的少數(shù)股東權(quán)益開(kāi)始增長(zhǎng)，到2021年6月30日，比重已達(dá)38．37％，但收益比重不足10％。

此前，瑞銀一份研報(bào)曾指出，按融創(chuàng)2014年至2020年現(xiàn)金流往績(jī)估算，相對(duì)其表內(nèi)債務(wù)3040億元，融創(chuàng)表外債務(wù)約2000億元。

業(yè)績(jī)端也有增長(zhǎng)煩惱。2021年，融創(chuàng)中國(guó)累計(jì)實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額約5973．6億元，同比增長(zhǎng)4％，累計(jì)合同銷(xiāo)售面積約4141．8萬(wàn)平方米，合同銷(xiāo)售均價(jià)約14420元／平方米。歸屬于公司的權(quán)益合同銷(xiāo)售金額約3615．7億元。

盡管銷(xiāo)售金額有所增長(zhǎng)，但2021上半年，融創(chuàng)累計(jì)實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額約3207．6億元，同比增長(zhǎng)64％。

從上半年增長(zhǎng)64％，到年終僅增長(zhǎng)4％，可見(jiàn)融創(chuàng)2021下半年的銷(xiāo)售頹勢(shì)。

值得注意的是，2021年融創(chuàng)拿地37．8宗，拿地建面455萬(wàn)方，總金額614億。拿地排名第四，僅次于央企中海、保利、華潤(rùn)。被稱(chēng)“土儲(chǔ)王”的光鮮背后，結(jié)合上述負(fù)債、業(yè)績(jī)、產(chǎn)品開(kāi)發(fā)周期，資金鏈后續(xù)壓力、現(xiàn)金流穩(wěn)健性不可不察。

2022年1－2月拿地市場(chǎng)上，鮮見(jiàn)融創(chuàng)蹤影。

同時(shí)，銷(xiāo)量低迷問(wèn)題仍未有效緩解。前兩個(gè)月實(shí)現(xiàn)合約銷(xiāo)售502．8億元，同比下降26．5％。對(duì)應(yīng)建筑面積約379．7萬(wàn)平方米，每平方米均價(jià)13240元。

實(shí)際上，2021中期業(yè)績(jī)會(huì)上，孫宏斌就直言：“下半年房地產(chǎn)融資和信貸市場(chǎng)、銷(xiāo)售市場(chǎng)壓力都很大，企業(yè)要給自己留有安全邊界”。

下半年，融創(chuàng)頻頻賣(mài)賣(mài)“回血”，如兩度出售貝殼股份，套現(xiàn)約68．9億元；退出杭州兩項(xiàng)目股權(quán)，回籠16．73億元；18億元出售商管公司予服務(wù)集團(tuán)，26．8億元出售上海虹橋商務(wù)區(qū)寫(xiě)字樓、杭州核心地段酒店及寫(xiě)字樓三項(xiàng)目。

進(jìn)入2022年，昆明融創(chuàng)文旅城二期40％股權(quán)以14億元轉(zhuǎn)讓予華發(fā)；武漢一江源項(xiàng)目、武漢甘露山文創(chuàng)城部分股權(quán)，常州融譽(yù)置業(yè)也相繼轉(zhuǎn)讓。

2月末，路透社引述消息人士透露，融創(chuàng)中國(guó)正向中國(guó)信達(dá)洽談出售上海和北京的兩個(gè)項(xiàng)目。

對(duì)此，融創(chuàng)沒(méi)有實(shí)錘消息。孰是孰非，留給時(shí)間作答。

可以肯定的是，買(mǎi)勢(shì)如虹、賣(mài)勢(shì)亦洶涌，出手效率可圈點(diǎn)。然資金壓力亦肉眼可見(jiàn)，翻云覆雨、進(jìn)退切換中，拋開(kāi)能否最終解開(kāi)財(cái)務(wù)困境，融創(chuàng)的安全邊界到底在哪？孫宏斌不乏敬畏、高效執(zhí)行之思。

4、取與舍 誰(shuí)能笑傲江湖

城頭變幻大王旗、江山代有才人出。

回顧房企20多年奔騰大潮，從“招保萬(wàn)金”到“碧恒萬(wàn)融”，每一代巨頭崛起離不開(kāi)企業(yè)主觀能動(dòng)性，更離不開(kāi)時(shí)代大勢(shì)助推。

如今，時(shí)代需求生變，一味高杠桿、規(guī)模化增長(zhǎng)已不再適用，深耕細(xì)作、高質(zhì)穩(wěn)優(yōu)成為新的主題詞，慣用老套路者被淘汰掉隊(duì)，是必然事件。

值此大浪淘沙、格局重塑之時(shí)，頭部企業(yè)想捍衛(wèi)江湖地位必須改變。

規(guī)模越大、責(zé)任越大。如何既大又強(qiáng)、既快又穩(wěn)，好在順勢(shì)而為上，碧桂園、萬(wàn)科、融創(chuàng)也有可貴努力。

碧桂園3月3日晚公告稱(chēng)，公司于3月2日及3月3日在公開(kāi)市場(chǎng)購(gòu)回將于2023年1月到期的4．75％優(yōu)先票據(jù)，合計(jì)金額600萬(wàn)美元。

行業(yè)分析師李晨認(rèn)為，此次債券回購(gòu)，將減少公司一年內(nèi)到期負(fù)債，改善公司債務(wù)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化現(xiàn)金短債比，有助于增強(qiáng)投資人信心。

萬(wàn)科方面，物業(yè)服務(wù)、物流地產(chǎn)、租賃公寓等領(lǐng)域的加速布局，也在夯實(shí)其轉(zhuǎn)型底盤(pán)。2021年1－6月，萬(wàn)科物業(yè)服務(wù)營(yíng)收103．8億元，同比增長(zhǎng)33．3％；租賃住宅業(yè)務(wù)營(yíng)收13．19億元，同比增長(zhǎng)25．6％；商業(yè)開(kāi)發(fā)與運(yùn)營(yíng)為36．39億元，同比增長(zhǎng)19．0％；物流倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)為13．4億元，同比増長(zhǎng)64％。

整體體量仍然不大，但增速不乏期許。星星之火可燎原、若持續(xù)保持該勢(shì)頭，未來(lái)躋身新增曲線、業(yè)績(jī)第三極也未可知。

融創(chuàng)方面，產(chǎn)品力的日拱一卒值得圈點(diǎn)：

在WELL、LEED、被動(dòng)式超低能耗等專(zhuān)業(yè)認(rèn)證中也頗有收獲。近年已有無(wú)錫融創(chuàng)·璦頤灣、濟(jì)南財(cái)富中心、上海歌斐中心、西安融創(chuàng)·曲江印、石家莊·融創(chuàng)城、濟(jì)南融創(chuàng)文旅城等代表項(xiàng)目獲得認(rèn)證。融創(chuàng)合肥壹號(hào)院還獲得“三星級(jí)綠色建筑標(biāo)識(shí)”認(rèn)證。

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3月2日，銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清表示，房地產(chǎn)泡沫化金融化勢(shì)頭得到根本扭轉(zhuǎn)。去年房?jī)r(jià)下降，房地產(chǎn)泡沫化、貨幣化問(wèn)題發(fā)生根本性扭轉(zhuǎn)。

消息一出，房市為之振奮。

沒(méi)錯(cuò)，利空出盡便是利好。杠桿泡沫破裂、根本扭轉(zhuǎn)的背后，一個(gè)行業(yè)新生態(tài)漸行漸近。春天已在路上，頭部房企復(fù)蘇回暖、否極泰來(lái)是大概率事件。

問(wèn)題是，在什么時(shí)間、也何種方式回歸。

周期定律告訴我們，企業(yè)冷暖興衰本是常態(tài)，關(guān)鍵在于穿越周期。經(jīng)歷陣痛挫折后，能否舍棄高周轉(zhuǎn)、高杠桿迷戀，真正走出一條質(zhì)量為先的新路。而不是行業(yè)一轉(zhuǎn)暖，又回到舊路徑依賴，進(jìn)而積蓄更大風(fēng)險(xiǎn)、最終品嘗更多“苦果”。

從規(guī)模到質(zhì)量！如何大而強(qiáng)、大又穩(wěn)、面子里子兼具，考驗(yàn)碧桂園、萬(wàn)科、融創(chuàng)取舍。

       原文標(biāo)題 : 面子與里子 碧桂園、萬(wàn)科 、融創(chuàng)中國(guó)何時(shí)“既大又強(qiáng)”？