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資本嚴(yán)冬里,捷氫科技能否等來(lái)燃料電池的春天?

2024年開年以來(lái),已有65家企業(yè)終止IPO申請(qǐng)。氫能企業(yè)捷氫科技自2022年6月28日提交IPO申請(qǐng)至今,等待已有20個(gè)月。在2023年12月28日,氫能企業(yè)捷氫科技更新了IPO材料,堅(jiān)定在科創(chuàng)板上市計(jì)劃不變。

在此期間,國(guó)鴻氫能在港股上市,重塑科技也在香港遞表,治臻股份、國(guó)富氫能則終止了A股IPO計(jì)劃。

在遞表后的20個(gè)月里,監(jiān)管層問詢函和媒體公眾的質(zhì)疑,都圍繞著捷氫科技經(jīng)營(yíng)的可持續(xù)性、穩(wěn)定性。其中,不少問題都是當(dāng)下氫能企業(yè)遇到的普遍問題。

和同行重塑科技、治臻股份、國(guó)富氫能們相比,捷氫科技最大的優(yōu)勢(shì)就在于,有足夠粗的大腿可以抱——上汽集團(tuán)全力支持公司業(yè)務(wù)發(fā)展,F(xiàn)在,捷氫科技最大的不確定性反而也在于上汽集團(tuán)這個(gè)路徑依賴。上汽會(huì)不會(huì)一如既往地支持捷氫,一直推動(dòng)其迎來(lái)氫能商業(yè)模式的成熟,從而在市場(chǎng)上賺錢養(yǎng)活自己。

來(lái)源:捷氫科技官網(wǎng)

公開資料顯示,上海捷氫科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱“捷氫科技”)成立于2018年,以“氫能驅(qū)動(dòng)世界,捷氫引領(lǐng)未來(lái)”為企業(yè)愿景,以加快燃料電池產(chǎn)業(yè)化為己任。捷氫科技目前已建成膜電極、燃料電池電堆、燃料電池系統(tǒng)、整車動(dòng)力系統(tǒng)集成與適配開發(fā)在內(nèi)的縱向一體化自主研發(fā)和規(guī)模化生產(chǎn)能力,推出車規(guī)級(jí)、高性能、高可靠、強(qiáng)環(huán)境適應(yīng)性產(chǎn)品,功率覆蓋1.5kW-260kW,滿足不同區(qū)域、不同場(chǎng)景、不同客戶的多元化需求。

在應(yīng)用端,捷氫科技堅(jiān)持“商乘并舉”終端應(yīng)用策略,產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于乘用車、城市公交、團(tuán)體客車、輕卡、中重型卡車等多種車型,在上海、北京、廣東、江蘇、內(nèi)蒙古、陜西等15省21市開展商業(yè)化推廣,同時(shí)積極探索輕型載具、工程機(jī)械、叉車、機(jī)場(chǎng)行李拖車及分布式發(fā)電等多元化應(yīng)用。

01

路徑依賴:來(lái)自上汽的全力支持

來(lái)源:捷氫科技官網(wǎng)

捷氫科技專注于燃料電池電堆、系統(tǒng)及核心零部件的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造、銷售。其核心產(chǎn)品就是電堆,是電化學(xué)反應(yīng)發(fā)生的場(chǎng)所。電堆也可以理解為“氫燃料電池發(fā)動(dòng)機(jī)”,是氫燃料交通工具的核心零部件。

以上汽為代表的整車廠是捷氫科技主要客戶、終端客戶。

捷氫科技申報(bào)IPO材料后,多家媒體關(guān)注到捷氫科技與上汽集團(tuán)之間的關(guān)聯(lián),交易所就此也反復(fù)問詢。

其實(shí),捷氫科技本身就是上汽集團(tuán)分拆上市,若和上汽的關(guān)系不密切,反而不正常。

捷氫科技披露,在報(bào)告期內(nèi)有126名來(lái)自上汽集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)研發(fā)人員兼職。公司在問詢函回復(fù)中補(bǔ)充稱:“2019年至2023年6月末 ,公司當(dāng)期入職的研發(fā)人員合計(jì)為158人;當(dāng)期入職且當(dāng)期期末仍在職的研發(fā)人員合計(jì)為150人,其中,來(lái)自上汽集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)且當(dāng)期期末仍在職的研發(fā)人員合計(jì)為72人!

截至2023年6月30日 ,上汽集團(tuán)董事、高級(jí)管理人員及其關(guān)聯(lián)方(不包括上汽集團(tuán)及其控股股東、控股子公司)間接持有捷氫科技約 0.0056% 股份,合計(jì)持股未超過(guò)10%——這符合《分拆規(guī)則》的相關(guān)規(guī)定。

捷氫科技和上汽的關(guān)聯(lián)交易是監(jiān)管層關(guān)注的重點(diǎn)。說(shuō)實(shí)話,能提供“交聯(lián)交易”,恰恰是產(chǎn)業(yè)資本的優(yōu)勢(shì)?苿(chuàng)型企業(yè)青睞產(chǎn)業(yè)資本,期待產(chǎn)業(yè)資本投資入股,并不僅是看重“錢”,更看重產(chǎn)業(yè)資本可以提供產(chǎn)業(yè)鏈支持,特別是可以提供訂單、幫助企業(yè)拓展應(yīng)用場(chǎng)景。

公開資料顯示,上汽集團(tuán)及其同一控制下企業(yè)在2020年、2021年、2022年、2023年上半年對(duì)捷氫科技的銷售貢獻(xiàn)占比,分別是31.63%、39.24%、23.03%、76.25%。

從以上銷售占比不難看出來(lái),上汽對(duì)捷氫科技的支持力度一直很大。但是交易所要求,公司需要更清楚地披露上汽對(duì)其提供了哪些訂單的支持。

于是,在交易所問詢函回復(fù)中,捷氫科技披露:“按終端銷售客戶為上汽集團(tuán)的交易均視為對(duì)上汽集團(tuán)銷售的口徑進(jìn)行模擬測(cè)算,報(bào)告期內(nèi),上汽集團(tuán)及其同一控制下的企業(yè)所形成主營(yíng)業(yè)務(wù)收入金額分別為11,483.70萬(wàn)元、25,103.51萬(wàn)元、12,496.91萬(wàn)元 及3,726.54萬(wàn)元 ,占公司當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為46.55%、42.80%、26.34% 及76.25% ”。上汽集團(tuán)在2022年是公司第二大客戶,除此之外,上汽集團(tuán)及其同一控制下的企業(yè)一直是捷氫的第一大客戶。來(lái)自上汽的訂單貢獻(xiàn),實(shí)際上比財(cái)報(bào)披露貢獻(xiàn)的更大。

同時(shí),捷氫科技還提到,“與上汽集團(tuán)已建立長(zhǎng)期穩(wěn)定合作關(guān)系,業(yè)務(wù)具有穩(wěn)定性和可持續(xù)性”。

趕碳號(hào)估計(jì),與上海的關(guān)聯(lián)關(guān)系,對(duì)于捷氫科技的上市或許并不會(huì)構(gòu)成障礙。已上市企業(yè)聚成科技,其第一大客戶、關(guān)聯(lián)企業(yè)TCL對(duì)公司銷售貢獻(xiàn)超過(guò)50%,擬上市企業(yè)原軾新材,其第一大客戶、關(guān)聯(lián)企業(yè)TCL中環(huán)對(duì)其銷售貢獻(xiàn)占比更是超過(guò)90%。

02

客戶只要拿不到補(bǔ)貼,捷氫回款就逾期

來(lái)源:捷氫科技官網(wǎng)

社會(huì)普遍認(rèn)為,“氫能是人類的終極能源”,越來(lái)越多的人也相信,氫燃料電池汽車的前景無(wú)限。但是,現(xiàn)在氫燃料電池汽車始終發(fā)展不起來(lái),其實(shí)就一個(gè)原因:貴!算不過(guò)賬來(lái)。

氫燃料電池汽車貴,制氫、儲(chǔ)氫、加氫也貴。這是包括捷氫科技在內(nèi)所有氫能企業(yè)都無(wú)法回避的現(xiàn)實(shí)。

捷氫科技自己也與傳統(tǒng)燃油車、純電動(dòng)車的售價(jià)進(jìn)行了對(duì)比:

案例1:以搭載捷氫額定功率117kW燃料電池系統(tǒng)的49噸燃料電池重卡為例,公司基于下游客戶的整車成本數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算,傳統(tǒng)重卡整車的售價(jià)約35萬(wàn),現(xiàn)階段純電動(dòng)重卡售價(jià)約為75萬(wàn)元,燃料電池重卡售價(jià)約為140萬(wàn)。

案例2:搭載公司額定功率92kW燃料電池系統(tǒng)的4.5噸燃料電池冷鏈物流車型為例,公司基于下游客戶的整車成本數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算,傳統(tǒng)燃油冷鏈物流車售價(jià)約15萬(wàn)元,現(xiàn)階段純電動(dòng)冷鏈物流車售價(jià)約為26.5萬(wàn)元,燃料電池冷鏈物流車售價(jià)則為65萬(wàn)元。

若要將氫燃料電池汽車全面推向市場(chǎng),以目前的售價(jià),只能靠補(bǔ)貼。那么,政策補(bǔ)貼對(duì)于氫能行業(yè)、對(duì)于捷氫科技的影響,分別有多大呢?

交易所問詢函的第一個(gè)問題就是——“2020年起,燃料電池汽車補(bǔ)貼政策變更為‘以獎(jiǎng)代補(bǔ)’形式,示范期為4年”;“相關(guān)補(bǔ)貼是否均由下游整車廠領(lǐng)取和享受,發(fā)行人只需按不含補(bǔ)貼因素影響的原價(jià)銷售即可,還是存在其他補(bǔ)貼發(fā)放和價(jià)格調(diào)整機(jī)制?”

捷氫科技的回復(fù)很清楚:“從實(shí)際產(chǎn)品定價(jià)和銷售端情況來(lái)看,公司對(duì)外銷售燃料電池產(chǎn)品在定價(jià)時(shí)。一般不會(huì)考慮獎(jiǎng)勵(lì)補(bǔ)貼的影響!

但是現(xiàn)實(shí)狀況是:客戶如果拿不到政策補(bǔ)貼、也沒錢支付貨款,就只能拖欠著。

捷氫科技回復(fù)函稱:“截至2023年10月31日,公司在報(bào)告期內(nèi)尚未收回的應(yīng)收賬款中,其中3.56億元應(yīng)收賬款已發(fā)生逾期,占所有尚未收回的應(yīng)收賬款余額的比例為65.79%(注:未收回的應(yīng)收賬款為5.42億元)”。

趕碳號(hào)發(fā)現(xiàn),捷氫科技的19個(gè)客戶中,只有5家的應(yīng)收賬款沒有逾期。

來(lái)自《關(guān)于上海捷氫科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市申請(qǐng)文件的審核問詢函的回復(fù)-2023年半年報(bào)更新》

交易所提到一個(gè)必須回復(fù)的項(xiàng)目——逾期付款的客戶,是否涉及補(bǔ)貼。這個(gè)問題可謂直擊要害。捷氫科技回復(fù)函表示,除了少數(shù)幾家是“政府直接采購(gòu),不涉及補(bǔ)貼”以外,眾多客戶都在計(jì)劃爭(zhēng)取補(bǔ)貼。

若綜合公司的回款情況,那么捷氫科技的產(chǎn)品定價(jià)、銷售目標(biāo),到底有沒有考慮“獎(jiǎng)勵(lì)補(bǔ)貼的影響”呢?

其實(shí),政府政策補(bǔ)貼對(duì)行業(yè)的影響往往會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)!耙坏匾黄蟆钡难a(bǔ)貼沒有到位,可能就會(huì)形成三角債,影響到一連串企業(yè)。

這絕不是危言聳聽。

雄川氫能在2020年是捷氫科技的前五大客戶。其地處經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的廣州市,是廣州黃埔區(qū)發(fā)展改革局關(guān)于區(qū)促進(jìn)氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展辦法2022年第一批擬扶持項(xiàng)目企業(yè)之一。雄川氫能產(chǎn)品集中在應(yīng)用于城市客車、冷藏車、灑水車、自卸式垃圾車、半掛牽引車等車型。從所在省市到自身產(chǎn)品,雄川氫能看起來(lái)更像是在地方政府市政業(yè)務(wù)的支持、財(cái)政補(bǔ)貼支持下、發(fā)展壯大起來(lái)的企業(yè)。

但是,捷氫科技在回復(fù)函提到:“截至2023年10月31日,雄川氫能報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款未回款金額已申請(qǐng)豁免披露,已逾期2-3年(含)。”

另外,公司表示,計(jì)算合同應(yīng)收的現(xiàn)金流量與預(yù)期能收到的現(xiàn)金流量之間差額的現(xiàn)值的概率加權(quán)金額,捷氫科技預(yù)計(jì),雄川氫能的應(yīng)收款僅可收回25%,即按照75%進(jìn)行單獨(dú)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。

同時(shí),捷氫科技在問詢函回復(fù)中進(jìn)一步補(bǔ)充:“雄川氫能擬將向捷氫科技購(gòu)買的100套燃料電池系統(tǒng)分總成用于廣州市建筑垃圾收容車,擬申請(qǐng)當(dāng)?shù)卣P(guān)于建筑垃圾收容這一場(chǎng)景的地方性政策支持。雄川氫能已入圍廣州市補(bǔ)貼政策重點(diǎn)補(bǔ)貼對(duì)象,后續(xù)獲得獎(jiǎng)勵(lì)資金的可能性較大!边@是什么意思呢?難道雄川氫能拿到了政府補(bǔ)貼,就會(huì)向捷氫能補(bǔ)付款了嗎?

地方政府才是為氫能買單的客戶,如果政府補(bǔ)貼不及時(shí)甚至不到位,就可能引發(fā)整個(gè)氫能產(chǎn)業(yè)鏈的連鎖反應(yīng)。捷氫科技對(duì)此亦有所預(yù)期。

上面提到,截至2023年10月31日,捷氫科技尚未收回的報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款為5.42億元!逼渲蟹钦噺S客戶中,揚(yáng)州氫藍(lán)、深圳國(guó)氫、卓微氫、雄川氫能、洺源科技、士碼新能源、上海氫雄等客戶受到相關(guān)產(chǎn)品未入圍城市示范任務(wù)、客戶當(dāng)?shù)赝茝V計(jì)劃不及預(yù)期、補(bǔ)貼政策落地延緩及區(qū)域性限制等影響,上述非整車廠客戶的裝車或運(yùn)營(yíng)比例較低,其涉及的應(yīng)收賬款余額合計(jì)為2.20億元,占公司整體應(yīng)收賬款余額比例為40.53%。

因此,交易所在問詢的很多問題都圍繞氫能發(fā)展前景、政策影響、政府支持等?垦a(bǔ)貼的氫能產(chǎn)業(yè),“補(bǔ)貼”可能是企業(yè)最重要的收入來(lái)源。包括捷氫科技在內(nèi),氫能的商業(yè)模式離完全成熟還有待時(shí)日。

03

會(huì)否棄A赴港?

重塑科技;趕碳號(hào)攝

重塑科技、治臻股份、國(guó)富氫能在終止A股IPO前后,氫能市場(chǎng)上出現(xiàn)了兩種聲音:

第一種聲音:氫能尚不成熟,應(yīng)當(dāng)先回到實(shí)驗(yàn)室,現(xiàn)階段發(fā)展合成氨、綠氫制甲醇更為實(shí)際。

第二種聲音:氫能產(chǎn)業(yè)化,最適合的應(yīng)用場(chǎng)景應(yīng)當(dāng)是工業(yè)領(lǐng)域,比如綠氫用于煉化從而實(shí)現(xiàn)脫碳,而不是交通領(lǐng)域。因?yàn)槿剂掀,涉及的產(chǎn)業(yè)鏈條太長(zhǎng)了。如果氫能上游制氫、儲(chǔ)氫、運(yùn)氫、加氫產(chǎn)業(yè)化進(jìn)度不達(dá)預(yù)期,都會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)中下游的用氫成本居高不下,將可能對(duì)產(chǎn)業(yè)參與者產(chǎn)生不利影響;如果氫燃料電池汽車特別是電堆的成本持續(xù)較高,那么在市場(chǎng)中亦沒有競(jìng)爭(zhēng)力。

第一種聲音打擊整個(gè)氫能產(chǎn)業(yè),第二種聲音重點(diǎn)打擊捷氫科技這樣的燃料電池企業(yè)。

在捷氫科技長(zhǎng)達(dá)20個(gè)月等待期中,我們也欣喜地看到,技術(shù)進(jìn)步帶動(dòng)燃料電池系統(tǒng)和電堆部分產(chǎn)品的價(jià)格下降、部分零部件采購(gòu)單價(jià)下降(部分零部件國(guó)產(chǎn)替代),行業(yè)已經(jīng)快速發(fā)展。另外,在制氫端,堿性水電解槽降本亦非常迅速。

但是,企業(yè)離開直接或間接的“補(bǔ)貼”,都難言盈利。上一輪氫能之所以遇冷,就是因?yàn)楦鞯卣畬?duì)于氫能產(chǎn)業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼力度、落地執(zhí)行力度都打了折扣。

今年以來(lái),氫能板塊又有回暖跡象。

2月29日,捷氫科技的同行——上海重塑能源集團(tuán)股份有限公司遞表港交所主板。重塑能源透露,本次融資將主要用于氫燃料電池系統(tǒng)、氫能裝備的研發(fā)及擴(kuò)產(chǎn);海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)拓展等。此前,港股已有兩家氫能燃料電池概念股上市,分別是AH兩地上市的億華通(02402.HK)及去年登陸港交所的國(guó)鴻氫能(09663.HK)。

資本市場(chǎng)最大的優(yōu)勢(shì),就是對(duì)未來(lái)的收入預(yù)期做提前定價(jià)和提前變現(xiàn),資本市場(chǎng)的投資者愿意投入資金支持前景好的科技創(chuàng)新的企業(yè)。近年來(lái),我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)于氫能所處的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的支持成效突出。

氫能是一個(gè)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè),我們當(dāng)然不能夠用傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的視角來(lái)看氫能。但是,既然是一個(gè)產(chǎn)業(yè),就應(yīng)該有其成熟的商業(yè)模式——哪怕政府補(bǔ)貼,也是一種模式。投資者對(duì)于氫能特別是氫燃料電池產(chǎn)業(yè)所處的階段,亦要有清醒認(rèn)知。

不同的資本市場(chǎng),投資者成熟度、投資風(fēng)格與偏好、對(duì)于科創(chuàng)與風(fēng)險(xiǎn)的定義也不盡相同。最近,關(guān)于A股資本市場(chǎng)的定位有很多討論。新任證監(jiān)會(huì)主席吳清在今年的全國(guó)兩會(huì)記者會(huì)上介紹:“關(guān)于投資與融資,我理解二者是一體兩面的、不能分割的,這兩大功能相輔相成,沒有投資就沒有融資,沒有買方就沒有賣方,只有投融資平衡發(fā)展,資本市場(chǎng)也才能夠形成良性循環(huán)。”

在國(guó)鴻氫能、重朔科技選擇赴港上市之后,捷氫科技會(huì)不會(huì)也棄A赴港呢?

       原文標(biāo)題 : 資本嚴(yán)冬里,捷氫科技能否等來(lái)燃料電池的春天?

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