故事退場，實力說話。

作者：何樂怡

編輯：李靜

風(fēng)品：沈禾 車一

來源：首財——首條財經(jīng)研究院

格靈深瞳，最近有點煩。

作為科創(chuàng)板AI第一股，曾身披千億美元估值光環(huán)，然流血上市后股價持續(xù)破發(fā)。截至4月7日收盤價26．69元，市值不足50億元。相比39．49元的發(fā)行價，不足一月縮水三成。

AI熱潮退去了嗎？格靈深瞳價值成色幾何？后續(xù)資本故事又將怎么講？

1

千億估值VS持續(xù)破發(fā)

回看上市路，從2021年6月啟動IPO，到2022年1月注冊申請通過。期間歷時僅8個月，與依圖科技等其他IPO公司相比，可謂順風(fēng)順?biāo)��?/p>

2022年3月17日，靈深瞳掛牌上交所，發(fā)行價39．49元，對應(yīng)市值約73億元。

然由此好運氣似乎便沒有了：上市首日即破發(fā)，收盤跌超5％。之后更是震蕩下行，套住不少投資者。

雖說當(dāng)下新股破發(fā)已“見怪不怪”，但格靈深瞳的破發(fā)表現(xiàn)還是讓不少人意難平。

要知道，同樣是IT行業(yè)，流通股本0．68億元，與格靈深瞳（0．43億元）相近的普元信息發(fā)行價為26．9元，相比格靈深瞳的39．49元相差近半個身位。

曾幾何時，格靈深瞳是AI領(lǐng)域首屈一指的明星公司。2013年成立，正趕上行業(yè)風(fēng)口期。創(chuàng)始人趙勇博士畢業(yè)于美國布朗大學(xué)計算機工程系，曾是谷歌智能眼鏡項目立項的最初七人之一。

好賽道加技術(shù)大牛，格靈深瞳得到不少大佬支持，不僅拿到真格基金和策源創(chuàng)投的100萬元天使輪投資，徐小平還曾稱格靈深瞳至少估值5000億美元，沈南鵬則認(rèn)為1000億美元比較實際。

彼時看，并非完全空穴來風(fēng)。畢竟商湯科技還未成立，AI產(chǎn)業(yè)還是一片充滿奶與蜜的未知藍海，新技術(shù)帶來的顛覆性創(chuàng)新充滿想象空間。無論千億還是五千億，似乎都不缺邏輯。

大佬如此站臺，格靈深瞳也成了資本香餑餑。2014年拿到紅杉資本的1000萬美元A輪融資；2017年得到合之力、三星創(chuàng)投、真格基金等B輪投資；2019年至2020年，力鼎資本、現(xiàn)代摩比斯、將門創(chuàng)投、無量界投資、箴言投資等也紛紛入局。

然最終市場，給出了檢驗答案。不足80億的市值已然縮水不少，不想又遭遇持續(xù)破發(fā)，是否錯付、是否捧殺呢？

當(dāng)然，也有投資者在互動平臺為其鳴不平：貴公司選擇在A股上市是一個非常錯誤的，融資金額偏低對公司發(fā)展和科技研發(fā)非常不公。一個偉大科技創(chuàng)新公司在A股確實被一葉障目，不見泰山。

好在，格靈深瞳仍然淡定，公司將持續(xù)加強與資本市場溝通，向資本市場傳遞公司內(nèi)在價值，同時繼續(xù)做好研發(fā)和經(jīng)營等各項工作，強化企業(yè)核心競爭力，提高競爭壁壘，爭取以更好的業(yè)績回報投資者。

2

先機錯失 體量落后 虧損泥潭

信心可敬可贊，然能否擺脫破發(fā)魔咒，市場更看實力。

的確，說千道萬，競爭壁壘、更好業(yè)績是核心關(guān)鍵。

行業(yè)分析師李晨表示，二級市場與一級市場的評判標(biāo)準(zhǔn)不同，后者更關(guān)注未來成長性因此愿意給更多耐心，但前者明顯更重企業(yè)基本面，更冷靜務(wù)實。“一級市場看故事，二級市場看實力，試金石面前，泡沫破裂、價值回歸是常態(tài)�！�

對格靈深瞳而言，理想與現(xiàn)實間又相差多少？

2021年11月9日首發(fā)過會時，科創(chuàng)板上市委提出問詢的主要問題是：“第一，說明技術(shù)先進性和商業(yè)應(yīng)用價值之間的關(guān)系；第二，結(jié)合其所處行業(yè)的發(fā)展前景及競爭態(tài)勢，說明發(fā)行人自身的技術(shù)優(yōu)劣勢和壁壘體現(xiàn)在哪些方面？”

事實上，這也是AI行業(yè)的共同“陰影”：技術(shù)先進性與商業(yè)應(yīng)用間的溝壑，如何彌合？

即再好的技術(shù)，也要在現(xiàn)實場景中轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力、競爭壁壘，進而為公司、投資人帶來穩(wěn)定的、可預(yù)期的業(yè)績成長。格靈深瞳的估值墜跌癥結(jié)，也在于此。

最初，格靈深瞳瞄準(zhǔn)的應(yīng)用場景是線下零售，第一款產(chǎn)品皓目行為分析儀，旨在通過計算機視覺技術(shù)分析消費者行為。然由于產(chǎn)品不成熟，問世后四處碰壁，尤其在廣場等人員密集場景下表現(xiàn)差強人意。

時勢上也有些生不逢時。彼時正是電商產(chǎn)業(yè)強勢崛起之際，線下實體零售遭遇慘痛沖擊，BAT等巨頭發(fā)力智慧零售、全場景優(yōu)勢明顯。

多重因素下，遭遇滑鐵盧的格靈深瞳神壇跌落、陷入徹底被動：外部銷售屢屢碰壁，內(nèi)部資金面臨斷裂危險，甚至一度來到了生死存亡的至暗時刻。

有媒體報道稱，格靈深瞳在2016年陷入危機，“最困難的時候，公司賬上的資金，只夠發(fā)幾個月的工資�！�

面對窘境，趙勇痛定思痛、決定換道，轉(zhuǎn)向安防領(lǐng)域。由此引發(fā)一輪高層換血和離職潮。2017年1月底，CEO何搏飛辭職，趙勇由CTO轉(zhuǎn)任CEO。

欣喜的是，從頭開始的新場景，讓格靈深瞳重獲了新生，但也因前期試錯、失去了商業(yè)化發(fā)展先機。如今在體量上，落后于廣為人知的“AI四小龍”。

招股書亦坦言，公司與同行業(yè)公司相比，實現(xiàn)商業(yè)化的時間較晚，主因公司前期研發(fā)方向以三維視覺技術(shù)形成的行為識別產(chǎn)品為主，落地應(yīng)用為金融和商業(yè)領(lǐng)域。

體現(xiàn)在業(yè)績上，2018年至2020年，格靈深瞳營收0．52億元、0．71億元、2．43億元、0．72億元，四年合計才3．66億元。2021年，達到2．94億元，同比增長20．95％。增速可圈可點，然體量上與“AI四小龍”仍相差巨大。

以2014年成立、2021年底上市的商湯科技為例，2021年營收為47億元，同比增長36．4％。而2015年成立、剛完成科創(chuàng)板注冊，即將上市的云從科技2021前三季的營收預(yù)計為7．6億元到8億元。

另一廂，虧態(tài)一直難解。2018－2021年，格靈深瞳歸屬于母公司所有者的凈虧損分別為0．75億元、4．18億元、0．78億元和0．69億元，四年累計虧損額約6．4億元。

格靈深瞳表示，主因前期研發(fā)投入大，但收入規(guī)模較小及實施股權(quán)激勵產(chǎn)生大額股份支付費用所致。并坦言，公司上市后，如經(jīng)營取得的利潤無法彌補經(jīng)營開支和股份支付費用攤銷，則可能導(dǎo)致公司未來一定期間無法盈利或無法進行利潤分配的風(fēng)險。

2018至2021年上半年，公司累積研發(fā)投入約3．4億元，占營收比重77．23％。但即便如此，其研發(fā)人員總量為153人，仍落后于商湯科技、曠視科技、云從科技、依圖科技。

報告期內(nèi)，公司實施股權(quán)激勵確認(rèn)的股份支付費用總額達到4．81億元。

相比羸弱的營收體量、上述支出可謂巨大，虧損自然便成了繞不開的坎兒。

3

客戶集中煩惱

應(yīng)收賬款大增 警惕壞賬風(fēng)險

如何打破困局呢？

規(guī)模效應(yīng)是一個突破點。

招股書坦言，目前公司正處快速發(fā)展期，但整體營收規(guī)模較小，毛利未能覆蓋期間成本費用，尚未形成規(guī)模效應(yīng)。

從營收結(jié)構(gòu)看，格靈深瞳收入主要來源于三大業(yè)務(wù)場景：城市管理、智慧金融、商業(yè)零售。

其中，城市管理和智慧金融領(lǐng)域為營收主力，合計占營收比分別為91．9％、86．3％、83．0％、95．3％。

客戶集中度也較高。農(nóng)業(yè)銀行、東方網(wǎng)力、朝陽農(nóng)委、中國聯(lián)通上海分公司和中金銀利，前五家大客戶的銷售收入在公司總體銷售收入中占比達75％。

行業(yè)分析師郝瑞表示，客戶集中度高的衍生風(fēng)險需警惕，不僅易讓企業(yè)議價能力不占優(yōu)、也降低抗風(fēng)險力，任一大客戶的流失都會對公司整體業(yè)績造成沖擊。

不算苛求，截止到2021年12月31日，公司應(yīng)收賬款余額為2．26億，同比增長230．36％。而公司2021年營收才2．94億，同比僅增20．95％。業(yè)績質(zhì)量幾何？衍生風(fēng)險幾何？

行業(yè)分析師李晨表示，就行業(yè)經(jīng)驗而言，當(dāng)主要終端客戶為各級政府機關(guān)、事業(yè)單位及大型企業(yè)時，雖合作體量大，但大多易陷入應(yīng)收賬款的滾雪球效應(yīng)。

“應(yīng)收賬款高企，不僅對企業(yè)現(xiàn)金流壓力較大，也易增加壞賬減值風(fēng)險，企業(yè)核心競爭力、市場話語權(quán)亟待提升�！�

以東方網(wǎng)力為例，其是2018年、2019年和2021年上半年的前五大客戶之一。格靈深瞳對其銷售金額分別為2114．37萬、288．78萬、1625．64萬，占當(dāng)期營收比例分別為42．28％、4．07％、22．52％，在當(dāng)期前五大客戶中分為位列第一名、第五名和第二名。

截至2021年6月30日，格靈深瞳對東方網(wǎng)力的應(yīng)收賬款余額為2277．08萬元，占當(dāng)期應(yīng)收賬款余額比例為23．81％。

然就是這樣一位大客戶，自身資不抵債且已出現(xiàn)違約現(xiàn)象，基本面令人擔(dān)憂。

截止2021年底，東方網(wǎng)力歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)在－13億至－9億元之間，已處嚴(yán)重資不抵債狀態(tài)。而短期借款和一年內(nèi)到期的非流動負債分別為8．66億元和2．13億元，另外還有金融負債4．16億，公司流動性嚴(yán)重不足。

早在2020年財報中，東方網(wǎng)力就披露了7筆違約貸款，涉及金額共計2．09億元，截止到2021年6月末，逾期的短期貸款又增加2筆，累計逾期貸款共9筆，涉及金額共計2．17億元。

如此“危險”，還能躋身大客戶，是否埋下暗雷？格靈深瞳客戶質(zhì)量如何？業(yè)績質(zhì)量如何？風(fēng)控力如何呢？

4

安防最優(yōu)解？盈利時間表野望

或許，也有無奈與急迫。

要知道，安防領(lǐng)域是一門大生意，也是一門紅海生意，強勢企業(yè)輩出。招股書坦言，“公司在業(yè)務(wù)拓展中既面臨著同行業(yè)人工智能企業(yè)，包括曠視科技、依圖科技、云從科技等的競爭，也面臨傳統(tǒng)硬件廠商以及國內(nèi)外科技巨頭的競爭。”

即使拋開AI四小龍，傳統(tǒng)硬件廠商實力也不容小覷：�？低�視、大華、宇視、天地等等。華為、阿里等跨界大廠也云集于此。

競爭強壓下，格靈深瞳曾坦然自己不是一家硬件公司。在發(fā)展方向上，只要市場上別的廠商能做的硬件，格靈深瞳就盡量不做。

錯位競爭思路不錯，只是“虎口奪食”仍不容易。

行業(yè)分析師于盛梅表示，安防領(lǐng)域總包公司通常會根據(jù)客戶需求，采購不同公司產(chǎn)品。這種框架下AI公司或難逃“被集成”宿命，況且只能分到一小塊蛋糕，另一邊還要面臨回款壓力。生意難做，已是領(lǐng)域內(nèi)共識。

如何紅海突圍，釋放更多成長空間、成長確定性，安防可是最優(yōu)解？連串疑問下，已經(jīng)上市的格靈深瞳趙勇依然任重道遠。

畢竟，看預(yù)期下菜碟是資本常態(tài)。

對比募資差距或一目了然：商湯科技IPO募資約56億港元，依圖科技擬募資75．05億元，曠視科技擬募資60．18億元，云從科技、云天勵飛為37．5億元、30億元。而即使格靈深瞳發(fā)行價高達39元，10億元的募資水準(zhǔn)還是有些相形見絀。

好在，上市畢竟是一個全新開始。

2020年，工信部賽迪研究院數(shù)據(jù)顯示，全球近90％的人工智能公司仍處虧損狀態(tài)，中國AI產(chǎn)業(yè)鏈中90％以上企業(yè)處在虧損階段。

風(fēng)物長宜放眼量。行業(yè)普虧現(xiàn)狀下，如何在大浪淘沙中不泯然眾人，打鐵還需自身硬。

互動易平臺上，有投資者詢問格靈深瞳相比商湯、曠視等有何優(yōu)勢。

格靈深瞳回應(yīng)稱，公司以3D立體視覺技術(shù)等先進技術(shù)打造了核心技術(shù)壁壘，在智慧金融、體育健康、軌交運維等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了先發(fā)落地的場景布局優(yōu)勢并提高了進入門檻，同時獲取高粘性的客戶資源為業(yè)績快速增長提供保障。

所言不虛。數(shù)據(jù)顯示，格靈深瞳在 ModelNet40 數(shù)據(jù)集上旋轉(zhuǎn)角度誤差（即參照定點，擬合數(shù)據(jù)與真實圖像之間的夾角）評估指標(biāo)可達 1．16°，是該領(lǐng)域技術(shù)指標(biāo)的最好水準(zhǔn)，比第二名的精度提升30％。

雖然當(dāng)下，格靈深瞳3D 立體視覺技術(shù)在全國中小學(xué)的推廣規(guī)劃仍處培育期，并未產(chǎn)生實質(zhì)性盈利力，但明眼人都能看到其后續(xù)發(fā)展?jié)摿Σ豢尚∫暋?/p>

2022年第一季，格靈深瞳凈利虧損約1312～1968萬元，同比上年增長53．66％至69．11％。但營收約5452萬～6599萬元，同比去年增長194．25％～256．19％。

營收增速遠高于虧損增速，這應(yīng)是一個好消息。格靈深瞳表示，收入增長主要來自智慧金融和城市管理領(lǐng)域。

行業(yè)分析師林永認(rèn)為，AI場景化運營，仍存前期跑量、市場驗證階段。體量是規(guī)模效應(yīng)的前提，后續(xù)在市場數(shù)據(jù)積累下，如格靈深瞳加大精細化、特色化、生態(tài)化運營，最終形成場景鏈條生態(tài)，業(yè)績逆轉(zhuǎn)、市值逆轉(zhuǎn)也未可知。

針對何時扭虧，格靈深瞳在回復(fù)上交所首輪問詢函時表示，結(jié)合公司的業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃、在手訂單、行業(yè)前景等綜合因素以及相關(guān)條件假設(shè)，公司扭虧為盈的預(yù)期時間為2023年。

能給出時間表，責(zé)任擔(dān)當(dāng)值得肯定，也是提振內(nèi)外信心、消逝破發(fā)尷尬的一味良方。

一個好消息是，2018年至2020年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別－1．11億元、－1．11億元、0．35億元，已實現(xiàn)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正。

沒錯，一時股價起伏，也是市場常態(tài)。更長遠看，一日千里的AI領(lǐng)域群雄爭霸，還遠未到落幕時。作為昔日天才公司，或許我們應(yīng)給與格靈深瞳更多耐心。

不過，夢想能否最終照進現(xiàn)實，仍需腳踏實地、日供一卒。

上市成功，只是價值馬拉松的開始。面對更現(xiàn)實、理性的投資者，對格靈深瞳、趙勇而言，比起“讓計算機看懂世界”的宏大愿景，或許“實現(xiàn)AI落地、拿下客戶訂單”更重要。

故事退場，一切實力說話。

本文為首財原創(chuàng)

       原文標(biāo)題 : 格靈深瞳為啥持續(xù)破發(fā)？