讓“子彈”再飛一會

作者：劉峻

編輯：李玲

風品：于梅梅

來源：首財——首條財經研究院

《流浪地球2》帶火了春節(jié)檔、帶火了融創(chuàng)文化，也帶火了“黑科技”外骨骼機器人。

1月30日晚，科大訊飛股披露一份投資者關系活動記錄表：2023年將發(fā)布軟硬一體機器人產品，后續(xù)有序推出外骨骼機器人、家庭服務機器人等。

疊加春節(jié)期間chatGPT的大火，科大訊飛節(jié)后一開市便收獲一個漲停。

沒錯，作為“AI第一股”，科大訊飛向來不缺熱度，是諸多“未來黨”心頭好。

據《中國互聯(lián)網發(fā)展報告（2021）》統(tǒng)計，中國共有AI企業(yè)1454家，規(guī)模化盈利者屈指可數(shù)。而科大訊飛連續(xù)10年營收年增長率均超25％，連續(xù)13年分紅，堪稱行業(yè)乃至A股上市公司神話。

足夠繁華耀眼。然開年一份預報，打破了上述光環(huán)。

1

營收增速放緩、凈利下滑

跨界試水 千億目標多遠？

也是2023年1月29日，科大訊飛公告，預計2022年凈利4．67億元－6．23億元，同比下降60％－70％。營收183．14－201．45億元，同比增加0％－10％。

換言之，不止凈利下滑、“連續(xù)10年25％增長”的增速“金身”破了。

實際上，失速早有征兆：

2022上半年營收80．23億元，同比增長26．97％，凈利2．78億元，同比下滑33．57％。而2021年同期營收、凈利增速為45．28％和62．12％。

2022年三季度，營收126．61億元，同期增長16．5％，凈利僅4．2億元，下降了42．34％。

敏感的二級市場反應更強烈。估值從去年6月1400億元，一度降到800億元左右。即使2023開年經歷一波上揚，截至2月6日達到1113．1億元，市值也相較高點縮水近30％。

凈利為啥呢？

科大訊飛表示，2022年主要受新冠反復等不利因素影響。全國各地項目招投標延遲，尤其第四季超20個項目、超過30億元合同延期所致，但相關項目并未取消。

的確，長尾疫情讓消費力下滑、百業(yè)承壓，可除了外部環(huán)境，自身短板又知多少呢？

要知道，2020—2021科大訊飛年度計劃大會上，劉慶峰曾提出未來五年奮斗目標是：達到十億用戶、實現(xiàn)千億收入、帶動萬億產業(yè)生態(tài)。

即“十四五”末，教育業(yè)務要貢獻300億元，醫(yī)療、消費者智能硬件和開放平臺各自貢獻200億元；汽車業(yè)務、運營商、智慧城市3個方向各100億。

而2021年，企業(yè)營收183億中，智慧教育營收60．07億、開放平臺和消費者業(yè)務營收46．87億元、智慧城市、智慧汽車分別營收28．51億元、營收4．49億元。

這意味著，科大訊飛要在未來4年中，幾乎每項業(yè)務都要實現(xiàn)5倍營收增長。

那么，2022開局就遭開門黑。不免讓人疑慮：“十億、千億、萬億”目標有多少可行性？劉慶峰是否在畫大餅、又怎么圓？

平心而論，科大訊飛不是單耍嘴皮，2022年大動作不少。

天眼查顯示，科大訊飛從2022年9月13日開始申請多個“訊飛甄選”商標，國際分類包括啤酒飲料、方便食品、酒等。

難免，讓人想起同樣教育出身的新東方“東方甄選”�？拼笥嶏w這是要轉換賽道做快消了么？

盡管科大訊飛證券部回應稱，商標注冊是保護知識產權常用手段，“不用過度解讀”。

可輿論喧嘩也非全無道理，早在2019年，其全資子公司訊飛云創(chuàng)就與多方共同投資設立了一家名為廣州華南腦控智能科技有限公司的腦機接口公司，注冊資本4176．87萬元。

2022年6月，全資子公司訊飛云又創(chuàng)設立江蘇易行智聯(lián)汽車科技有限公司，注冊資本1億元。營業(yè)范圍包括智能車載設備制造；智能車載設備銷售等。

同年9月，上海訊飛智心醫(yī)療科技有限責任公司成立，經營范圍含第一類醫(yī)療器械銷售；人工智能應用軟件開發(fā)；遠程健康管理服務等。

9月15日，科大訊飛又從平安保險方面收購了北京環(huán)球保險經紀有限公司。

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一系列大動作布局，盡透擴容擴業(yè)之態(tài)。當然，這些都是“達到十億用戶、實現(xiàn)千億收入、帶動萬億產業(yè)生態(tài)”的誘人故事。

行業(yè)分析師郝瑞表示，紛繁落子、多方試水，不管是否概念畫餅，至少方向信號很明確，科大訊飛正不斷加深AI技術在各領域的應用，意圖探尋更寬闊的新增曲線，活力張力值得肯定。

考量在于，頻繁跨界，科大訊飛似乎已無意一個純粹AI企業(yè)，除了發(fā)展定位是否清晰，更多市場也意味更多競品、更多投入、更多專業(yè)性、特色性、品控性要求。頻頻落子中，要交多少學費、前期多少成本，是否加重盈利負擔、精準性效率性幾何、能否最終形成生態(tài)大協(xié)同？都要打個問號。

從2022年的凈利下滑、營收增速瘦身看，上述擴容幾多風險？有無冒進賭性？

2

補貼、研發(fā)投入資本化質疑

盈利能力、成長性到底咋樣？

對于增收不增利，科大訊飛公告也稱，2022年公司持股的三人行、寒武紀、商湯等金融資產因股價波動導致公允價值變動收益金額較上年同期減少約5．87億元，進一步影響公司當期歸母凈利。

頗有些流年不利。

玩味在于，早在2022上半年，科大訊飛就受寒武紀、三人行股價下跌影響，公司投資虧損1．62億元，較上年同期減少2．73億元。既然早有虧損預警，為何不及早調倉，已至下半年又虧超2．8億元，多少市場敏感性、防風險力呢？

不算多苛求。深入一度看，雖貴為AI第一股，輿論對其盈利能力表現(xiàn)早有微詞。

比如補貼質疑。

以2021年為例，科大訊飛歸母凈利15．56億元，政府補貼達4．38億元。

拉長維度，2019年至2022上半年，科大訊飛凈利8．19億元、13．64億元、15．56億元、2．78億元。同期其他收益分別為6．63億元、7．41億元、8．24億元、5．94億元，三年半合計28．22億元，約占同期總凈利的70．08％。

而其他收益，主要是計入當期損益的政府補助、軟件退稅、個稅手續(xù)費返還等。

由此，一些輿論質疑科大訊飛“靠G端補貼過日子”。

長江商學院教授薛云奎長甚至撰文稱，科大訊飛完成了概念、技術，卻在生意、業(yè)績表現(xiàn)欠佳，“擅長要錢，不擅長賺錢�！�

再如研發(fā)投入資本化。

2019－2021年，科大訊飛研發(fā)資本化率分別為48．52％、42．74％與38．49％，雖有可貴下滑，整體占比依然不低。

是否有些“寅吃卯糧”？長期累積下來的無形資產未來攤銷影響幾何、凈利又怎么走？

行業(yè)分析師于盛梅表示，研發(fā)費用資本化最直觀好處，便是讓報表“好看”，同時也讓企業(yè)擁有一定調節(jié)利潤空間。40％左右的資本化率，意味著科大訊飛每年或能將40％左右的研發(fā)投入轉化成真正成果，研發(fā)效率夠高；但另一面資本化后的金額將通過無形資產攤銷，在以后年度陸續(xù)計入研發(fā)費，最終還是會影響利潤表現(xiàn)。

值得注意的是，企業(yè)研發(fā)人員數(shù)量增加，總員工占比卻在下降，2021年為58．48％，2020年為58．7％，2019年超61％。

這看似符合科大訊飛提出的提高人效比口號，然細觀銷售人員占比卻從2017年的18％增到2021年的27％，銷售人員規(guī)模擴大了1倍多。

2019年至2022年上半年，公司研發(fā)支出21．43億元、24．16億元、29．36億元、15．99億元；同期，銷售費為17．80億元、20．84億元、26．93億元、13．71億元。增速上看，已于研發(fā)并肩齊驅。

這對凈利的反噬力不可不察，長遠看，對一家科技型企業(yè)又意味著什么？科大訊飛靠啥驅動核心成長、核心盈利能力呢？

不算苛問。往期看，大股東多次減持已讓人嘀咕企業(yè)成長預期。

如“十分看好”的知名私募葛衛(wèi)東，2020年四季度亦開啟減持，2021年四季度減持883．40萬股。2022年一二季度合計減持808．60萬，有媒體粗算7次累計減持已套現(xiàn)約10億元。

甚至科大訊飛創(chuàng)始人、首席科學家王仁華，也開始頻頻減持。2021全年合計減持203．5萬股，2022年又連續(xù)三季度減持，共減持308．53萬股。

資本場本始終是逐利的，看預期下菜碟是常態(tài)。頻繁減持的背后，是否意味著科大訊飛已臨近成長天花板？

一句話，體量不代表質量，真實盈利能力是關鍵。如此再審視上述目標，即便達到千億收入、萬億生態(tài)，又有多少能轉化成實際利潤？自身造血能力、核心競爭力真正提升多少？

3

主業(yè)內外憂患 警惕顧此失彼

說千道萬，打鐵還需自身硬。

深入主營業(yè)務，教育領域占比最大。

以2022上半年為例，教育產品與服務占營收比達27．49％，教學業(yè)務1．54％，教育領域總占比29．03％，較上年同比增長26．73％；開放平臺及消費者業(yè)務則以27．18％占比排在第二。

深入看，教育領域上述漲勢，離不開學習機的強勢貢獻。

2022年5月，科大訊飛智能辦公本Air亮相；6月又發(fā)布新一代學習機。2022上半年，訊飛AI學習機在京東、天貓GMV（商品交易總額）同比增超170％，銷量增長100％。

不過，結合市場競品似乎還顯不足。2022年9月，有投資者提問稱：訊飛學習機銷量已大幅落后小度和希沃了，請問公司采取怎樣積極措施？

科大訊飛董秘回應稱：訊飛學習機主要以線下銷售為主，銷售良好。由于不同時期的產品供給、銷售策略等原因，某個硬件產品的銷售額個別月份出現(xiàn)變化，不代表產品趨勢。

話雖如此，截至2023年2月6日，科大訊飛淘寶平臺最暢銷的T10學習機，月銷量為600＋，其余學習機產品平均月銷量100＋。而小度P20學習機達到2000＋、希沃W2也達1000＋。

誠然，個別月份不代表趨勢。但說千道萬，產品體驗為王，一些用戶質疑聲不可不察。

瀏覽黑貓投訴，截止2023年2月6日18時，科大訊飛共有173條投訴。除了宣傳、售后服務質疑等，產品質量吐槽也是焦點，如“科大訊飛T10死機”、“錄音筆B1質量問題”、“X3pro學習機內屏漏液，拒絕三包”等。

客觀而言，用戶千人千面，人人滿意并不現(xiàn)實。然身處C端，市場從不缺選擇替代者，口碑體驗的重要性無言而言。窺斑見豹，有無查漏補缺處呢？

不算夸言。放眼語音識別市場，科大訊飛競爭對手非常多，除傳統(tǒng)競品外，百度、阿里等互聯(lián)網企業(yè)也在做語音識別技術。

另一廂，據前瞻產業(yè)調研數(shù)據，我國語音識別市場同比增速趨于平緩，市場規(guī)模幾近飽和。

簡言之，雖是語音識別龍頭、市占率霸主，科大訊飛依然無法躺贏。且市場天花板隱現(xiàn)，想更進一步、增加盈利、乃至守住固有份額，難度都可想而知。

行業(yè)分析師劉俊群表示，存量深耕下，差異化、特色化服務已是重中之重�？拼笥嶏w取得不少成績，如方言識別優(yōu)化等。但作為行業(yè)王者，更核心突破還有待加強。如學習平板仍具有可替代性，至今還未研發(fā)出核心的平板教育系統(tǒng)，沒有讓消費者產生“非他不可”認知。

沒錯，從T10陣營看，科大訊飛高端優(yōu)勢明顯，可中低端則面臨百度、希沃等競爭。前者在4000元檔穩(wěn)固了銷量，后者則打出性價比招牌，小度G16和 S16等成為京東價格2000元以下學習機銷量第一。老牌廠商京東方roe小課屏，小霸王讀書郎等亦分食力強勁。

從基礎品控到特色突破，科大訊飛在主業(yè)精進、夯實上仍有不短的路要走。

在首財君看來，十億用戶、千億收入、萬億產業(yè)生態(tài)的發(fā)展根基、流量窗口還在起家的AI教育業(yè)務。相比上文的頻頻跨界試水，深耕細挖、查漏補缺主業(yè)或更時不我待。

根基不牢、地動山搖！步子太大易扯襠，如何防止舍本逐末、顧此失彼，科大訊飛不乏冷思。

4

看多與看空 警惕增量綁架

最貴長期主義

發(fā)問有良苦用心，所謂愛之深責之切。

如上所文，科大訊飛連續(xù)10年營收年增長率超 25％，這在AI業(yè)，乃至整個A股都是第一個。

可以說，傲人增速是科大訊飛躋身千億股的價值邏輯、也是萬千投資者的信心基石。平心而論，首財君樂見其能持續(xù)高增。畢竟，AI行業(yè)方興未艾、呼喚龍頭引領者。

只是，欲戴王冠必承其重。沒有永遠高增的市場及企業(yè)，科大訊飛需警惕被規(guī)模增量綁架，別忘了大不代表強、快不代表優(yōu)，除了規(guī)模效應還有規(guī)模陷阱。如何夯實發(fā)展質量，或比速度體量更重要。

看看上述業(yè)績表現(xiàn)、挑戰(zhàn)隱憂點，原有價值根基是否有些動搖？如期達標難度幾何？衍生風險幾何？

提振傳統(tǒng)主業(yè)、培育新增曲線，看似千頭萬緒，實則相輔相成，關鍵是形成協(xié)同性、整體合力，從而形成一個生態(tài)體系，進而產生更強抗風險力、規(guī)模效應、發(fā)展確定性。

需要如烹小鮮、精準高效，最忌冒進激進、貪大求全，個中的市場敬畏、專業(yè)敬畏、主業(yè)敬畏、沉淀敬畏必不可少。

當然，科大訊飛不缺跨越基因、破壁經驗。

說起出身標簽，與阿里巴巴相似，科大訊飛也有“18年、18個創(chuàng)始人、民房、億萬富翁”。

作為締造者，劉慶峰曾言“我堅信數(shù)年內科大訊飛一定是人工智能領域中國的No．1，毫無爭議的No．1。”

這位學霸做到了。語音識別市占率高達60％，國際市場也占到8％。巔峰時市值突破1400億，妥妥的“AI茅”。

聚焦2022年，雖整體業(yè)績不算光鮮，可在汽車、運營商、智慧城市、C端硬件等領域一些突破進展還是令人振奮。

以智慧城市為例，12月，科大訊飛全資子公司以5．5億元中標“數(shù)字安徽”項目；并成功運營“皖事通”平臺，該平臺服務安徽超7000萬市民，年訪問量達316億次；在年度政務APP排名中位列第四，僅次于個人所得稅、國家反詐中心、國務院。

同時，2022年亞馬遜旗下Kindle退出中國市場，科大訊飛趁機占下不少市場。

據劉慶峰透露，科大訊飛辦公本線上線下市占率均為第一，月活增幅78％；錄音筆市場份額占據44％，為市場第一。2022年C端整體硬件毛利同比增長28％，2023年預計增長35％。

更值注意的是，劉慶峰在講話中多次提到“高質量發(fā)展”重要性，“2023年開始，我們可以正式開啟高質量發(fā)展的全新階段”。

沒錯，還是那句話：無論多元跨界，還是主業(yè)升級、大生態(tài)構建，都不是輕松話題，如烹小鮮、如履薄冰、最忌貪多嚼不爛，最貴長期主義堅守。

科大訊飛，正處較勁兒時刻。

從此看，近期市場對其看空看多交織，價值畫像滿滿撕裂感，就不足為奇。

凈利下滑、營收增速下降，一味看空唱空或不可取。轉型換擋難免巨痛，但若能開啟一場新質量之旅也是壞事變好事。關鍵在于發(fā)力方向是否正確、力度精準度平衡性是否拿捏到位？

回歸商業(yè)本質，拋開千億萬億的星辰大海，一切從自身造血力夯實、核心創(chuàng)新力提升開始。

科大訊飛、劉慶峰可否成功自證，姑且讓“子彈”再飛一會。

本文為首財原創(chuàng)

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       原文標題 : 科大訊飛為啥增速“金身”破了？ 千億目標多遠？