文|恒心

來(lái)源|博望財(cái)經(jīng)

“果鏈三巨頭”之一的藍(lán)思科技擬通過(guò)“A+H”雙上市模式開(kāi)啟新征程。

作為消費(fèi)電子領(lǐng)域的巨頭，藍(lán)思科技赴港上市無(wú)疑引起了資本市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

近日，藍(lán)思科技發(fā)布公告稱(chēng)，已于2025年3月31日向香港聯(lián)合交易所有限公司遞交了發(fā)行境外上市外資股（H股）股票并在香港聯(lián)交所主板掛牌上市的申請(qǐng)，并于同日在香港聯(lián)交所網(wǎng)站刊登了本次發(fā)行的申請(qǐng)資料。值得一提的是，早在2025年3月12日，藍(lán)思科技召開(kāi)第五屆董事會(huì)第二次會(huì)議，審議通過(guò)了公司發(fā)行H股股票并在香港聯(lián)合交易所有限公司主板上市的議案。

據(jù)《紅網(wǎng)》等媒體報(bào)道，藍(lán)思科技中國(guó)區(qū)總裁、董秘江南指出，港股活躍度提升及國(guó)際資本對(duì)中國(guó)AI、機(jī)器人技術(shù)的關(guān)注，是選擇此時(shí)IPO的關(guān)鍵動(dòng)因。

另?yè)?jù)招股書(shū)顯示，藍(lán)思科技此次赴港上市計(jì)劃募資10億-15億美元，擬將募資凈額分別用于豐富和擴(kuò)展產(chǎn)品及服務(wù)組合、擴(kuò)大全球業(yè)務(wù)布局、提升垂直整合智能智造能力等方面。

“A＋H”雙重上市模式漸成趨勢(shì)，藍(lán)思科技有幾成把握？

01

業(yè)績(jī)高歌猛進(jìn)，但背后暗藏結(jié)構(gòu)性隱憂(yōu)

據(jù)悉，藍(lán)思科技1993年成立于深圳，2006年總部落戶(hù)湖南長(zhǎng)沙，2015年在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，目前是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的智能終端全產(chǎn)業(yè)鏈一站式精密制造解決方案提供商。以2024年收入計(jì)，藍(lán)思科技在全球消費(fèi)電子精密結(jié)構(gòu)件及模塊綜合解決方案行業(yè)中排名領(lǐng)先，在全球智能汽車(chē)交互系統(tǒng)綜合解決方案行業(yè)中排名領(lǐng)先。

盡管如此，藍(lán)思科技高歌猛進(jìn)的背后仍暗藏結(jié)構(gòu)性隱憂(yōu)。

據(jù)2024年財(cái)報(bào)顯示，藍(lán)思科技全年698.97億元的營(yíng)收創(chuàng)歷史新高，但蘋(píng)果作為第一大客戶(hù)貢獻(xiàn)了49.5%的營(yíng)收（345.67億元），雖較2022年70%的峰值有所下降，但“果鏈”基因仍未根本改變。

更深層的矛盾在于，蘋(píng)果供應(yīng)鏈的“去中國(guó)化”戰(zhàn)略正在加劇風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)《新浪財(cái)經(jīng)》報(bào)道，越南工廠良率較國(guó)內(nèi)低8個(gè)百分點(diǎn)（85% vs 93%），這對(duì)藍(lán)思的全球化布局能力提出嚴(yán)峻考驗(yàn)。

再看盈利能力，據(jù)招股書(shū)顯示，盡管藍(lán)思科技凈利潤(rùn)連續(xù)三年增長(zhǎng)（2024年36.77億元），但凈利率從2022年的5.4%降至2024年的5.3%，毛利率也下滑3.7個(gè)百分點(diǎn)至14.6%。這種“增收不增利”的困局，在新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)上尤為突出：2024年智能汽車(chē)與座艙類(lèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收59.35億元，同比增長(zhǎng)18.73%，但毛利率暴跌5.29個(gè)百分點(diǎn)至10.17%，特斯拉、比亞迪的壓價(jià)策略讓藍(lán)思陷入“以?xún)r(jià)換量”的惡性循環(huán)。

藍(lán)思科技研發(fā)投入也值得關(guān)注。27.85億元的研發(fā)費(fèi)用雖創(chuàng)紀(jì)錄，但僅占營(yíng)收4%，遠(yuǎn)低于蘋(píng)果要求的5%-8%供應(yīng)商研發(fā)強(qiáng)度。UTG超薄玻璃、人形機(jī)器人等關(guān)鍵技術(shù)尚未形成專(zhuān)利壁壘，一旦蘋(píng)果轉(zhuǎn)向陶瓷材料，重資產(chǎn)模式可能瞬間崩塌。

此外，A股投資者對(duì)定增項(xiàng)目“爛尾”記憶猶新，H股融資若無(wú)法明確投向新技術(shù)或高增長(zhǎng)領(lǐng)域，可能被貼上“圈錢(qián)”標(biāo)簽，疊加港股流動(dòng)性不足，股價(jià)長(zhǎng)期承壓風(fēng)險(xiǎn)加劇。

02

業(yè)務(wù)布局多元化，但存在多重的現(xiàn)實(shí)困境

招股書(shū)顯示，藍(lán)思科技的收入主要來(lái)自提供各類(lèi)智能終端精密制造解決方案，包括智能手機(jī)及計(jì)算機(jī)、智能汽車(chē)及座艙、智能頭顯與智能穿戴類(lèi)及其他智能終端類(lèi)，解決方案包括結(jié)構(gòu)件、模塊和整機(jī)組裝。

不得不說(shuō)，藍(lán)思科技擁有優(yōu)質(zhì)戰(zhàn)略客戶(hù)資源，穩(wěn)固業(yè)務(wù)基石。在消費(fèi)電子產(chǎn)品和智能汽車(chē)領(lǐng)域，藍(lán)思科技一直是眾多全球知名客戶(hù)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作伙伴，憑借深厚的技術(shù)儲(chǔ)備、強(qiáng)大的制造能力、高效的生產(chǎn)流程、領(lǐng)先的研發(fā)能力，不斷拓展與現(xiàn)有客戶(hù)合作領(lǐng)域，并不斷發(fā)展新客戶(hù)，進(jìn)一步豐富客戶(hù)資源、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

但不難看出，藍(lán)思科技基本盤(pán)動(dòng)搖下的掙扎。2024年智能手機(jī)與電腦類(lèi)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)82.63%營(yíng)收（577.54億元），但折疊屏賽道暗藏危機(jī)。盡管UTG玻璃良率達(dá)90%、成本比三星低30%，但2024年全球折疊智能手機(jī)出貨量年增率僅2.9%。更致命的是，蘋(píng)果“擠牙膏式”創(chuàng)新導(dǎo)致iPhone 16系列銷(xiāo)量疲軟，直接拖累藍(lán)思2024年Q4凈利潤(rùn)同比下滑9%。

汽車(chē)電子業(yè)務(wù)看似亮眼，實(shí)則陷入“高端陷阱”。為特斯拉供應(yīng)的全景天幕玻璃雖通過(guò)30米高空墜落測(cè)試，但單車(chē)價(jià)值量偏低。而寶馬、奔馳等豪華品牌訂單，又被立訊精密、長(zhǎng)盈精密等對(duì)手分流，真正高毛利的智能座艙域控制器業(yè)務(wù)仍被排除在外。

在新興賽道，藍(lán)思科技智能頭顯與智能穿戴類(lèi)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.88億元，同比增長(zhǎng)12.39%。其研發(fā)和生產(chǎn)的外觀件、結(jié)構(gòu)件、光學(xué)鏡片等部件在多款高端AI眼鏡和頭顯產(chǎn)品上實(shí)現(xiàn)了應(yīng)用，并推進(jìn)、完成了多款即將量產(chǎn)的新品研發(fā)，智能手表相關(guān)的玻璃、金屬、藍(lán)寶石、陶瓷等結(jié)構(gòu)件亦保持增長(zhǎng)，智能穿戴類(lèi)業(yè)務(wù)潛力有望進(jìn)一步釋放。

但仍需警惕概念炒作的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。AI眼鏡業(yè)務(wù)被包裝成“第二增長(zhǎng)曲線”，但營(yíng)收中的絕大多數(shù)均來(lái)自代工生產(chǎn)，毛利率也較低。與Rokid的合作看似美好，實(shí)則面臨歌爾股份、舜宇光學(xué)的強(qiáng)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)，全球智能眼鏡出貨量預(yù)計(jì)2025年僅1205萬(wàn)臺(tái)。更尷尬的是，藍(lán)思科技在光波導(dǎo)、Micro LED等核心技術(shù)上仍依賴(lài)外購(gòu)，尚未形成整機(jī)能力。

03

未來(lái)前景廣闊，但技術(shù)突圍有待驗(yàn)證

藍(lán)思科技聲稱(chēng)，技術(shù)創(chuàng)新是其發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力，長(zhǎng)期以來(lái)專(zhuān)注科研及創(chuàng)新投入，積累了大量材料和工藝上的核心技術(shù)，引領(lǐng)智能終端領(lǐng)域的技術(shù)變革，為智能終端美觀度和功能性提升做出重要貢獻(xiàn)。

藍(lán)思科技以“四新”為指引，圍繞行業(yè)關(guān)鍵問(wèn)題、市場(chǎng)需求和技術(shù)發(fā)展，開(kāi)展技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品創(chuàng)新、生產(chǎn)工藝優(yōu)化等研究，構(gòu)建了完整研發(fā)體系。截至2024年末，藍(lán)思科技有效專(zhuān)利為 2249 件（其中發(fā)明專(zhuān)利 495 件，實(shí)用新型專(zhuān)利 1619 件，外觀設(shè)計(jì)專(zhuān)利 135 件），軟件著作權(quán)為 127 件，涵蓋加工工藝、產(chǎn)品檢測(cè)、設(shè)備開(kāi)發(fā)、新型材料、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、生產(chǎn)數(shù)字化、智慧園區(qū)、企業(yè)資源管理等多個(gè)領(lǐng)域。

俗話(huà)說(shuō)，沒(méi)有對(duì)比就沒(méi)有傷害。與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手伯恩光學(xué)年均新增發(fā)明專(zhuān)利超200項(xiàng)相比，藍(lán)思科技的“創(chuàng)新”更多是微改進(jìn)式包裝。這種專(zhuān)利結(jié)構(gòu)，難以支撐其“科技先鋒”的人設(shè)。

的確，AI 的快速發(fā)展正深刻改變著智能終端，不僅直接加速了智能手機(jī)和電腦的換機(jī)周期，更對(duì)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、硬件性能提出了更高要求，例如硬件空間結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、結(jié)構(gòu)件材料和工藝升級(jí)等，進(jìn)而推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值提升。此外，相關(guān)技術(shù)的發(fā)展也推動(dòng)了人們對(duì)智能終端的需求上升，例如折疊屏手機(jī)的升級(jí)迭代帶動(dòng)了屏幕數(shù)量的增長(zhǎng)，從直板機(jī)的單屏向雙屏乃至三屏演進(jìn)，同時(shí)采用超薄柔性玻璃（UTG）等新型材料及其模組，使得單臺(tái)產(chǎn)品的價(jià)值較其他產(chǎn)品大幅提升。

AI終端浪潮看似利好，但藍(lán)思科技AI技術(shù)布局略顯滯后。雖然與支付寶合作開(kāi)發(fā)“碰一下”支付終端，但核心算法依賴(lài)阿里云，自身僅提供玻璃蓋板，這種“代工+組裝”模式難以享受AI紅利。人形機(jī)器人領(lǐng)域，特斯拉Dojo超級(jí)計(jì)算機(jī)帶來(lái)的算法迭代，可能讓藍(lán)思科技的機(jī)械結(jié)構(gòu)件迅速過(guò)時(shí)。

藍(lán)思科技的港股IPO，本質(zhì)是一場(chǎng)關(guān)乎生存的豪賭�；蛟S正如其玻璃工藝的極致追求——藍(lán)思科技需要找到比UTG更堅(jiān)硬的護(hù)城河，否則再耀眼的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，終將如玻璃般易碎。

至于藍(lán)思科技能否成功港股上市，博望財(cái)經(jīng)將持續(xù)關(guān)注。

       原文標(biāo)題 : 藍(lán)思科技赴港IPO：精心包裝的資本盛宴還是成長(zhǎng)的真命題？