作者：潘妍

出品：全球財說

“當(dāng)潮水退去的時候，才知道誰在裸泳”。

隨著生物醫(yī)藥IPO頻頻被拒、醫(yī)療器械商業(yè)化遇阻，具有高增長、高毛利、集采免疫屬性的醫(yī)美行業(yè)，曾成為不少投資者心中的“避風(fēng)港”。

可惜如今，即便是醫(yī)美巨頭的日子也不好過。行業(yè)監(jiān)管逐漸趨嚴、新興勢力漸次崛起，曾憑借玻尿酸概念大殺四方的A股“醫(yī)美三劍客”集體失速，揮別高增長時代。

其中，營收規(guī)模最大的華熙生物（688363. SH）失速最為明顯，陷入營利雙降的困境。

跌落造富神壇

2024年上半年，華熙生物營業(yè)收入同比下降8.61%至28.11億元，歸母凈利潤同比下降19.51%至3.41億元。

早在2023年，華熙生物的業(yè)績困境便已現(xiàn)征兆，全年營業(yè)收入同比下降4.45%至60.76億元，歸母凈利同比下降38.97%至5.93億元，也是自2019年上市以來首次年度營收、凈利雙降。

另外兩大巨頭愛美客、昊海生科尚能保持營利雙增態(tài)勢。

2024年上半年，愛美客營業(yè)收入同比增長13.53%至16.57億元，歸母凈利潤同比增長16.35%至11.21億元；同期，昊海生科營收同比增長7.00%至13.97億元，歸母凈利潤同比增長14.64%至2.35億元。

即便是保持增長，但相較前幾年增速均有所放緩。

2020年至2023年，愛美客年復(fù)合增長率最高可達59.35％，昊海生科則為25.83%。而華熙生物在巔峰時期的2021年，曾創(chuàng)出超80%的營收增速。

在二級市場上，自2021年嚴監(jiān)管趨嚴，多部門聯(lián)合行動對醫(yī)美行業(yè)進行了全面的整頓和規(guī)范以來，“三劍客”股價同樣黯淡無光。

以華熙生物為例，自2021年7月股價達到307元的歷史高點后，便開始斷崖式下跌。截至2024年9月6日，華熙生物報收48.72元，總市值為235億元，股價較歷史高位已下跌近80%，市值蒸發(fā)超1200億元。

愛美客、昊海生科的股價走勢與其相似，均較各自歷史高點下跌70%左右。

從“三劍客”的故事來看，在極高估值后神話泡沫被戳破，但目前估值或仍有水分。

截至2024年9月6日，華熙生物、愛美客、昊海生科的市盈率分別為46.0倍、20.5倍、31.3倍。對比來看，同日有“液體黃金”之稱的貴州茅臺市盈率為21.8倍。

四大品牌全線下滑

醫(yī)美三巨頭的興衰與市場大環(huán)境息息相關(guān)。

據(jù)艾爾建美學(xué)與德勤管理咨詢發(fā)布的《中國醫(yī)美行業(yè)2023年度洞悉報告》，2021年至2023年，中國醫(yī)美市場CAGR為15%-20%，預(yù)計2024年至2027年行業(yè)CAGR為10%-15%，增速有所放緩。

另一方面，如今的業(yè)績失速亦可歸因于自身優(yōu)勢產(chǎn)品已步入市場成熟期，增長動力減弱。這一點，在華熙生物身上格外突出。

將時間線拉長，華熙生物在發(fā)展初期主要發(fā)力重心在B端的玻尿酸原料供應(yīng)，直至2017年，華熙生物對業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，開始從B端原料市場邁向C端消費市場，拓展至以功能性護膚為主的玻尿酸應(yīng)用領(lǐng)域。

從營收結(jié)構(gòu)來看，華熙生物的功能護膚品營收占比從2017年的11.63%增至2022年巔峰時期的72.45%，成為增長引擎。

然而自2023年開始，曾帶領(lǐng)華熙生物走向快車道的核心業(yè)務(wù)，卻開始成為拖累公司的主要因素。2024年上半年，華熙生物功能護膚品營收同比下降29.74%至13.81億元，營收占比已降至49.29%。

華熙生物功能性護膚品業(yè)務(wù)發(fā)展不力，最典型的事件就是“夸迪折戟”。

2018年，為提高利潤空間，華熙生物發(fā)布玻尿酸高端護膚品牌“夸迪”，價格帶在300-500元之間�？涞喜回摫娡�展現(xiàn)出較強的增長能力，并于2022年成為繼“潤百顏”后，華熙家族第二個“十億級”護膚品牌。

但2023年華熙生物功能性護膚板塊的營收便急轉(zhuǎn)直下，護膚板塊四大品牌全線下滑。并且，在年報中并未出現(xiàn)四大護膚品牌的相關(guān)業(yè)績數(shù)據(jù)。

據(jù)2023年半年報中最后一次披露，四大主力護膚品牌營收均出現(xiàn)不同程度的下滑，其中潤白顏、夸迪兩大十億級大單品的收入分別同比減少2.04%、10.10%。

對于功能性護膚品業(yè)務(wù)的持續(xù)下行，華熙生物在2024年半年報中將其歸結(jié)于“正處于管理變革深水區(qū)”。公司主要精力放在調(diào)整團隊、梳理內(nèi)部、檢討策略、糾正動作等方面，經(jīng)營成果短期不可避免受到影響所致。

或可聯(lián)想到2024年6月鬧得沸沸揚揚的“離職高管控訴華熙生物”事件。該高管為夸迪前產(chǎn)品運營總監(jiān)和創(chuàng)始團隊成員之一，在社交媒體及帶貨直播中出鏡頻繁，擁有一定粉絲群體，這一事件的發(fā)生也讓品牌未來的發(fā)展走向變得撲朔迷離。

事實上，華熙生物此前也曾陷入高管相關(guān)的輿論風(fēng)波。2022年末，華熙生物董事長趙燕被曝侵占股東權(quán)益、強制低價回收員工股票。隨后，華熙集團聯(lián)合創(chuàng)始人、副董事長崔廣平也稱“自己多年分紅未能兌現(xiàn)”。

上述“指控”后，華熙生物并未出面進行公開回應(yīng)，一切也不了了之，但種種跡象均指向華熙生物存在內(nèi)部管理問題。

于是在2024年半年報中，華熙生物多次提及“管理變革”這一關(guān)鍵詞，并將2024年稱為“變革元年”。

近期，有投資者提問“公司功能性護膚品業(yè)務(wù)板塊變革的進展和后續(xù)規(guī)劃”，華熙生物回應(yīng)稱，公司自2023年主動實施戰(zhàn)略調(diào)整，對旗下業(yè)務(wù)開展品牌規(guī)劃調(diào)整及健康度審視工作，目前變革在各項業(yè)務(wù)中的效果逐漸顯現(xiàn)，其中功能性護膚品業(yè)務(wù)成效顯著。

只是，以上半年華熙生物功能護膚品業(yè)務(wù)近30%的降幅來看，“成效顯著”似乎還有些牽強。

同時，為華熙生物開創(chuàng)高增長的“次拋”賽道，如今已經(jīng)人滿為患，包括同為上市公司的珀萊雅、丸美，背靠上市公司巨子生物的可復(fù)美、可麗金在內(nèi)的諸多品牌紛紛推出次拋精華，在新品輩出的時代，華熙生物市場份額不斷被分食，卻仍表示在規(guī)劃調(diào)整，個中深意自有體會。

一切努力仍是未知數(shù)

華熙生物的核心問題是，旗下品牌眾多，但本質(zhì)上還是一家圍繞“透明質(zhì)酸+”的原料公司。短期內(nèi)或能迎合“成分黨”吃到紅利，但長期來看，僅依靠一個爆品成分難以持續(xù)維持行業(yè)巨輪持續(xù)前行。

一個較為顯著的跡象，隨著行業(yè)賽道競爭加劇及技術(shù)迭代之下，此前憑借“爆吹成分”“達人引流”等營銷驅(qū)動C端高增長的套路開始失效。2024年上半年，華熙生物的銷售費用率和依舊保持超40%的水平，但營收卻下滑明顯。

可見，華熙生物若想在資本市場再次挺起脊梁，還需塑造更大的想象空間，而“合成生物支撐的生物科技公司”便是華熙生物給自己的新定位。

自2018年起，華熙生物便開始依托合成生物技術(shù)，聚焦功能糖、蛋白質(zhì)、多肽、氨基酸、核苷酸、天然活性化合物6大類生物活性物，積極布局新原料的研發(fā)。財報顯示，繼2023年推出9款生物活性原料新品后，華熙生物2024年上半年又上新了6款新原料產(chǎn)品。

顯然，華熙生物想借合成生物技術(shù)拓展更多的原料成分版圖。事實上，這也不是華熙生物第一次對原料成分進行新的嘗試和探索。

早在2015年，華熙生物就曾通過“牽手”韓國肉毒素研發(fā)公司Meditoxin，切入肉毒素領(lǐng)域，只是最終因Medytox的爆雷而無奈落空。

2022年，華熙生物通過收購益而康生物正式進軍膠原蛋白產(chǎn)業(yè)，并宣布將膠原蛋白視為繼透明質(zhì)酸之后的第二大戰(zhàn)略性生物活性物。

產(chǎn)品端來看，華熙生物已有重組膠原蛋白的皮膚護理類產(chǎn)品推出。2024年上半年，華熙生物已完成關(guān)于“重組III型人源化膠原蛋白原材料主文檔”的醫(yī)療器械的主文檔登記。

值得玩味的是，華熙創(chuàng)始人趙燕曾公開“炮轟”市面上的膠原蛋白產(chǎn)品，表示“膠原蛋白在護膚品上用，那就是個概念，因為它吸收不了”。對于膠原蛋白能否成為公司新的增長曲線，趙燕如今表示“可以作為第二大戰(zhàn)略性生物活性物來培養(yǎng)，但要想代替玻尿酸需再議”。

多有質(zhì)疑卻又擠進賽道，這樣矛盾的心理也與行業(yè)發(fā)展有關(guān)。近些年，隨著巨子生物、錦波生物等膠原蛋白企業(yè)紛紛登上資本市場，并展現(xiàn)出強勁的增長能力及盈利能力，勢必讓華熙生物等老牌玻尿酸企業(yè)倍感壓力。

既不想幫助膠原蛋白巨頭做功效推廣，又想要插入一腳分食市場，天下哪里會有如此好事？所以，華熙生物能否憑借膠原蛋白打開新局面，并未可知。

這也是華熙生物急于向合成生物技術(shù)轉(zhuǎn)型、重點培育新原料成分的主要原因，畢竟真正的護城河還是技術(shù)壁壘。

只是，無論是膠原蛋白原料還是其他自研新原料，均處于發(fā)展中階段，想要快速找到能比肩玻尿酸的第二曲線，仍需時間。

而“時間”則是一個巨大的未知數(shù)。

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       原文標題 : 華熙生物再難“稱王”