《港灣商業(yè)觀察》廖紫雯

近日，有著“母嬰界搬運工”名號的紐曼思健康食品控股有限公司（以下簡稱：紐曼思）遞表港交所，這是該公司第五次闖關港交所。

2019年至今五闖港交所的背后，紐曼思存在著單一產品占比超90%、無研發(fā)人員、成品采購額超85%、推廣開支逐年遞增等諸多問題。

01

單一產品占比超90%，推廣開支逐年遞增

紐曼思主要于中國從事成品營養(yǎng)品營銷、銷售及分銷。公司的營養(yǎng)品以專屬品牌（即“紐曼思”及“紐曼斯”（英文“Nemans”））銷售，大致可分為五個主要類別，即藻油DHA、益生菌、維生素、多維營養(yǎng)素及藻鈣產品。公司的業(yè)務甚為依賴公司的品牌。公司的供應商采用OEM模式制造公司營養(yǎng)品及╱或在其上貼上公司品牌的標簽。2022年、2023年上半年，公司亦銷售奶粉產品及由此獲得少量的收益。

此次為公司第五次遞表，自2019年起，紐曼思在之后的五年時間內數次遞表港交所，均折戟而歸。紐曼思國內運營主體為金紐曼思（上海）食品有限公司。

從業(yè)績面來看，2020年-2022年、2023年前六個月（以下簡稱：報告期內），紐曼思實現營收分別為2.42億元、3.38億元、3.67億元和1.92億元，實現凈利潤分別為8318.7萬、1.20億、8752.2萬、7725.8萬，實現毛利率為72.8%、73.0%、74.4%及75.8%。不難看出，2022年增收不增利顯著。

著名經濟學家宋清輝對《港灣商業(yè)觀察》表示，在業(yè)績尚可的情況下，此類公司IPO進程會出現接連失敗的情況，一方面可能與獨立性不足有關，另外一方面或則與產品核心競爭力不足等因素相關。

往績期間，藻油DHA產品為公司主要收益來源，其收益在2020財政年度、2021財政年度、2022財政年度、2022年上半年及2023年上半年分別為約2.11億、3.10億、3.41億、1.70億及1.80億，分別占相應年度╱期間總收益的約87.0%、91.9%、92.7%、92.6%及93.5%。

宋清輝指出，此類單一產品占比過高，一方面或會影響公司的抗風險能力，另外一方面其經營業(yè)績也會受單一產品的影響。

紐曼思坦言，公司無法保證藻油DHA產品的需求會保持或繼續(xù)增長。譬如對公司的藻油DHA產品的需求乃取決于與可自由支配的消費支出有關的許多因素，這些因素超出公司的控制范圍，包括中國的平均收入水平及社會經濟狀況。此外，如果公司供應商所供應的藻油DHA產品出現供應不足、中斷或延誤，或者藻油原材料供應商供應的藻油DHA原材料或公司的供應商供應的藻油DHA產品出現質量問題，均可能對公司的業(yè)務、財務狀況及經營業(yè)績產生重大不利影響。

招股書披露，紐曼思的業(yè)務在很大程度上依賴公司的品牌。于往績期間，公司通過線上購物平臺、母嬰網站、明星及博客、參加展覽及會議以及贊助針對公司消費者的學術會議及研討會宣傳公司的品牌及產品。公司的推廣開支由2020財政年度的約1680萬增至2021財政年度的約2560萬元，再增至2022財政年度的約3120萬元，并由2022年六個月的約1270萬元增至2023年六個月的約2080萬元。

報告期內，公司來自線上銷售渠道收益分別為1.52億、2.16億、2.43億、1.32億，分別占總收益約62.7%、64.1%、66.3%及68.9%；此外，在線下銷售渠道方面，紐曼思的收益主要來自向地區(qū)分銷商的銷售，報告期內，銷售與地區(qū)分銷商，相關收益分別為8716.6萬、1.16億、1.15億、5373.5萬，分別占總收益約36.0%、34.3%、31.2%及28.0%。

02

前五大客戶收益占比較高，無生產無研發(fā)的中間商

于往績期間，紐曼思的產品一般在中國分銷，而公司主要將產品售予電商公司、地區(qū)分銷商以及通過網購平臺售予客戶。據公司所深知，地區(qū)分銷商向藥房、母嬰產品店、產后護理中心、零售店或彼等的次級分銷商分銷公司的產品；而電商公司則向其客戶銷售公司的產品。于往績期間，公司的大部分銷售額來自電商公司及地區(qū)分銷商。公司與往績期間五大客戶維持介乎三至16年的長期業(yè)務關系。

報告期內，來自五大客戶（包括四間電商公司及三名地區(qū)分銷商）的收益分別占公司總收益的約56.6%、64.2%、68.3%及69.3%，及來自最大客戶的收益分別占公司總收益的約22.3%、22.6%、28.4%及34.7%。

于往績期間，紐曼思亦產生應付客戶A及客戶B的促銷開支，該等客戶是經營網購平臺的電商公司，該等促銷開支與其品牌營銷及推廣產品有關。

報告期內，向客戶A銷售的收益為5398.7萬、7628.7萬、5270.6萬、2135.2萬，分別占公司總收益的約22.3%、22.6%、14.3%及11.1%；而給予客戶A的促銷開支分別約為30萬、290萬、250萬、180萬，分別占公司在相應年度╱期間的總促銷開支的約2.0%、11.3%、8.1%及8.8%。

報告期內，向客戶B銷售的收益分別約為4059.5萬、7286.1萬、1.04億、6656.6萬，分別占公司總收入的約16.8%、21.6%、28.4%及34.7%；而給予客戶B的促銷開支分別約為650萬、930萬、1620萬、1050萬，分別占公司在相應年度╱期間的總促銷開支的約38.5%、36.5%、51.9%及50.7%。

就上述提到的促銷開支展開而言，紐曼思的銷售及分銷開支主要包括促銷開支、對地區(qū)分銷商的補償、員工成本、平臺管理服務費、平臺服務費、送遞開支及使用權資產折舊。

報告期內，紐曼思促銷開支分別為1682.5萬、2556.2萬、3120.3萬、2077.7萬，占銷售及分銷開支總額比例分別為33.4%、40.1%、39.5%、46.3%。

紐曼思指出，于往績期間，公司與客戶A及客戶B并無出現對公司的業(yè)務、財務狀況或經營業(yè)績有重大影響的爭議。

此外，有意思的是，紐曼思銷售及營銷人員人數為12人，占公司總員工人數超四分之一。詳細來看，紐曼思共擁有46名員工，其中9名為執(zhí)行董事及高級管理層，4名為會計及財務，4名為行政及人力資源，17名為物流人員，并未研發(fā)人員。

03

原材料進口而來，成品采購額超85%

值得一提的是，公司藻油DHA產品的主要原材料由藻油原材料供應商（為世界領先的海外供應商）供應且公司將藻油產品的建議零售價定為每顆DHA膠囊人民幣4.0元以上。簡單來說，公司核心產品原材料都是進口而來。

在往績期間，公司向在中國、香港及美國成立的供應商采購成品藻油DHA及益生菌產品，公司要求該等供應商安排分別向藻油原材料供應商及益生菌原材料供應商采購公司產品的主要原材料，即藻油DHA及益菌。

公司的供應商亦安排按照公司要求的規(guī)格將相關主要原材料加工為成品藻油DHA及益生菌產品。就若干在中國加工的產品而言，公司采購關鍵原材料以供供應商安排將原材料加工為成品。

報告期內，公司成品采購金額為7974.7萬、6472.8萬、1.50億、5815.3萬，占采購總額比例分別為84.3%、77.3%、84.0%、85.2%；原材料采購金額分別為125.9萬、392.6萬、808.3萬、314.1萬；包裝材料采購額分別為876.1萬、979.2萬、1584.9萬、455.5萬。

其中成品采購總額細分來看，報告期內，公司藻油DHA產品采購金額分別為6584.0萬、5826.3萬、1.01億、2364.2萬，占成品采購總額比例分別為82.6%、90.0%、67.6%、40.7%；2022年、2023年上半年，公司奶粉產品采購金額分別為4155.6萬、3011.6萬，占成品采購總額比例分別為27.7%、51.8%。

值得一提的是，于往績期間，公司的藻油DHA成品于新西蘭、美國及較少部分于中國加工。將藻油原材料加工成公司的藻油DHA成品的過程，主要包括(1)將藻油DHA封裝成軟膠囊；(2)烘干含有藻油DHA的軟膠囊；及(3)將軟膠囊裝入塑膠瓶。

以公司來自供應商A在新西蘭加工的藻油DHA成品的采購流程為例：

1，從供應商A采購在新西蘭加工的藻油DHA成品。根據供應商A與公司訂立的買賣合約，供應商A供應的藻油DHA成品應以藻油原材料供應商提供的藻油DHA為原材料；

2，供應商A安排新西蘭加工公司(1)將藻油DHA封裝成軟膠囊；及(2)將含有藻油DHA的軟膠囊弄干燥，而將軟膠囊裝入塑膠瓶的過程則在新西蘭加工公司的生產設施中進行。根據公司對供應商A的要求，新西蘭加工公司從藻油原材料供應商采購藻油DHA；

3，供應商A從新西蘭加工公司進口瓶裝藻油DHA成品到中國，辦理海關清關手續(xù)，以及聘請第三方實驗室進行質量測試；

4，公司從供應商C采購包裝材料，用于包裝瓶裝藻油DHA成品；5.供應商A將瓶裝藻油DHA成品交付予供應商C，進行包裝及在產品上貼上防偽標簽；

6.供應商C將已包裝及有防偽標簽的藻油DHA成品送抵公司在中國上海的倉庫。

招股書披露，公司向，向供應商A采購藻油DHA成品，主要由于1，在（其中包括）原材料采購成本及藻油DHA成品的加工費方面節(jié)省成本，因為供應商A能獲得批量采購折扣及享有規(guī)模經濟，而公司可能無法透過直接向原材料供應商及加工設施進行采購而享有相關優(yōu)惠；及2，從海外進口產品的風險管理。

04

前五大供應商占比超90%，依賴風險引關注

紐曼思的供應商采用OEM模式在生產公司的營養(yǎng)品及╱或在公司的營養(yǎng)品附上公司的品牌標簽。公司向五大供應商作出的采購總額分別占報告期各期采購總額約95.0%、90.7%、92.7%及93.0%。

公司坦言，概不保證公司的主要供應商將繼續(xù)向公司供應產品或以優(yōu)惠價格供應產品。任何主要供應商在供應方面的不足、中斷或延誤都會對公司的業(yè)務造成重大干擾，公司可能無法滿足對營養(yǎng)品的需求，因此公司的財務狀況及經營業(yè)績將受到重大不利影響。即使公司可以替代供應商取代主要供應商，公司也無法擔保與替代供應商訂立的合約條款將類似或優(yōu)于與現有主要供應商訂立的合約條款。

其中供應商詳細來看，供應商A（彼供應在新西蘭加工的藻油DHA成品）是紐曼思于2020財政年度、2021財政年度、2022財政年度的最大供應商，也是2023年六個月的第二大供應商。自2013年以來，供應商A一直是公司的供應商。

報告期內，向供應商A采購的產品金額分別約為5348.5萬、4755.9萬、7622.0萬、2263.5萬，分別占相應年度╱期間采購總額的約56.5%、56.8%、42.6%及33.1%。

此外，向公司提供益生菌成品的供應商B、向公司提供包裝服務的供應商C及向公司供應在美國加工的藻油DHA產品的供應商D，亦占公司在往績期間采購額的很大部分。

紐曼思表示，公司的業(yè)務、財務狀況及經營業(yè)績依賴公司的主要供應商持續(xù)供應產品供應及公司與彼等持續(xù)的供應商—客戶關系。

宋清輝指出，從數據上可知，公司對五大供應商采購占比過多。顯而易見，此類公司存在單一供應商依賴風險。如果該供應商生產經營突發(fā)重大變化，或供貨質量、價格等未能滿足公司要求等，短期內可能會沖擊公司的正常生產經營。（港灣財經出品）

       原文標題 : 紐曼思無生產無研發(fā)的中間商模式，成品采購超高依賴風險加劇