文/周雄飛 王古鋒

編輯/子夜

恒大欲借殼深深房回歸A股,可謂是一部精彩的商業(yè)大劇。

自恒大在2016年開啟“回A”之路后,恒大曾對外表示回歸A股一事進(jìn)行得“非常順利”,與相關(guān)監(jiān)管部門溝通也“非常暢通”。在這兩個“非�！毕�,恒大回歸A股似乎只是時(shí)間問題。

就在眾多投資者的等待下,這場大劇終于在本月迎來了結(jié)局。

11月8日晚間,恒大與深深房A同時(shí)發(fā)布公告,宣布終止中國恒大旗下恒大地產(chǎn)與深深房進(jìn)行的重大資產(chǎn)重組,由于資產(chǎn)重組導(dǎo)致停牌的深深房也于11月9日正式復(fù)牌交易。

恒大終止重組公告,圖源恒大集團(tuán)官網(wǎng)

至此,恒大長達(dá)4年的借殼回歸A股之夢破碎。

今年9月底,一份名為《關(guān)于懇請支持重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目的情況報(bào)告》的文件出現(xiàn)在網(wǎng)絡(luò)上,恒大幾乎以求救口吻在報(bào)告中稱,如不能按時(shí)保證恒大地產(chǎn)與深深房的重組,恒大就需在2021年1月31日前償還戰(zhàn)投高達(dá)1300億元的本金及分紅,否則將會引發(fā)金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

很快,恒大就在官網(wǎng)和港交所發(fā)布公告辟謠:“近日,網(wǎng)上流傳有關(guān)我公司重組情況的謠言,相關(guān)文件和截圖憑空捏造、純屬誹謗,對我公司造成嚴(yán)重的商譽(yù)損害。我公司強(qiáng)烈譴責(zé),已向公安機(jī)關(guān)報(bào)案,堅(jiān)決用法律武器維護(hù)公司合法權(quán)益�！�

但外界對于“恒大是沒錢了嗎?”這個問題的討論并未停歇。

隨著重組事宜的終止,恒大本身高負(fù)債率的問題,也再次引起公眾的關(guān)注。由于早期恒大在“三高一低”政策下大肆買地,但隨著政策趨嚴(yán),昔日這些資產(chǎn)也成為了其“拖累”。

除了高負(fù)債率,恒大面臨的監(jiān)管環(huán)境還在收緊。今年8月出臺的“三道紅線”直指房企的負(fù)債問題。為了加快降負(fù)債,恒大不得不開始分拆資產(chǎn)。

今年9月以來,恒大先后拆分了旗下物業(yè)業(yè)務(wù)和成立了恒大汽車,前者上市事宜已獲港交所批準(zhǔn),估值達(dá)到110億美元;后者也在前段時(shí)間表示將在今年年末登陸科創(chuàng)板,欲成為國內(nèi)“自主車企第一股”。

如果兩者成功上市,恒大的債務(wù)狀況將會有一定的緩解。

1、借殼回A終夢碎

恒大與深深房雙雙宣布終止重組事宜后,在外界看來,苦等四年的股民和投資者成為了最為龐大的“苦主”群體。這一切,對于恒大集團(tuán)董事長許家印來說,也是一件憾事。

畢竟,為了達(dá)到這個目的,他在四年前就開始準(zhǔn)備。

早在2016年,已在港股上市的恒大就開啟了回歸A股的計(jì)劃,但這條路被證明是不好走的。

彼時(shí),隨著“房住不炒”政策在中央經(jīng)濟(jì)工作會議上首次提出后,政府對于房地產(chǎn)行業(yè)開始更嚴(yán)的管控,尤其是對于房地產(chǎn)企業(yè)上市的調(diào)控,據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,自此至今,沒有一家房地產(chǎn)開發(fā)公司在A股過會上市。

在強(qiáng)管控的環(huán)境下,許家印還是想嘗試借殼上市。

這個“殼”在哪里?當(dāng)時(shí)的許家印心中或許已有答案。

據(jù)新華社報(bào)道,恒大自2011年進(jìn)入深圳后,其在深圳已擁有20個更新項(xiàng)目,總建筑面積達(dá)到1179．2萬平方米。另據(jù)全國企業(yè)信息系統(tǒng)信息顯示,恒大在2016年9月,已將公司主體從廣州遷至深圳。

恒大地產(chǎn)遷出信息,圖源第一財(cái)經(jīng)

正因?yàn)檫@樣,已在A股上市、主體同樣在深圳的深深房成為了許家印的最佳選擇。就此,在遷至深圳一個月后,恒大在港交所發(fā)布公告稱,將與深深房訂立協(xié)議,后者以發(fā)行Ａ股或現(xiàn)金方式購買恒大地產(chǎn)股權(quán)。

不過,相比于恒大,深深房背靠著深圳國資委,恒大要搭上深深房還需要一個機(jī)遇。

而這個機(jī)遇,在2016年3月被許家印看到了。

當(dāng)時(shí),同為房地產(chǎn)企業(yè)的萬科正遭遇著“內(nèi)外交困”。一方面,深圳國資委對萬科這塊“肥肉”早已覬覦很久,一直想通過其旗下深圳地鐵注資的形式拿到對萬科的控制權(quán),但由于寶能、華潤等萬科股東的反對,此事一直被擱置。

另一方面,在萬科內(nèi)部“寶能系”、華潤兩個股東與萬科管理層的關(guān)系也如同水火,對于股權(quán)的爭奪戰(zhàn)一觸即發(fā)。對此,萬科管理層欲通過引入深鐵集團(tuán)來攤薄寶能及華潤的股權(quán)比例,但遭遇阻礙。

一時(shí)間,這場被外界稱為“寶萬之爭”的戰(zhàn)爭陷入焦灼。

一心想與深圳國資委搭上關(guān)系的恒大,看到了這樣的僵局。于是,許家印帶領(lǐng)恒大突然入場,以超過5%的增持買入萬科,并在幾個月后將增持提高至14．07%,成功成為了萬科的第四大股東。

雖然在之后很長時(shí)間里,恒大并沒有做出什么動作,直到2016年年末,恒大總裁夏海鈞在一公開場合突然明確表示:“(恒大)無意也不會成為萬科的控股股東”。

話音剛落,恒大就宣布將手中持有的14．07%萬科股份全部轉(zhuǎn)交給深鐵集團(tuán)。與此同時(shí),深鐵集團(tuán)也在2017年年初從華潤手中接過萬科16．90億股,占萬科總股本的15．31%。

恒大出讓所持有萬科股權(quán)給深鐵集團(tuán)公告,圖源恒大集團(tuán)官網(wǎng)

深鐵集團(tuán)在完成這兩方面的股份接收后,在萬科中的股權(quán)占比就達(dá)到了29．38%,高于占萬科股權(quán)25．4%的寶能,成為第一大股東。至此,長達(dá)一年的“寶萬之爭”落下帷幕。

而在當(dāng)時(shí)看來,恒大完成這一舉動是危險(xiǎn)的,因?yàn)檫@次轉(zhuǎn)讓股權(quán)會給恒大造成預(yù)計(jì)70億的虧損,這一數(shù)目已超過恒大2015年約51億的股東歸屬凈利潤。

不過,也許在許家印眼里,這一切是值得的。

彼時(shí)深圳國資委旗下的深深房也正遭遇業(yè)績不順的困境,通過注入恒大地產(chǎn)這類龍頭資產(chǎn)可有效改善業(yè)績。

就這樣,有了之后恒大在港交所宣布與深深房重組的計(jì)劃。

依據(jù)合作協(xié)議,深深房將以A股股份或支付現(xiàn)金的方式購買恒大地產(chǎn)100%股權(quán),在交易完成后,恒大地產(chǎn)股東凱隆置業(yè)將順利成為深深房的控股股東,恒大也將通過這次交易來實(shí)現(xiàn)在A股上市的夢想。

重組協(xié)議剛簽訂之初,整體推進(jìn)都較為順利,并在2017年年初,就收到了香港聯(lián)交所對建議分拆的原則上批準(zhǔn)。與此同時(shí),為了保證上市的順利,恒大開始了一系列引入戰(zhàn)略投資者的工作,以便稀釋恒大在地產(chǎn)業(yè)務(wù)中的股權(quán)占比,以符合上市要求。

自2017年開始,恒大相繼完成了三輪戰(zhàn)投,股東包括中信、蘇寧等大型企業(yè),戰(zhàn)投資金也達(dá)到了1300億元,以至于將恒大持有的100%恒大地產(chǎn)股權(quán)稀釋至63．46%。

恒大在完成這一系列動作后,在業(yè)內(nèi)看來其回歸A股已是板上釘釘之事。

但最終恒大和深深房終止了重組計(jì)劃。深深房對此發(fā)布公告稱,“基于目前市場環(huán)境等原因,現(xiàn)階段繼續(xù)推進(jìn)重大資產(chǎn)重組的條件尚不成熟”。  

2、高負(fù)債下的恒大

借殼深深房失敗,人們更關(guān)注的是恒大的當(dāng)下經(jīng)營現(xiàn)狀。

從今年8月31日,恒大發(fā)布的中期業(yè)績來看,上半年實(shí)現(xiàn)銷售額3488億,銷售回款3120億,營業(yè)收入2666億,核心凈利潤193億,現(xiàn)金余額2046億,各項(xiàng)核心指標(biāo)均位居行業(yè)前列。

降負(fù)債方面,有息負(fù)債從3月底已下降400億元。恒大高增長、降負(fù)債取得不錯的效果。

恒大的問題要追溯到更早的時(shí)候。2004年恒大進(jìn)軍房地產(chǎn)市場,憑借“三高一低”,即通過“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)、低成本”的方法大規(guī)模的增加土儲實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。

不過隨著政策監(jiān)管趨嚴(yán),“房住不炒,因城施策”成為主基調(diào),早年擴(kuò)張的恒大,問題也逐漸凸顯了出來。

以2019年恒大財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為例,恒大總土地儲備的權(quán)益貨值為22931．3億元位列房企榜首,相比于第二名的碧桂園,高出近4000億元;負(fù)債率上看,中國恒大資產(chǎn)負(fù)債率為83．8%,但是凈負(fù)債率仍高達(dá)159．0%,相比于負(fù)債率,凈負(fù)債率更能看出企業(yè)的真實(shí)負(fù)債情況。

這些問題正在拖累恒大:過高的土地儲備需要消化,這意味著未來很長一段時(shí)間里,恒大依然要走去庫存化的道路,同樣這些土地儲備會增加恒大的管理費(fèi)用;恒大的凈負(fù)債率遠(yuǎn)超過100%,有息負(fù)債規(guī)模較大,對現(xiàn)金流產(chǎn)生一定的影響。

為了解決這些問題,恒大此前嘗試過多元化道路。

從2010年開始,恒大相繼介入足球、礦泉水、糧油、乳制品、金融、汽車等領(lǐng)域,不過從實(shí)際表現(xiàn)來看,這些業(yè)務(wù)發(fā)展并沒有想象中那么良好。

2019年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示,恒大足球營收僅為9億元,但總成本高達(dá)29億元。

在礦泉水業(yè)務(wù)上,2013-2015年恒大冰泉累計(jì)虧損40億元,隨后在2016年恒大又將糧油、乳制品和礦泉水業(yè)務(wù)打包出售。在金融領(lǐng)域的探索也因恒大人壽被監(jiān)管而放緩了腳步。

如果依托深深房回A,憑借A股的高估值這些問題都有望迎刃而解,重組失敗后,恒大要想別的方法解決問題。

有媒體報(bào)道,恒大和深深房終止重組,也算是卸掉了包袱,可以更好地專注于降負(fù)債,對恒大而言或許是更好的選擇。易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)也對《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》表示,“對恒大而言,早點(diǎn)解決深深房這個久懸未決的事宜,也算靴子落地。”

盡管短期內(nèi)難以回A,但盡快通過其他方式降負(fù)債是更理性的選擇。

9月以來,恒大分拆旗下物業(yè)業(yè)務(wù)并計(jì)劃在港股上市,將引入235億港元戰(zhàn)略投資,預(yù)計(jì)將降低凈負(fù)債率19個百分點(diǎn);恒大汽車也將通過分拆沖刺科創(chuàng)板。

恒大總裁夏海鈞也表示:“未來中國恒大還會陸續(xù)把旗下一些優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)逐步分拆上市,通過資本市場的釋放,來為其創(chuàng)造更大的效益�！�

3、恒大還有希望回歸A股嗎?

11月9日,停牌4年的深深房復(fù)牌,隨后深深房A股股價(jià)上演過山車,低開高走隨后一字漲停,11月10日深深房午盤過后直接跌停。

對于股價(jià)的起伏,《證券日報(bào)》援引相關(guān)人士表示:“恒大的拓展能力、營銷能力、盈利能力等綜合能力,使得其各項(xiàng)數(shù)據(jù)在業(yè)界仍然遙遙領(lǐng)先,股市對其認(rèn)可也是意料之中。與之相比,深深房則不具備太明顯的優(yōu)勢�！�

相關(guān)的券商分析師也對媒體表示,“(深深房漲停)或與基本面無關(guān),更多的是對殼本身的炒作,在深圳市國資委擁有深業(yè)等地產(chǎn)平臺背景下,未來重點(diǎn)扶持深深房發(fā)展的可能性不大�！�

而眼下,失去深深房對恒大又會有何影響?

根據(jù)恒大11月8日同步發(fā)布的公告,恒大1300億戰(zhàn)略投資者中863億戰(zhàn)投已轉(zhuǎn)成股東;357億股東商談完畢即將簽訂補(bǔ)充協(xié)議;50億戰(zhàn)投涉及大股東資產(chǎn)重組正在商談;剩余30億戰(zhàn)投的本金恒大已經(jīng)支付,即將回購。

這也意味著此前約定不能完成深深房重組需要進(jìn)行1300億回購,只有30億元轉(zhuǎn)為實(shí)質(zhì)負(fù)債,剩下50億元仍有轉(zhuǎn)機(jī)。恒大最大的爆雷風(fēng)險(xiǎn)也已經(jīng)解決。

圖源恒大集團(tuán)官網(wǎng)

不過,今年8月住房城鄉(xiāng)建設(shè)部、人民銀行發(fā)布了“三道紅線”,包括:剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%;凈負(fù)債率大于100%;現(xiàn)金短債比小于1．0倍。在這之后,房企融資環(huán)境進(jìn)一步收緊。

根據(jù)三道紅線踩中與否將對房企分為“紅橙黃綠”四檔,每降低一檔,有息負(fù)債增速閾值增加5%,上限為15%。以恒大2019年的數(shù)據(jù)來看,三道紅線全中,恒大將無法新增有息負(fù)債融資。

房企踩到的“三道紅線”,圖源《地產(chǎn)大爆炸》

歷經(jīng)4年的深深房重組以失敗告終也再次證明國內(nèi)房地產(chǎn)市場的調(diào)控決心,自2016年年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“房住不炒”以來,僅有兩例融資,2018年保利地產(chǎn)定增引入90億元戰(zhàn)投,以及今年年初大悅城定增募資24億元。

盡管回A的計(jì)劃暫時(shí)落空,但是內(nèi)地高估值和更大的融資規(guī)模依舊被房企所看重。

在恒大深深房重組失敗的時(shí)候,有消息透露恒大將重啟B計(jì)劃。早在2016年4月,在A股上市公司中,恒大收購了嘉凱城52．8%的股權(quán),根據(jù)近期嘉凱城披露的第三季度報(bào)告,凱隆置業(yè)持有57．75%的股權(quán),凱隆置業(yè)正是恒大母公司,不過這一消息并未被證實(shí)。

嚴(yán)躍進(jìn)也對《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》表示,在目前的房地產(chǎn)政策和國際背景下,A股市場會有較好表現(xiàn),對于恒大而言,終止上市是暫時(shí)性的。他建議房企積極尋求回歸A股,開展新的重組及戰(zhàn)略投資計(jì)劃。

現(xiàn)在來看,并不能確定恒大是否還會重啟“A股夢”,但可以確定的是,之后的很長時(shí)間里,還債依然會是恒大的主旋律。