2016年－2019年，三一重工的應收賬款周轉天數從308．91天縮短至101．29天，應收賬款周轉率從1．17提高到3．55。2020年上半年，應收賬款周轉天數和應收賬款周轉率分別為168．52天和1．07，分別較上年同期減少40天，提高0．21。

圖源：廣發(fā)證券研究報告

從應收賬款占營業(yè)收入的比重來看，2016年－2019年，公司營業(yè)收入大幅上揚，但應收賬款規(guī)�；�本維持穩(wěn)定，影響應收賬款占營業(yè)收入的比重持續(xù)下降，說明公司的回款速度加快，資金使用效率提高。

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強周期性行業(yè)風險猶存

如前文所述，工程機械屬于強周期性行業(yè)，個體的發(fā)展離不開周期的驅動。三一重工的發(fā)展歷程告訴市場，能否準確把握周期是制衡公司業(yè)績發(fā)展的一個至關重要因素。

2011年至2016年的行業(yè)下行期，由于對周期的認識不足，三一重工在2012年的市場拐點出現之前，還在大張旗鼓地投資和擴大產能，工人數量一度超過5萬人，產能計劃瞄準3000億，最后卻因市場消化不了導致公司和經銷商手中大量產品積壓滯銷，銷售出去的也都變成了應收賬款。

事后，梁穩(wěn)根曾在接受媒體采訪時反思說，他對此有兩個很深刻的認識，“一個是周期，一個是風險”，“這次吃虧最大的就是周期把握不準”。

回到現在，由于宏觀經濟形勢疲軟，新冠肺炎等疫情對新開工和制造業(yè)造成較大影響，國家對房地產政策態(tài)度堅決，基建就成為主要的對沖手段。然而，一旦基建投資不及預期，將直接導致工程機械銷量不及預期，波及公司EPS和資本市場的估值。

再者，本輪周期已持續(xù)三年有余，隨著內銷增速放緩，更新需求臨近尾聲，行業(yè)景氣度也會下降，隨之進入新一輪漫漫熊途。

就三一重工自身而言，成本構成中，鋼材、汽車底盤、發(fā)動機等原材料占比最高，若原材料價格大幅增加，則對毛利率產生不利影響。值得注意的是，近期鋼價已拉開新一輪上漲大幕。

觸及產品競爭，據悉，在相對低門檻的普通小挖機市場，相關價格戰(zhàn)已經到了拼刺刀的程度。”有關業(yè)內人士表示，“特別是當下需求端這么旺盛的情況下，價格下探得更厲害。”

而在國產品牌尚存提升空間的中大挖領域，尤其是大挖領域，考慮到產品技術難度更大、所需投資資金更多，具備規(guī)模效應，研發(fā)實力更強的龍頭有望脫穎而出，或利好三一重工。

實際上，因為更高的毛利率，目前各品牌在該領域博弈的激烈程度一點不亞于其他噸位市場。除了徐工、柳工、龍工等國內品牌，卡特彼勒、沃爾沃、小松、日立都是傳統(tǒng)強敵，特別在70噸級及以上超大挖產品中外資品牌仍掌握較大主導權。

近幾年來，國產品牌經過在中小噸位挖掘機領域的歷練后，不少技術難關被攻克，以及受國產替代加速化、成本下降和大噸位挖掘機潛存的市場號召力影響，也開始大舉發(fā)力大挖市場，并在其中的滲透力和角逐力不斷加強。

也就是說，三一重工要想繼續(xù)拔高市占率，面臨的是一個充分競爭的市場。如果能在更大噸位上有所突破，或有助于熨平周期波動，提升業(yè)績空間。

另外，三一重工近年來一直踐行“走出去”戰(zhàn)略，海外市場一直是券商對其估值的一部分，比如天風證券就認為，“考慮到海外銷售渠道和融資渠道逐漸步入正軌，疊加三一出口挖機在全球范圍內市占率較低，未來海外市場有望逐漸步入收獲期。”

需要警惕的是，全球貿易保護主義抬頭，大國博弈及全球政治經濟的復雜性將加劇公司國際化的不確定性。

目前，各大券商都給予三一重工“買入”評級，但在股價暴漲7倍，估值已到一個相對高點后，所謂“高處不勝寒”，背后的一些風險也是不可忽視的。

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