文 ｜ 謝澤鋒

出品 ｜ tide－biz

股價(jià)自最低點(diǎn)反彈超50％，保利發(fā)展（600048．SH）絲毫沒有受到地產(chǎn)行業(yè)暴雷的影響，甚至表現(xiàn)出了一副成為受益者的姿態(tài)。

央行喊話維護(hù)市場(chǎng)秩序，土地供給政策糾偏，一些資本杠桿型企業(yè)危機(jī)集中爆發(fā)，竟然讓房地產(chǎn)板塊迎來了一波修復(fù)。市場(chǎng)的邏輯太超前了。

縱觀此輪房地產(chǎn)大洗牌，政策趨緊導(dǎo)致資金鏈暴雷，進(jìn)而引發(fā)信任危機(jī)，曾經(jīng)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)支柱行業(yè)，正在遭遇一場(chǎng)前所未有的大變局。

這場(chǎng)危機(jī)主要集中在民營(yíng)房企陣營(yíng)。以恒大、泰禾、藍(lán)光為代表的，以高杠桿撬動(dòng)高增長(zhǎng)的房企正在被驅(qū)逐，資本、金融機(jī)構(gòu)、投資者、購(gòu)房者正在遠(yuǎn)離這些企業(yè)。

而大型央企地產(chǎn)商顯然不用為“活下去”發(fā)愁，此時(shí)他們考慮的是如何在危機(jī)中實(shí)現(xiàn)反超。

擁有低廉的融資成本，國(guó)家信用背書，又肩負(fù)民生責(zé)任，經(jīng)歷一輪殘酷的洗牌后，央企地產(chǎn)企業(yè)將有望在這場(chǎng)地產(chǎn)大輪轉(zhuǎn)中受益。

以保利為例，由于恒大銷售遭到重挫，作為中國(guó)第五大房企，保利的銷售額即將在今年超過恒大，“恒碧萬(wàn)融”四強(qiáng)格局即將被打破，保利躋身中國(guó)房企四強(qiáng)只是時(shí)間問題。

頂著“招保萬(wàn)金”的招牌，這個(gè)“央企地產(chǎn)一哥”正在激進(jìn)拿地，努力構(gòu)建“地產(chǎn)＋物業(yè)＋商業(yè)＋金融”的地產(chǎn)生態(tài)巨艦，試圖在行業(yè)洗牌期重新回到前三的位置。

而行業(yè)的危局，正好給了保利等央企地產(chǎn)公司反超的時(shí)間窗口。

01

大洗牌

政策面的意圖是讓房地產(chǎn)回歸行業(yè)理性發(fā)展的本質(zhì)。

中國(guó)房地產(chǎn)正經(jīng)歷一場(chǎng)“去偽存真”的大洗牌，對(duì)許多房企來說，堪稱抽筋剝骨，痛徹心扉。

政策收緊導(dǎo)致房企降價(jià)銷售，9月房企銷售數(shù)據(jù)怎一個(gè)慘字了得�？硕�瑞最新公布的9月房企銷售業(yè)績(jī)中，百?gòu)?qiáng)房企中有超過九成企業(yè)銷售業(yè)績(jī)同比下降，其中六成企業(yè)同比降幅大于30％。

Top50也是持續(xù)下挫，50大房企單月銷售金額為7052億元，環(huán)比下滑10％，同比大幅下降37％，較上月下滑23個(gè)百分點(diǎn)。

房企之間的銷售增速也出現(xiàn)巨大分化，曾經(jīng)的地產(chǎn)黑馬紛紛掉隊(duì)，財(cái)務(wù)穩(wěn)健型表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定。

中國(guó)恒大9月銷售額大幅下挫，一個(gè)月只賣了53億元，要知道去年9月恒大就賣出了1416億元的房子，同比下滑了96％。

江西地產(chǎn)商新力9月銷售額僅有22億元，同比下降了82％。這家由江西富豪張園林創(chuàng)辦的地產(chǎn)企業(yè)，年銷售額從零到千億只用了十年時(shí)間，依靠高周轉(zhuǎn)和高負(fù)債，新力成為過去幾年快速躥升的行業(yè)黑馬。

而如今，繁華落盡一片狼藉。新力已有兩筆債務(wù)違約，張園林旗下的部分公司股權(quán)已被平倉(cāng)償債，9月20日新力控股暴跌87％。

另外類似綠地控股、中南建設(shè)、祥生集團(tuán)、富力地產(chǎn)等高杠桿企業(yè)，今年以來的銷售業(yè)績(jī)都不太好。

曾經(jīng)有多么輝煌，如今就有多么慘淡。

反觀財(cái)務(wù)穩(wěn)健型的房企，則有了穿越牛熊的底氣。此前央行和住建部制定的“三道紅線”，給疾馳狂奔的地產(chǎn)行業(yè)戴上了緊箍咒，也成了驗(yàn)證企業(yè)質(zhì)地的標(biāo)準(zhǔn)。

截至2021年年中，中海、招商蛇口、華潤(rùn)置地、中國(guó)金茂和保利五大央企地產(chǎn)公司高居地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)優(yōu)秀度排名前列。

五家企業(yè)的凈負(fù)債率均低于60％，剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率均低于70％，現(xiàn)金短債比均高于1．3倍。三道紅線無一踩線，均為綠檔。

房地產(chǎn)本身就是高負(fù)債經(jīng)營(yíng)的行當(dāng)，三道紅線相當(dāng)于徹底改變了行業(yè)游戲規(guī)則：

如果房企全部踩中了“三道紅線”，將被歸為紅色檔，其后果就是有息負(fù)債規(guī)模不得增加。

如果只踩中“兩道紅線”，則被歸為橙色檔，有息負(fù)債規(guī)模年增速不得超過5％。

如果只踩中“一道紅線”，那就被歸為黃色檔，有息債務(wù)規(guī)模年增速將擴(kuò)寬至10％。

對(duì)于全部合格的房企，則被歸為綠色檔，有息債務(wù)規(guī)模年增速可放寬至15％。

因此，在“三道紅線”這一高壓規(guī)則下，通過舉債驅(qū)動(dòng)規(guī)模增長(zhǎng)的模式將難以為繼，融資端受阻，只能主要依賴銷售回款。政策面的意圖是讓房地產(chǎn)回歸行業(yè)理性發(fā)展的本質(zhì)。

萬(wàn)科董事會(huì)主席郁亮就認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)有三個(gè)紅利階段：2002年之前是土地紅利階段，“招拍掛”之后是金融紅利階段，而“三道紅線”之后是管理紅利時(shí)代。

作為中央企業(yè)，堅(jiān)守主業(yè)，嚴(yán)守財(cái)務(wù)紀(jì)律，再加上低廉的融資成本，中海、華潤(rùn)、招商蛇口、中鐵、保利等房企在行業(yè)低谷期顯示出更強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)力。

擁有資金優(yōu)勢(shì)的央企、國(guó)企地產(chǎn)企業(yè)，在土地市場(chǎng)更是風(fēng)生水起。

土拍占用巨大的資金量，許多民企哪還有“余糧”，于是乎紛紛退出土拍市場(chǎng)。在第二批集中供地中，房企積極性、參與度和溢價(jià)率明顯降溫，許多土地流拍，而央企成土拍市場(chǎng)拿地的“主力軍”。

以廣州第二批集中供地為例，首日24宗地塊中，流拍地塊占比達(dá)三分之一，整體溢價(jià)率僅為1％，而首次土拍達(dá)到12％。其中11宗地塊底價(jià)成交，僅5宗出現(xiàn)溢價(jià)。

拿地方面，國(guó)企、央企幾乎實(shí)現(xiàn)了包圓兒，中海、中鐵建地產(chǎn)、越秀、電建地產(chǎn)、廣州南投、珠實(shí)＋廣州南投、中建一局、粵海置地、葛洲壩、遠(yuǎn)洋地產(chǎn)共拿下13宗地塊，民企中僅綠城集團(tuán)、路勁地產(chǎn)、合匯地產(chǎn)各自獲取一宗地塊。

土地是房企行軍的糧草，更是房地產(chǎn)生產(chǎn)線上的原材料，土地儲(chǔ)備“斷糧”無疑將導(dǎo)致后續(xù)發(fā)展受阻。

政策收緊疊加融資成本高企的大環(huán)境下，央企地產(chǎn)企業(yè)擁有了逆勢(shì)增長(zhǎng)的底氣。

02

保利大舉抄底

行業(yè)低谷期，保利大舉抄底。

在房地產(chǎn)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)的時(shí)代，保利正從別人飯碗里搶食吃。

銷售端，保利發(fā)展1－9月實(shí)現(xiàn)銷售額4102．32億元，同比增長(zhǎng)11．66％，排在房企5名，距離中國(guó)恒大（4440億元）僅有338個(gè)小目標(biāo)，距離排在第三的融創(chuàng)還有514個(gè)小目標(biāo)。

當(dāng)月保利銷售360．18億元，而恒大僅有53億元，考慮到恒大銷售端幾乎降至冰點(diǎn)，保利超越恒大挺進(jìn)前四只是時(shí)間問題。

土儲(chǔ)方面，保利發(fā)展也在行業(yè)低谷期逆勢(shì)加倉(cāng)。

今年前9月，保利發(fā)展位居房企新增貨值（全口徑）榜首，累計(jì)全口徑新增貨值5368億元，累計(jì)權(quán)益新增貨值2365億元。

今年前九月，保利拿地共計(jì)花費(fèi)了1041億元，僅次于碧桂園和萬(wàn)科，“掃貨”1380萬(wàn)平方米的土地。

去年開始，保利就大舉收攬土儲(chǔ)。去年斥資2353億拿地，以累計(jì)新增貨值5098億元的位居行業(yè)第一，碧桂園、萬(wàn)科緊隨其后，累計(jì)新增貨值規(guī)模分別為5026億元和4754億元。

連續(xù)兩年大手筆布局，保利的決心顯而易見。早在2017年，保利發(fā)展前董事長(zhǎng)宋廣菊就在股東大會(huì)上表示“對(duì)未來兩三年進(jìn)入前三有信心”。但隨著房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入下行周期，2019年5月的股東大會(huì)上，宋廣菊改口將“重回前三”的期限延長(zhǎng)，稱是未來3至5年的一個(gè)目標(biāo)。

如今已經(jīng)來到了這個(gè)目標(biāo)的時(shí)間區(qū)間，在別人掉隊(duì)的時(shí)刻，保利正激進(jìn)地加速跑。但能否躋身TOP3，考驗(yàn)著保利的管理和財(cái)務(wù)質(zhì)量，畢竟當(dāng)下的地產(chǎn)企業(yè)都是“戴著鐐銬跳舞”。

從“三道紅線”指標(biāo)來看，保利全部達(dá)標(biāo)，是TOP5中財(cái)務(wù)表現(xiàn)較為優(yōu)秀的一家。

財(cái)務(wù)狀況方面，在央企背書的信用加持下，上半年保利發(fā)展平均融資成本僅3．62％，公司有息負(fù)債規(guī)模為3341億元，有息負(fù)債綜合成本僅約 4．7％，較去年末下降7個(gè)基點(diǎn)。較低的融資成本，成為保利的巨大優(yōu)勢(shì)。

不過，在行業(yè)寒冬期，保利也有一些隱憂。首當(dāng)其沖的就是盈利能力下滑，毛利率由2019年、2020年的34．96％、32．56％下滑至今年上半年的32．45％，主要是2017－2018 年行業(yè)頂峰時(shí)獲取的高地價(jià)項(xiàng)目集中結(jié)轉(zhuǎn)，拉低了毛利率水平。

但相比萬(wàn)科、融創(chuàng)甚至中海，保利的毛利率依然具備優(yōu)勢(shì)。在如今的地產(chǎn)界，能夠保持32％以上的毛利率水平，確實(shí)難得。不過，未來隨著高地價(jià)項(xiàng)目的陸續(xù)體現(xiàn)，保利的毛利率表現(xiàn)恐怕仍將承壓。

今年上半年，保利發(fā)展實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入899．72億元，同比增長(zhǎng)22．07％；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)146．88 億元，同比增長(zhǎng)10．25％；歸母凈利潤(rùn)102．98億元，同比增長(zhǎng)1．72％，相比融創(chuàng)9％、碧桂園6％的凈利潤(rùn)增速要遜色一些。

03

地產(chǎn)公司“平臺(tái)化”

“地產(chǎn)＋業(yè)務(wù)”要更具想象空間。

在房地產(chǎn)的下半場(chǎng)，房地產(chǎn)主業(yè)為其帶來了巨大的開拓空間，保利也因此提出“不動(dòng)產(chǎn)生態(tài)發(fā)展平臺(tái)”戰(zhàn)略。

今年9月14日，在保利發(fā)展29周年慶之際，公司證券簡(jiǎn)稱正式變更為“保利發(fā)展”，公司將構(gòu)建“以不動(dòng)產(chǎn)投資開發(fā)為主、以綜合服務(wù)與不動(dòng)產(chǎn)金融為翼”的不動(dòng)產(chǎn)生態(tài)發(fā)展平臺(tái)�？梢钥闯�，保利期望在地產(chǎn)新周期尋求業(yè)務(wù)上的突破。

相比地產(chǎn)主業(yè)，保利的“兩翼”業(yè)務(wù)要更加亮眼：2021上半年保利主營(yíng)業(yè)務(wù)中的其他收入為98．70億元，同比增長(zhǎng)57．5％。

保利物業(yè)上半年末合同面積6．22億平方米，在管面積達(dá)4．28億平方米，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收51．53億元，同比增長(zhǎng)約43．1％。

保利商業(yè)，截至上半年已開業(yè)購(gòu)物中心29個(gè)，開業(yè)面積193萬(wàn)平方米，在營(yíng)項(xiàng)目出租率80％。銷售代理方面，覆蓋全國(guó)200多個(gè)城市，代理項(xiàng)目超2200個(gè)，代理銷售規(guī)模超2500億。

不動(dòng)產(chǎn)金融，公司基金累計(jì)管理規(guī)模近1600億元，較期初增長(zhǎng)約14％。

如今的“地產(chǎn)＋業(yè)務(wù)”要更具想象空間，而這些將是資本市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)公司重新估值的重要標(biāo)尺。

擁有天街的龍湖、吾悅廣場(chǎng)的新城控股、萬(wàn)象品牌的華潤(rùn)置地，市盈率就要比比住宅為主的碧桂園、中海、融創(chuàng)高出不少。

因此，對(duì)于保利發(fā)展來說，除了不動(dòng)產(chǎn)開發(fā)為主的基石業(yè)務(wù)，布局物業(yè)、商業(yè)以及地產(chǎn)金融，構(gòu)建地產(chǎn)生態(tài)巨艦是其新時(shí)期的發(fā)展策略。

早在2012年，保利地產(chǎn)成為繼萬(wàn)科之后，第二家跨過千億門檻的房企。但2013年至今，保利已連續(xù)多年無緣行業(yè)“前三甲”。

風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，在行業(yè)高速發(fā)展期，保利、中海外等央企巨頭未能跑贏民營(yíng)巨頭，而在行業(yè)寒冬期，以保利為代表的地產(chǎn)“央企集團(tuán)”逆勢(shì)奔跑，活生生的向投資者展示“剩者為王”的戲碼，資本市場(chǎng)的對(duì)此表現(xiàn)出的股價(jià)變化，已經(jīng)把態(tài)度表明得非常充分。

而在保利、中海逆勢(shì)奔跑的背后，是民營(yíng)地產(chǎn)大佬們落寞的背影，屬于他們的時(shí)代徹底過去了。

04

寫在最后

雪崩過后，3年前郁亮高喊“活下去”，和李嘉誠(chéng)的甩賣，都成了行業(yè)的“警世預(yù)言”。

在當(dāng)下的房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，能活下去活得好活得久的，肯定是少數(shù)人。而走過了這場(chǎng)暴風(fēng)雨，活下來的企業(yè)一定將成為行業(yè)的領(lǐng)先者。

瘋狂的房地產(chǎn)掘金時(shí)代已經(jīng)終結(jié)，房地產(chǎn)也已開始回歸行業(yè)本質(zhì)，在房地產(chǎn)的“理性經(jīng)營(yíng)”時(shí)代，只有堅(jiān)守價(jià)值創(chuàng)造的企業(yè)才能真正“活下去”，國(guó)有資本體系的支持也至關(guān)重要。在這方面，央企地產(chǎn)機(jī)構(gòu)顯然更有優(yōu)勢(shì)。

添加好友juchao2021，邀您進(jìn)入巨潮投資者交流社群。機(jī)構(gòu)投資者請(qǐng)告知身份，進(jìn)入獨(dú)立的巨潮機(jī)構(gòu)投資者社群。

本文系巨潮商業(yè)評(píng)論原創(chuàng)